La contabilidad, para los contables

La microeconomía predice que las empresas que compitan en régimen de competencia perfecta, competencia monopolística y en oligopolios con productos homogéneos y/o sin limitaciones de capacidad, fijan o tenderán a fijar precios iguales al coste marginal. Este coste marginal incluye el coste del capital empleado. De manera que podemos reformular la afirmación como que los precios que fijan estas empresas tenderán a un valor tal que hagan que el retorno sobre el capital invertido sea igual al coste del capital.

Este insight puede ser de utilidad para el inversor empresarial, ayudándole a estimar un desempeño de la empresa bajo análisis consistente con este resultado teórico a priori.

No son pocos los problemas a los que uno se enfrenta al tratar de implementar esta idea. El primero de ellos, y el que más atención ha despertado históricamente, es el coste del capital. El debate se mueve desde el terreno epistemológico (¿se puede conocer el coste del capital?, ¿cómo?), hasta el ontológico (¿existe el coste del capital?). En alguna otra parte de +D, he finiquitado el asunto definiendo el coste del capital como “un valor pequeño y desconocido que desincentiva la competencia tanto en forma de guerra de precios como en forma de entrada de nuevos competidores”. Cierto es que no es una buena definición operativa, pero, una vez más, más vale estar aproximadamente en lo cierto que exactamente equivocado.

En cualquier caso, el coste del capital no es el tema que me trae aquí hoy. Mi interés está en las variables del otro lado de la igualdad, a saber, los beneficios y el capital empleado.

Los gastos se definen de forma genérica como las salidas de dinero encaminadas a generar ventas en el mismo ejercicio. Por contraposición a las inversiones, que son salidas de dinero encaminadas a generar ventas en más de un ejercicio.

Sucede que la contabilidad, en su conservadurismo, trata algunas inversiones como gastos distorsionando la realidad económica subyacente. En efecto, desembolsos como los de I+D y, en menor medida, publicidad, deberían ser capitalizados (y amortizados) en vez de ser pasados por la cuenta de resultados como gastos.

La tarea para hoy es, por tanto, rehacer los estados financieros para que reflejen la verdadera realidad económica del negocio.

Obviamente, esta reformulación no es sólo de utilidad para evaluar empresas operando en competencia perfecta o regímenes análogos, se puede utilizar en estructuras oligopolísticas con competencia imperfecta donde cabe esperar retornos sobre el capital empleado por encima del coste del capital.

Para ilustrar el proceso, tomo un ejemplo del Valuation de McKinsey.

Estos son los estados financieros de PharmaCo antes de hacer los ajustes:

Antes de empezar, sean conscientes de que, si quieren monitorizar n años, y si los nuevos activos capitalizados van a ser amortizados en m años, van a necesitar los estados financieros de n+m años para poder llegar a un estado estacionario en los n años que desean estudiar.

El procedimiento es sencillo: para cada año, sumamos de vuelta el gasto en I+D y restamos la amortización correspondiente en la cuenta de resultados; para llegar al nuevo activo de I+D, sumamos el gasto de I+D y restamos la amortización en el activo.

Aquí vemos el ajuste del capital invertido para el ejemplo de PharmaCo:

Y aquí el del NOPLAT (beneficio):

Podemos observar que, en este ejemplo, el verdadero retorno sobre el capital invertido está en torno al 10% y no por encima del 30% como insinuaban los estados financieros antes de ser ajustados.

¡Saludos!

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@jvas estoy deseando que secuestren a @Helm para el podcast.

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Bueno yo conozco a tres mosqueteros que por una módica cantidad podrían hacer el trabajo…:joy: se mueven por el levante español…

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Ahora en serio… creo que hay mucha gente interesante en +D que podrían nominarse para futuros podcast y @Helm es uno de ellos.

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@helm ?

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Helm, la contabilidad en su conservadurismo… has comentado, te sorprendería ver la cantidad de casos en que se peca de lo contrario, cero principio de prudencia, beneficios hinchados para que los bancos no cierren el grifo. Activos y deudores sobrevalorados, ventas ficticias a empresas del grupo etc. Por desgracia hay bastante piratería y ni siquiera son fiables algunas auditorías por estar amañadas.
Todo esto lo he visto en mi vida laboral y me ha hecho dudar hasta si elegí la profesión correcta por la falta de ética imperante.

