A la deriva entre icebergs

#1

Antes de avanzar en la lectura me gustaría que respondieran a una breve encuesta. Supongamos que le ofrecen dos monedas. Una de ellas totalmente normal y la otra trucada de forma que sale cara con una probabilidad del 60% y cruz en el restante 40% de las veces. Usted no sabe de entrada cuál es cada una de ellas, pero a continuación le permiten lanzarlas simultáneamente las veces que desee e ir anotando los resultados. ¿Cuántos pares de lanzamientos estima que necesitará para responder con bastante seguridad (95% de confianza) cuál es la moneda trucada?

  • Menos de 10
  • Entre 10 y 30
  • Entre 30 y 60
  • Entre 60 y 100
  • Más de 100

0 votantes

Si ya ha respondido a la encuesta, es el momento de comprobar cuál es la respuesta correcta: 143 lanzamientos. Si había optado por la última respuesta, enhorabuena, y si se ha quedado corto en la estimación, no se fustigue por ello porque al parecer es bastante habitual.

Si 143 parece un número alto, compárenlo con la cantidad de lanzamientos que haría falta para distinguir una moneda trucada con “solo” una probabilidad del 55% de salir cara: ¡más de 500!

En temas relacionados con el azar es frecuente que nuestras estimaciones rápidas, cuasi instintivas, anden bastante erradas. Tenemos tendencia a inferir leyes de forma precipitada a partir de pocos datos y a estar mucho más seguros de lo debido de nuestras creencias.

El caso de las inversiones es uno de los campos en los que estos errores se pagan caros. Cuando tenemos un sistema de inversión que parece funcionar creemos que apenas unos pocos años es largo plazo y rápidamente pasamos a tener una confianza desmesurada a poco que los resultados nos sean favorables. Tanto si estamos hablando de selección de acciones como de fondos de inversión el problema viene a ser el mismo. Atribuimos el éxito a imaginarias habilidades cuando puede tratarse del azar en cualquiera de sus formas. Valgan los siguientes casos para hacerse una idea, sin ánimo de ser exhaustivo:

-Hemos invertido a favor de un ciclo (de materias primas, por ejemplo) que nos es favorable, sin realmente ser capaces de pronosticar cuándo acabará este ciclo ni cuándo empezará otro.

-Hemos seleccionado unas acciones que casualmente han ofrecido grandes rentabilidades, pero no hay una verdadera habilidad de stock picking. Podemos haber acertado con dos o tres lucrativos turnarounds de forma consecutiva que probablemente no consigamos volver a encadenar en el futuro.

-Hemos apostado por unos fondos con determinados sesgos que se han visto favorecidos recientemente, pero ello no va a durar eternamente y será bastante improbable que acertemos con el momento de traspaso a caladeros más abundantes.

-Hemos realizado un correcto market timing, comprando y vendiendo en los momentos adecuados de mercado de forma totalmente discrecional, con escasas posibilidades de volver a repetir esto en un futuro.

Frente a estos análisis ilusorios de la realidad, volvamos de nuevo a la estadística a ver qué nos puede ofrecer. A modo de ejemplo, aquí tienen un análisis de la alfa generada por un exitoso fondo de Morgan Stanley:

Tiene 25 años de track record y una alfa anual del 2,78% que es francamente buena, con muchos más años de alfa positiva que negativa. Aún así, el análisis estadístico nos dice que no tenemos la seguridad suficiente para afirmar que la alfa generada no sea producto de la suerte. Teniendo en cuenta la desviación estándar de ella, serían necesarios nada menos que 46 años para llegar a un elevado grado de certeza , lo cual es a todas luces excesivo para nuestra esperanza de vida como inversores.

Llegados a este punto quisiera hacer un pequeño inciso. El análisis del fondo expuesto anteriormente es correcto desde un punto de vista puramente estadístico y es bastante frecuente, pero quiero expresar una objeción antes de seguir, evitando el uso de fórmulas para ello. En el cálculo aportado hay tres factores a considerar: número de observaciones (años en este caso), alfa promedio y desviación estándar.