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Como siempre, excelentes sus aportaciones @Helm. En este caso hace referencia al tema del beneficio y pone de manifiesto que éste es realmente una opinión y no un hecho real. Es muy conveniente tomar nota de ello.

La consideración de determinados gastos como gastos corrientes o como inversiones en activos amortizables puede, en efecto, alterar de forma significativa el resultado contable. Y, como no, el plazo de amortización elegido es también muy relevante.

Quizá lo más fiable (si es que esto existe) sea obtener el free cash flow y obtener su márgen medio sobre ventas en periodos amplios, que coincidan con el plazo medio de reposición de los activos fijos de la empresa.

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Publicidad como gasto SI gracias, I+D como inversión si es productiva SI nada más, todo lo demás es marear la perdiz, sin olvidar que las amortizaciones de los activos han de ser adecuados a la vida de los activos y no a la normativa contable, para esto un experto es lo mejor y por otro lado su amortización deberá ser lo más pareja a la amortización de la deuda usada en la compra del activo, es necesario para conseguir un equilibrio entre ingreso productivo y gasto por amortización.

Lo importante para unos resultados creíbles es que amortice tal y como le pongo arriba, todo lo demás a mi entender tiene pocas vueltas que dar.

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Muy buen articulo y tema, felicidades y gracias por compartir tu conocimiento.

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Excelente artículo, un tema que, siempre interesado en qué define el mojo y las rentabilidades reales de una empresa siempre me he planteado. Dejo así algunas ideas un tanto deslavazadas como tema de debate. Está claro que probablemente es aquí donde cuenta mucho la parte del “arte” del analista

  1. la contabilidad debe de reflejar la realidad “económica” de las empresas esto estaría de acuerdo con lo que dice @Helm

  2. los equipos gestores probablemente están más interesados en optimizar fiscalmente que otra cosa

  3. la única forma de saber lo que vale un intangible es casi por invert, always invert; si la empresa está sacando más que el coste de capital es porque tiene algún intangible ergo realmente se puede llegar a la paradoja de que tenemos una empresa con unos márgenes inflados porque no está contabilizando un activo pero claro, lo que importa son los cañamones que entran

  4. hay un gran sesgo de disponibilidad en el mundo contable por el que se registra como valor, que es lo que tendría que reflejar la contabilidad el precio porque es lo único que se tiene a mano

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Esto es algo que hay que averiguar, a qué se dedican exactamente los equipos gestores, es una de las partes fundamentales del análisis y la contabilidad suele decir mucho sobre ello.

No tiene que ser así ni aún siendo bien realizado el proceso contable, piense por ejemplo en una marca valorable pero que no figura en libros, ahí hay valor y no hay contabilidad.

No sé si entiendo esto bien, pero si la empresa no genera el coste de capital lo que tiene es un negocio malo.

Mi tesis es que idealmente la contabilidad tendría que reflejar la verdadera economía de la empresa, y entonces se tendría que valorar esa marca. Otra cuestión es que la contabilidad tenga muchas reglas para evitar fraudes en plan pragmático.

Correcto, pero yo estoy intentando analizar si puede haber algún activo oculto que, según mi punto anterior, se debería transparentar en las empresas que baten consistentemente su coste de capital.

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En el caso de una empresa de mi entorno, bastante famosa, que no voy a revelar para no meterme en ningún ´lío, voy a contar la experiencia de varios “insiders”.
En las reuniones de socios a principios de año se exponían pérdidas importantes, año tras año, pero a final de año mágicamente se convertían en buenos beneficios.
A otras compañías del grupo se les pedía parte de los beneficios para impulsar y mantener a flote el negocio.
Un empleado con responsabilidad del dpto. contable invertía sus ahorros en los fondos de la empresa que obtenían una buena rentabilidad. Unas semanas antes de la quiebra y concurso de acreedores este empleado había invertido una cantidad importante en la empresa y lo mismo algunos compañeros suyos.
Imaginénse, si en el propio departamento contable de la empresa había gente sin tener ni idea de la gravedad de la situación hasta el punto de poner en juego su propio dinero, ¿como de fácil debe ser conocer el estado de una empresa a través de sus libros de cuentas? Sé que es algo anecdótico, pero te deja pensando.