Es intuitivo que a mayor número de años, mayor es la seguridad que tenemos para establecer un veredicto sobre la verdadera capacidad del gestor. Resulta también intuitivo pensar que a mayor desviación estándar de la alfa, mayor alfa promedio necesitamos. Una alta desviación estándar puede estar diciéndonos que el gestor ha ido cambiando salvajemente de sesgo, o de porcentaje de cartera invertido en el mercado y deberíamos exigir más años o más alfa para aumentar la seguridad de que realmente sabe lo que hace y no se trate de que simplemente esté apostando locamente por la temática del año o del mes sin criterio alguno. Pero aunque esta relación pueda resultar intuitiva, no lo es tanto que el grado de seguridad tenga que estar determinado por su simple cociente. Estadísticamente daría el mismo grado de confianza una alfa del 1% los años pares y un 0% los impares que un 10% los pares y un 0% los impares. En cambio, creo que la mayoría de inversores tendríamos más fe en el segundo sistema que en el primero.
Ciertamente sería muy raro encontrar un fondo con esos números, pero sirve para ejemplificar la crítica. ¿Es erróneo el modelo o se equivoca nuestra intuición? Creo que en este caso es lo primero, o sea, la elección del modelo es mejorable aunque no creo que invalide las conclusiones. Hecho este inciso, volvemos al tema central.

El premio Nobel Eugene Fama dijo: “Even over a 20-year period, the past performance of an actively managed fund has a ton of random noise that makes it difficult, if not impossible, to distinguish lack from skill”.

Con menos galardones Nobel, pero con un gran sentido común, el ilustre @quixote1 escribió recientemente:

El comentario de @quixote1 tiene su miga, pero volveremos sobre ello más tarde. Si no tenemos 20, 30 o 50 años disponibles para evaluar con seguridad un fondo o una estrategia, ¿qué nos impide conformarnos con una menor seguridad? ¿Es necesario realmente llegar a un 95% de confianza?

En principio la respuesta podría ser no, pero con un importante matiz. El cálculo estadístico anterior era correcto siempre y cuando nos halláramos ante una sola estrategia o fondo. Pero cuando el ramillete de fondos o estrategias disponibles es numeroso, el análisis debe ser afrontado de otro modo que lo hace aún más severo.

Para verlo más claro volvemos al juego de las monedas. Si en lugar de dos monedas nos dan cuatro, discernir con razonable seguridad cuál de ellas es la trucada ya no nos emplearía 143 lanzamientos, sino 220. Y conforme aumenta el número de monedas sigue aumentando el número de lanzamientos necesarios. Si nos tenemos que conformar con los 143, nuestro grado de seguridad a la hora de señalar la moneda trucada será más bajo que el calculado anteriormente.

Aplicado esto a fondos nos indica que para alcanzar el mismo grado de confianza que antes, necesitaríamos más años de track record y/o alfa más destacada y estable. Para calcular el grado de seguridad cuando nos enfrentamos a múltiples candidatos deberíamos realizar unos ajustes estadísticos que no es necesario detallar aquí. Lo importante es quedarse con la idea de que ante un abanico enorme de fondos como el existente es muy difícil llegar a conseguir un grado de confianza elevado aún en periodos largos.

Y aunque resulte menos evidente, lo mismo ocurre cuando un inversor está atento a la última estrategia que aparece en Seeking Alpha u otra web similar. Al final se encuentra sometido al bombardeo de decenas de estrategias presuntamente ganadoras que, aunque no se diga de forma explícita, han surgido del backtest de muchas más. Es imposible llegar a saber cuántas pruebas y vueltas de tuerca se han dado hasta llegar a la estrategia que se nos presenta, pero hay que tener siempre la sospecha de que lo que nos muestran no es más que la punta del iceberg, al igual que ocurre cuando nos recomiendan el fondo de moda o las estrellas por descubrir.

El hielo no emerge sobre las aguas si no hay una buena parte sumergida, mucho mayor, oculta a simple vista pero que nunca debemos pasar por alto que está ahí. Olvidarlo nos puede llevar a naufragar más pronto que tarde con el resultado de acabar extraviando el rumbo que nos habíamos marcado al inicio de nuestra travesía.

¿Qué actitud debería tomar el inversor ante todo lo expuesto?

Cada uno debe valorarlo y sacar sus propias conclusiones, que no tienen por qué ser coincidentes, pero en mi opinión estas son algunas de las lecciones que se pueden extraer:

En renta variable raras veces existe tanta seguridad como solemos creer . Parecía que los ex-Bestinver no iban a tener ningún problema para superar a los índices, que Berkshire no podía llegar a 15 años con peor rendimiento que los índices generales, que Terry Smith iba a replicar su éxito en mercados emergentes, que la inversión value iba a superar a la growth década tras década, etc.

Bertrand Russell dijo en cierta ocasión: “¿Para qué repetir los errores pasados habiendo tantos nuevos por cometer?”. Apliquemos las enseñanzas del pasado al momento presente y evitemos errar más de lo necesario. Quizás deberíamos hacernos más a menudo la pregunta que @jvas y @arturop han lanzado en alguna ocasión: ¿Lo sabes o lo crees?

La segunda lección es que lo más importante no son tanto los resultados como la calidad del proceso inversor y la confianza en él . Fijarse solo en la rentabilidad no lleva a buen puerto, puesto que en los plazos que manejamos la mayoría de inversores se trata más de ruido que de señal. Por tanto habría que intentar diseñar o adoptar una estrategia que cumpla con los siguiente preceptos:

Que tenga sentido, una base racional y que sea repetible . Pienso que este punto no requiere más explicación.

Que se adapte a nuestra visión de la inversión . Volviendo al comentario de @quixote1, ¿son 8 años suficiente tiempo para saber si Terry Smith es un gran gestor? Claramente no. El motivo para invertir en su fondo no debería ser su fulgurante track record en Fundsmith, sino que su forma de percibir la inversión y ejecutarla sea coincidente con la propia.

Que nos inspire confianza independientemente de los resultados del corto o medio plazo. Esto es una derivada de los dos puntos anteriores. Siempre habrá alguna estrategia, fondo o inversor que consiga mejores rentabilidades, pero lo importante es ser capaz de mantenerse fiel a aquello que hemos escogido y nos genera confianza. Si no se tiene la suficiente, aunque la estrategia funcione, acabaremos por abandonarla en un mal momento.

Para concluir quisiera que respondieran a otra pregunta, pero esta vez no les pediré que marquen ninguna respuesta, sino que solo se respondan sinceramente a sí mismos. Pensando retrospectivamente, ¿en qué medida sus principales decisiones de inversión han sido basadas en el proceso y en qué medida en rentabilidades previas?

NOTAS
Los ejemplos de lanzamientos de monedas están extraídos de estos dos artículos:

https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=3034686

https://www.math.unl.edu/~sdunbar1/ProbabilityTheory/Lessons/Applications/TwoCoins/twocoins.html

El análisis del fondo de Morgan Stanley de aquí:

https://www.ifa.com/12steps/step5/

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#2

Brillante @Cygnus ,como de costumbre.
El propio diseño de los fi. Por lo menos en España ,hacen muy dificil que generen alpha.
1.-Las posiciones creo que estan limitadas al 5% de la cartera…osea las grandes outliners estan capadas.
2.-Los gastos ocultos y visibles no ayudan precisamente.
3.-Es prácticamente imposible generar alpha con ese plomo en las alas…en tiempos con una información de calidad a coste 0 …en tiempo casi real …la situación empeora para los que tienen que jugar con esas cartas.

Un placer leer al Oráculo del Turia.

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#3

Extraordinario su artículo, una vez más.

No creo que tener amplios conocimientos de estadística nos haga mejores inversores. Como comenta Graham , la inteligencia para invertir no es la misma que la del ámbito puramente académico.

No obstante, es evidente que se cometen graves errores por no tener ciertos conocimientos estadísticos y creerse cualquier dato o gráfico que no va acompañado de ciertos parámetros de control, imprescindibles al menos para contrastar el posible rango de validez del mismo.

Un dato de sobras conocido, como que la renta variable ha obtenido una rentabilidad media sobre el 9% tiene tanta miga interna que cualquier inversor debería de intentar cuando menos ser consciente de esas implicaciones adicionales.

Muy didácticos y graciosos los ejemplos. Tal vez por ello algunos solemos mostrar alto grado de escepticismo cuando se afirma, con más vehemencia de la necesaria y razonable, que eso es lo mejor.