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@AlanTuring, fijarse en si realmente la compañía genera caja a lo largo de los años, suele mitigar buena parte de estos fraudes

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Un cordial saludo, Alan Turing.

Ciertamente me ha dejado pensando en el asunto que señala. No llego a entenderlo bien a no ser que el concepto de “empleado con responsabilidad del Dpto. Contable” y sus compañeros sean, en función de la empresa y sus complejidades internas y operativas, empleados con una responsabilidad no tan elevada en la formación de la contabilidad, es decir, en cómo se “dirige” desde arriba para presentar los resultados que interesan.

Lo que he visto en mi vida laboral cuando me he dedicado a la empresa o instituciones que operan de forma privada es que, generalmente, tanto la dirección financiera como contable son perfectos conocedores de la situación económica actual de la empresa, sin perjuicio de los sustos que puede ocasionar, a futuro, la forma en cómo se dirige el negocio por los órganos ejecutivos y de dirección para la viabilidad de la misma. Pero si se quiere un diagnostico certero de “como esta la empresa hoy” estos serían los profesionales a los que acudiría para obtener información. Y, conocida esta, sobre el futuro ya me entrevistaría con la gerencia, son los que mejor manejan la bola de cristal, dicho sin demérito alguno. En todos los casos, lógicamente, se requiere sinceridad.

Observará que, aunque soy talludito, todavía peco de cierta inocencia.

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No entiendo el motivo de buscar lo oculto, que viene bien saberlo por supuesto, pero para ver si baten consistentemente el coste de capital vale como comprobar el ROA operativo y ponerlo contra el coste de intereses, yo por ejemplo comparo el ROA operativo contra el tipo de interés calculado sobre todo el pasivo corriente y no corriente, sobre esto veo el margen entre ambos, por otro lado se puede usar igualmente la capacidad de cobertura de intereses, todo ello bien visible, si tiene buenos márgenes no me paro a pensar si vienen de algo oculto o no, eso quizá lo hago a la hora de la valoración.

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Desconozco la responsabilidad concreta, pero sí que tenía bajo su mando unas 4 personas, era una empresa grande y sin contar sus filiales trabajaban más de 800 personas y más de 600 millones de euros de facturación, no indagué en el asunto lo suficiente y entiendo que lo que dice tiene sentido la verdad, supongo que la gente tampoco tiene un interés enorme por dedicarle tiempo a los libros de contabilidad y se limitarán a su parte concreta sin tener la visión global. Supongo que dentro de la empresa habrá un grupo de confianza que sea el que haga los “chanchullos” y el resto vivirá bastante ignorante.

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Opino exactamente igual que Ud.

Gracias por su tiempo, Alan Turing.

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Hola,

Gracias a todos por sus likes y comentarios, me siento muy valorado en la comunidad.

Quería hacer una aclaración para no llevar a ningún equívoco. En ningún momento he propuesto el uso de la llamada contabilidad de fair value. No estoy especialmente interesado en el valor, con mayúsculas, de los activos intangibles. La reformulación es un medio y no un fin en sí mismo. El objetivo último es la estimación del valor de la empresa. Valor que es consecuencia de la acción del management de meter todos los recursos, ya sean estos tangibles o intangibles, y capacidades de la organización en una coctelera y agitarlos. De esta mezcla saldrá un stream de flujos de caja que, estimados correctamente, pueden servir para tomar decisiones de inversión.

Lo que sí defiendo es contabilizar los activos intangibles de la misma manera que se contabilizan los tangibles: capitalizándolos (a precio de coste) y amortizándolos. De esta manera vamos a tener los estados financieros de una forma que, en muchos casos, nos va a resultar de más utilidad a la hora de valorar la empresa bajo estudio, en la medida que vamos a poder hacer mejor uso de los modelos de la organización industrial, la microeconomía de la competencia imperfecta o como quieran llamarla.

Por ejemplo como en el caso con el que empezaba la perorata: en situación de competencia perfecta, competencia monopolística o competencia Bertrand, sabemos que la dinámica competitiva va a erosionar los retornos sobre el capital invertido hasta acercarlos al coste del capital, cualquiera que este sea.

Saludos!

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