En cualquier caso el que pasa de un extremo al otro, suele mostrar que en realidad poco entiende de la naturaleza implícita de según que resultados.
El que se queja del Fundsmith de emergentes posiblemente es que entiende poco el Fundsmith original.

En mi opinión esta es una de las causas de la rentabilidad superior de la renta variable a largo plazo: la recompensa de la incertidumbre que se asume.
Hay muchos ejemplos de que se tiene tendencia a ver el pasado, una vez ya ha ocurrido, menos incierto de lo que ha sido.

Cuando nos ponemos a analizar 2008 desde el momento actual, el grado de personas que piensan que a inicios de 2009 era una gran oportunidad para invertir es tan alto como extremadamente bajo los que lo pensaban justo en ese momento.

Cuando hablamos del cambio que pueden haber en muchas empresas los próximos 10-20 años, se tiende a pensar que es muy superior al que ha habido en el pasado. Sin embargo si han leído el excelente Acciones Ordinarias, Beneficios Extraordinarios, verán como Fisher ya habla del montón de cambios que se avecinan en la época que está escrito, finales de los 50, y como ello, lejos de ser un riesgo, es una oportunidad para el inversor en renta variable.

El inversor medio, dado que entiende poco lo de la calidad del proceso inversor, lo tiende a querer sustituir por la confianza en los resultados pasados.

A todos nos ha pasado, y supongo nos seguirá pasando, que pretendemos suplir el conocimiento del proceso inversor por un análisis de los datos pasados, normalmente pecando de querer extrapolar datos bastante más complicados de extrapolar.

Otras veces se pretende suplir el conocimiento del proceso inversor por un debate sobre las supuestas cualidades personales del gestor, que no digo no sean importantes, pero deberían serlo menos que el conocimiento del proceso inversor.

En cualquier caso me quedo con lo que algunos ya hemos repetido varias veces, y es que, aunque uno no llegue a tener el suficiente conocimiento para invertir por sí mismo, si debería de querer profundizar en el conocimiento de las herramientas que le permiten conocer mejor los entresijos del proceso inversor.

En el caso de la renta variable, la naturaleza de las empresas y su relación con las cotizaciones de las mismas. Aunque uno prefiera luego centrarse en otra forma de invertir razonable como la indexación, menospreciando herramientas que muestran la verdadera naturaleza de la renta variable, es evidente que está pretendiendo comprar rentabilidades pasadas, algo que no existe.

Cuando analizamos resultados pasados normalmente es muy fácil olvidarse de incluir el riesgo en el análisis de esos mismos resultados pasados.

A veces grandes éxitos son a costa de que el proceso no sea repetible.
Otras veces el proceso si es repetible pero la recompensa por el mismo, especialmente si compraramos con otros procesos, no será igual de buena.

Esta es una de las razones por las que me disgusta el exceso de valor que se dan a las comparaciones. En lugar de centrarse en la coherencia del proceso en sí, se centrar en la coherencia de su capacidad para generar resultados por encima de según que otras estrategias, algo de una coherencia peligrosa. Para superar a según que en según que plazos y situaciones, sólo es posible, sacrificando la coherencia del proceso.

Recomiendo que cuando uno descarta o deshace una inversión por alguno de estos motivos, o por ver que no se adapta a su forma de ver la inversión o que no le inspira la suficiente confianza, no se fustigue luego en el caso que esa inversión sea exitosa.

Sería un ejemplo más de pretender comprar rentabilidades pasadas en lugar de centrarse en lo principal, el proceso inversor.Y preferir centrarse en el proceso en lugar de dar más importancia a unos resultados aparentemente superiores, suele ser indicio de fortaleza de proceso.

A veces, que no se cumpla una de esas dos premisas es una razón de sobras, aunque muy personal, para descartar una inversión para uno mismo, que otros a los que uno admira/sigue sí que son capaces de realizar.

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#4

@Cygnus, es usted brillante. Mi mas sincera enhorabuena. Magnífico post. Muchas gracias

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#5

Excepcional como acostumbra @Cygnus.
Me surge la duda (reconozco que sin haberme mirado los artículos que aporta) de si no se está simplificando suponiendo una distribución normal de los alpha (o del azar).

Y otra duda es que considero muy difícil en la práctica separar calidad y metodología racional del proceso de los resultados obtenidos previamente. Si acaso partir de una estrategia que haya dado unos resultados aceptables y elegirla porque tiene cierto sentido para nosotros o se adopta mejor a nuestra forma de ser (por ejemplo en mi caso una DGI sin vender nunca porque va como un guante a mi lazy bias :grinning:)

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#6

Brillante como siempre. Muchísimas gracias.

EMHO la principal decisión de inversión es decidir invertir, y ésta se establece en un porcentaje considerable en función de las rentabilidades previas.

¿Por qué uno toma la decisión de invertir en Renta Variable?.

Creo que la gran mayoría habrá tomado esa decisión en función de las rentabilidades históricas, donde además, en comparación con otro tipo de activos, ha demostrado una rentabilidad muy superior.

Esa podría ser la primera tesis de inversión y quizá la mas importante de todas.

A partir de ahí, todo lo que se llama el proceso inversor, puede no ser más que un conjunto de decisiones y reglas que van variando con el paso del tiempo y se aplican en función de la experiencia individual adquirida, las necesidades y los objetivos particulares de cada inversor.

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#7

Muchas gracias @Cygnus por su reflexión. Las conclusiones a las que llega son muy importantes, analizar un fondo o un índice en base a la rentabilidad obtenida es sencillo, pero raramente extrapolable, por lo que sería mejor como bien dice conocer el proceso.

No obstante hay que tener en cuenta también que si pasados unos años un proceso inversor, considerando un fondo de inversión, resulta exitoso, indudablemente los activos bajo gestión aumentarán (por revalorización y entradas de capital si se trata de un fondo abierto) complicando la escalabilidad de la estrategia. Tenemos el ejemplo de los jovenzuelos de Berkshire a lo largo del tiempo, su tamaño ha crecido indudablemente pero la filosofía permanece, pero es muy diferente el Berkshire de hoy que el de los años 70.

También habría que tener en cuenta que una buena estrategia inversora que ha funcionado en el pasado, podría deber parte de su éxito a que la estrategia ha sido la adecuada para una época de mercado en concreto; pienso en una estrategia growth que ha funcionado correctamente esta década, en el mercado que hemos vivido, pudiera aplicarse igual de bien en otra época y siendo un proceso excelente con una correcta selección de empresas no obtener los mismo resultados. O una estrategia en empresas de dividendos crecientes en un entorno de bajadas de tipos vs subidas de tipos.

El arte de invertir nos lleva a que en ocasiones compramos una buena empresa a un buen precio pero el mercado no lo “pone en precio” o que compramos una empresa con unos fundamentales espantosos y el mercado nos multiplica su precio. Muy buena de nuevo su reflexión en que en los mercados no hay nada seguro.

Como siempre nos recalca @agenjordi tan importante como la rentabilidad de una acción o de un fondo en concreto, es la habilidad del inversor en ese fondo de aguantar y capturar la rentabilidad. Recientemente se escribía cuánto sería hoy 1000$ invertidos en Amazon en su salida a bolsa, mi pregunta es cuantos inversores hubieran aguantado dentro para capturar toda esa rentabilidad, mi enhorabuena a quienes lo hayan conseguido, porqué ahí están las cartas de Jeff Bezos desde la primera explicando su proceso. Pero el proceso va por un lado y el mercado va por otro.

Así, una de las ventajas que veo de la gestión indexada, es que de un plumazo nos quitamos el riesgo gestor (aunque siempre detrás está el propio riesgo de los creadores de índices) y nos quitamos el riesgo de pagar altas comisiones, que sobre este aspecto sí lo podemos controlar nosotros, pues a falta de seguridad entre varias estrategias, todas a priori igual de satisfactorias, el factor “gastos” si puede extrapolarse.

Como último inciso sobre Terry Smith a quien se cita, aunque el fondo con su apellido tenga 8 años de historial, la experiencia del gestor viene de años atrás, especialmente de su etapa en Barclays y posterior como asesor del fondo de pensiones de Tullet Prebon, datos de Morningstar:

Terry Smith co-founded Fundsmith LLP and launched Fundsmith Equity in 2010 on the back his success as investment advisor to Tullett Prebon’s pension fund. His experience in the industry dates back to 1974 and has included time in research and in senior management positions at FTSE companies

Por cierto a Terry Smith le denominan el Buffett inglés y aquí a Paramés el Buffett español, para que vean lo difícil que es categorizar un estilo de inversión, si es que Paramés y Smith tienen algo en común.

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#8

Prueba concluyente de que en lo que se pone siempre el foco es en las rentabilidades, parecidas en los tres, no en que tengan un proceso similar.

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#9

Excelente @Cygnus.
Después de la lectura de su magnífico artículo y los atinados comentarios, interpreto que es muy difícil elegir un buen gestor para llevar mis alforjas. Así, a bote pronto, tal vez los fondos indexados y alguna compounder pasen el riguroso filtro del azar. Como el resultado final será en unos años creo que seguiré con los dos caballos en mi carrera.
Sus reflexiones hacen pensar, por lo que le agradezco el tiempo.
Un saludo

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#10

Hilo sencillamente espectacular, muchas gracias a todos

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#11

Un hilo excelente y los comentarios también, al final lo que nos queda son fondos indexados.

#12

¿Como se juzga la calidad de un proceso inversor si no es por la rentabilidad obtenida?
¿Que significa que tiene sentido y base racional aparte de que hasta ahora ha funcionado?
¿Hay algo más cambiante que “nuestra visión de la inversión”?
¿Cuantos años ha de durar la confianza en la estrategia escogida que nos está llevando a la ruina?

Magnífico post como siempre @Cygnus

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#13

100% ambos casos total 200%

Dos observaciones más que estoy con el móvil

¿Cómo evitamos caer presa de una bonita mirada?
¿Por qué Bayes le lee y se remueve en su tumba?

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#14

En mi opinión no se enfrenta uno al azar en la inversión y menos en el largo plazo, sino a la incertidumbre del mercado que poco tiene que ver con el azar, sino que es un sistema complejo con múltiples variables algunas incluso desconocidas, que aunque es imposible controlar, sí es posible en el largo plazo manejar en un grado más aceptable con estrategias diversas. No podemos acertar en una tirada de dado perfecto más que en una posibilidad de 1/6 eso es un sistema previsible y manejable con fórmulas ya que es un evento equiprobable. Sobre la comprobación del sistema de azar es un asunto complejo échese un vistazo a esto y es azar:

Aunque las probabilidades difieren podríamos pensar que apostar a los más probables es ventajoso sin embargo no lo es, se llama falacia del jugador.

En mi opinión debe analizar de forma fundamental las empresas que compra, cuando las compra y periódicamente y vender y comprar más actuando en consecuencia.

Lo que ha ocurrido en el pasado y en el futuro en su historial es irrelevante, lo relevante es la forma de actuar.

En ese mismo libro, y con el excelente historial de inversiones de Fisher, su hijo nos cuenta como ya siendo mayor no hacía buenas inversiones, de lo que podemos concluir: Nada importa el pasado, sino lo que hagamos hoy, es el presente lo importante.

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#15

Se puede llegar hasta el 10% en algunas posiciones, pero en conjunto las que superen el 5% no pueden sumar más de un 40% del fondo.

Efectivamente. Gastos totales de cerca del 2% o más son obstáculos difíciles de salvar.

Cierto. No son necesarios grandes conocimientos de estadística, ni tenerlos es garantía de buenos resultados, pero como usted bien ha dicho, no tener ni siquiera una ligera idea del papel del azar sí que puede resultar muy gravoso.

Sí, es impresionante cómo funciona el sesgo de retrospectiva. Hay infinidad de sucesos que ahora parece que era inevitable que ocurrieran cuando en su momento no se percibía del mismo modo e infinidad de peligros que en su momento parecían muy reales y ahora juzgamos poco menos que absurdos.

Buena apreciación. El alfa de los fondos (USA al menos) sigue una distribución bastante parecida a la normal, centrada en 0 antes de comisiones. Se diferencia ligeramente de ella por la existencia de unas colas algo más grandes de lo esperado, es decir, de algunos outliers que lo hacen mejor o peor de lo esperado por azar. Si suponemos que algunos gestores son capaces de crear alfa (positivo o negativo) y sigue una distribución normal, entonces el parecido del modelo con la realidad es casi perfecto. Por desgracia no hay que inyectar una alfa muy alta para conseguir ajustar el modelo a la realidad, lo cual quiere decir que en la gran mayoría de casos, los gestores no tienen la capacidad de generar alfa suficiente para cubrir costes y comisiones.
https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1356021

No es fácil, sin duda, y de hecho muchos inversores confunden una y otra cosa. En su comentario @agenjordi ya lo ha explicado mucho mejor de lo que yo podría.

Efectivamente esa es un factor importante a tener en cuenta en la llamada reversión a la media.

Está claro que un mismo proceso no siempre va a obtener los mismos resultados, pero muchas de las sorpresas vienen por no haber calculado correctamente el alfa. Si una estrategia es growth no debería compararse con un índice general sin más, ni tampoco una inversión en dividendos crecientes, ni value, etc. Aquí tienen un ejemplo de un minucioso cálculo del alfa:
https://www.etf.com/sections/index-investor-corner/swedroe-dividend-growth-demystified?nopaging=1

Ese es el quid de la cuestión. Creo que muchos inversores tienen tendencia a confundir ambos, poniendo a un gestor en un pedestal simplemente por sus resultados recientes, sin saber nada o muy superficialmente su proceso. Por eso en cuanto los resultados pasan a ser negativos, aunque siga gestionando siguiendo los mismos principios, la apreciación del inversor cambia radicalmente.

Que tiene una base racional quiere decir que se sabe cómo y por qué funciona, que se puede ofrecer una explicación coherente. Invertir siguiendo ondas en un gráfico, aunque en un determinado periodo pueda funcionar, no tiene una base racional.

Las rentabilidades obtenidas :wink:

Si realmente nos está llevando a la ruina (pérdida permanente de capital) creo que está claro que nos hemos confundido de estrategia. El problema está en distinguir entre una ruina o un drawdown pasajero.

Juzgue si hay algo más detrás de una bonita mirada y piense en lo que ocurrirá si no hay nada más.

¿Cómo sabemos qué moneda es la trucada? Mediante inferencia bayesiana. Cada nuevo lanzamiento modifica sus evaluaciones previas, y así debe ser también en la inversión. Pero lo que no se debe confundir es el resultado en uno, dos o tres años con evidencias significativas y suficientes.
¿Juzga su método de inversión bueno en un 100% solo porque le ha dado buena rentabilidad recientemente o porque se basa en principios que históricamente han dado buenos resultados además de gozar de sentido para usted?

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#16

El problema es que eliminando la gestión activa y eliminando comisiones, se eliminan dos causas de dos efectos que son los que realmente molestan al inversor pero que, por mucho que eliminemos estas dos causas, seguirán apareciendo a través de otras.

Con lo cual hay que ser consciente que yéndonos a la gestión indexada seguiremos sufriendo estos efectos que tanto nos disgustan y que son producto, en el caso de la renta variable, de la propia dispersión de rentabilidades de la misma y del factor impredecible que contiene.

Las comisiones disgustan porque uno no obtiene ningún beneficio de estar pagando de más. No obstante hay épocas largas donde la rentabilidad global de la propia renta variable es inferior a otros instrumentos inversores bastante menos volátiles. Al inversor que le molestan más de la cuenta las comisiones es posible que le moleste también estar invertido en algo muchísimo más volátil para terminar obteniendo igual o menor rentabilidad en el periodo que pasa.

El riesgo gestor molesta cuando el gestor va sensiblemente por detrás del índice en según que periodos. Pero la propia renta variable va por detrás de sí misma en según que periodos históricos. El inversor que se molesta por los malos resultados de según que fondos activos de estos últimos tiempos se habría molestado posiblemente también por los resultados de según que índices en según que épocas.

No es para entrar en el debate de gestión pasiva versus activa, es para darse cuenta hasta que punto lo que molesta realmente son los malos resultados temporales inherentes al propio proceso de invertir en renta variable e inevitables. Quien se piense que eligiendo un tipo de gestión u otro en realidad está pretendiendo invertir en un activo saltándose su propia naturaleza.

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#17

Muy buen artículo. Sí señor.
Por eso yo le doy a todo lo que tiene sentido y es racional (gestión activa tipo Value, indexarse al MSCI World y buy&hold excelentes compañías).
¿Cuál irá mejor en los próximos 10/20 años? Ni idea, pero no puedo perder ningún tiro. Pero sé que con mucha probabilidad, en 20 años, “algo” de rentabilidad habré obtenido en cada una de esas estrategias.

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#18

Cuando se habla del alpha que se podría generar a mí siempre me gusta recordar que, si bien lo más probable es que el alpha sea 0, también es cierto que es muy difícil generar retornos peores que el benchmark. Por lo tanto sí vale la pena intentarlo siguiendo una estrategia que no aumente el riesgo.

El comentario de quixote1 es interesante porque menciona varias cosas que detraen rentabilidad de modo indiscutible. Algo tan simple como hacer una cartera con baja rotación para minimizar costes ya evita la sustración de la rentabilidad esperada.

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#19

Excelente entrada @Cygnus; para enmarcar como siempre.

Totalmente de acuerdo con las conclusiones y en particular sobre la importancia del proceso quería dar mi punto de vista.

Me centro en el aspecto de la confianza, porqué para mi es clave y quizás incluya todos los otros elementos (tendremos confianza si pensamos que el proceso es de calidad,tenga sentido y una base racional que se adapte a nuestra visión de la inversión)
Probablemente en la mayoría de los casos, la confianza derive de los resultados conseguidos, y será el primer atajo, con base muy frágil, como ha Ud indicado de forma acertada, para generar confianza.

En relación a la confianza, mi principal problema es como mantenerla en el tiempo, sobretodo en el contexto de resultados no favorables de forma bastante prolongada y cuando dependa de elementos que no estan bajo control del inversor.

El caso más evidente es la confianza en el proceso de un gestor. Podemos maturar una elevada confianza en un determinado momento, pero no podemos estar seguros que a lo largo del tiempo no puedan ocurrir eventos que pueden afectar, aunque sea de forma poco evidente, a los elementos que estaban a la base de la confianza inicial.

Voy a hacer un ejemplo para que se entienda a que me refiero. Imaginemos que Bestinver mantuviera actualmente el mismo equipo gestor inicial. En este caso podríamos imaginar si la hipotética cartera actual de Bestinver de hoy con Parames, Guzman y Bernard al frente podría tener alguna similitud con las carteras actuales de Cobas y azValor. No se puede saber, pero cada uno puede imaginarse algo y quizás pueda empezar a tener alguna duda que, aunque el proceso inversor sea el mismo, haya eventos (como la competencia entre gestoras independientes) que puedan tener influencia y que generen alguna evolución, que no sabemos si será positiva o negativa.

Voy a recurrir a manos llenas al sesgo de confirmación para dar mi opinión que el mayor grado de confianza en el proceso , personalmente lo consigo a través de la inversión sistemática cuantitativa.
Aun sabiendo que los resultados históricos no indican nada sobre lo que pueda ocurrir en el futuro, el hecho de tener algunas reglas, que pienso tengan una base racional y que se pueda reproducir en el futuro, me pueden ayudar a tener la disciplina en los momentos más complicados.

En el caso de la inversión sistemática es muy importante entender en profundidad lo que está detrás de la estrategia, lo que implica un grado más o menos elevado de estudio de la misma, porqué una simple adopción de algo presentado externamente, como indica @Cygnus en el artículo, puede ser peligroso porqué se corre el riesgo de abandonar la estrategia en los momentos complicados, por no darse cuenta que lo que está ocurriendo es perfectamente normal en el curso de la vida de la estrategia.

La inversión sistematica puede ser indexada, que busca la misma rentabilidad a largo plazo de los principales indices de gran capitalización (porqué las reglas que están a la base de este tipo de inversión son claras y no se van a modificar con el tiempo), o puede ser activa, intentando conseguir un extra de rentabilidad que puede ser absoluta o ajustada a la volatilidad, según sean los objetivos que se quieran perseguir.

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#20

Totalmente de acuerdo y no depende de creerse la historia de las empresas

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