Conferencia III Cobas AM 2019


#1

Con la retransmisión en directo y con el posterior vídeo de la Conferencia, se hace quizás redundante hacer resumen de la misma.

Comento alguna reseña de la Conferencia, y posteriormente, cuando sea público enlazar por aquí el vídeo de la misma.

En realidad el guión de la III Conferencia de Cobas AM, viene totalmente dirigido por el Comentario del 4T de la gestora, y que fue casi el guión de la Conferencia.

Errores, rentabilidades, casos de inversión, etc.

- Ante la incertidumbre de una recuperación para los fondos de inversión, en un año 2018, muy negativo para el Value.

Como se solía también hacer en la época de Bestinver, se comentan los máximos DrawDown, y el comportamiento del mercado en el años siguientes.

- Potenciales de revalorización de las carteras muy altos.

Por encima del 130% en las carteras Internacional, Selección, GC.
Por encima del 80% en la cartera Ibérica.

Siempre los Valores Objetivos hay que tomarlos como lo que son, si bien a poco que se haya seguido una metodología parecida a la época de Bestinver, uno se puede hacer una idea del momento idóneo para invertir en este momento, si es que se piensa que tanto equipo como formas de hacer las cosas, son parecidas a como entonces.

- PER de las carteras, extremadamente o históricamente bajo.

En Cobas Grandes Compañías, por debajo de 6x.
Del orden de 7x en el Selección e Internacional, 8,5x veces en Iberia.

Incluso poniendo un margen de seguridad de error muy alto, las veces a las que cotiza la cartera, van por el camino de que hay más probabilidad a que pasen cosas buenas para la cartera a largo plazo, que otra cosa.

En este sentido, @ErDioni, ya comentó en el Podcast 33, que llegado el caso, las comisiones no son tan importantes una vez una persona tiene la capacidad de decidir comprar a un número de veces, que no es que se vaya a repetir todos los años.

- Sector AUTO

Se supone que ha pasado el ciclo alcista, y está en la parte baja del ciclo. Descuento de valoración de más del doble en las empresas que llevan en cartera. Precios en mínimos de 5 años.

Renault, Porsche (VW) y Hyundai.

- Reino Unido UK. Deja empresas por debajo de 7x.

Dixons Carphone => ROCE altísimo, compite bien frente a Amazon en áreas de electrónica dónde Amazon no ha tenido capilaridad.
Babcock Internacional => Ventajas competitivas y activos únicos e irreplicables. Y que desde luego dejó muy claros @alfaQalfa cuando estuvimos en el Evento de B&H en Valencia.

TGP

Quizás desde mi punto de vista, el caso más claro de jugarse un Bono con un doble dígito de rentabilidad a largo plazo. A menos de 5x veces, o es que los barcos tienen algún agujero oculto, o ciertamente, entiendo perfectamente a F.G. Paramés, que la valoración sea “un tanto absurda”.

Aryzta

Para que hablar :slight_smile:. A estas alturas, y tal y como @ErDioni, ya comentó en su excelente artículo ARYZTA: MI VERDAD (por Charles Logan), desde aquí, parece que la cosa a medio/largo plazo si no vienen los extraterrestres a llevarse el pan, la cosa puede ir razonablemente bien.

ASIA.

Empresas como Samsung, que cotizan a PER ridículo, cuando son fabricantes de gran porcentaje de todos los móviles del mundo (Apple incluído), aparte de otros sectores.

PREGUNTAS - RESPUESTAS.

Tengo anotadas casi todas las preguntas, o las que la fiebre me dejó anotar, porque estaba peor de lo normal ese día. A modo de resumen para no poner una lista interminable y que luego podrá oírse en el vídeo.

- Aryzta:
Un problema que inicialmente no parecía de deuda, finalmente lo fue. Los Convenants, equipo Gestión, y posible venta activos (Picard), se fueron haciendo más grandes a medida que los márgenes se estrechaban.

- Value Funciona?
“El Value no existe” (toma ya! ). Se trata de comprar activos a buenos precios con descuento. Comprar a 7/9x siempre es bueno a largo plazo.
Comprar TGP a precios ridículos por ejemplo.

- CIF-Cofide 10 años sin crear valor
Han sido muchas situaciones adversas, pero pinta de que algo bueno va a pasar.

- TGP?
Bono al 15% con contrato. Riesgo? Que la inflación destruya su valor. Bastante bajo…
Por otro lado TK no parece que vaya a hacer una ampliación. También tranquilos por ese lado

- Negocios de la cartera en general. Como van?
Una vez más, se indice en que comprando a 7x veces, las probabilidades de que algo bueno pase, son muy grandes.

- Comisiones
No hay incentivo por comisión, si bien a medio y largo plazo cuando se cumplan ciertos objetivos se hablará de ello. Se trata de un proyecto en el que los inversores acceden de forma libre y asumen la comisión.
EMHO, a decir verdad, la comisión puesta por Cobas GC, “ya es bastante”.
Da la impresión de que es posible que a medida de que los fondos cojan tamaño, se baje la comisión de gestión…

- Transporte
Barcos por un lado, y dentro de estos con diferentes negociados.
Auto por otro.
No es una concentración en el sector, es una consecuencia de valoraciones, obviamente marcada por el ciclo.

-Impacto tipos bajos?
No se le da mucha importancia. Europa cada vez más irrelevante en el panorama internacional creciendo muy lentamente.

-Telefónica.
Se vendió por el mejor comportamiento relativo frente a otras.

- Se recuperarán pérdidas mayores del 20% en las carteras?
SI :slight_smile:

- Que se espera de Fondos a 15 años
Ni idea. Pero positivos.

- A mayor volumen menor rentabilidad?
No tiene por qué. La cartera ya está a 7x veces, no hay que buscar más rentabilidad en empresas más pequeñas.

- Por qué no invertir en PER más alto pero con más calidad? (*Entiendo que a lo FundSmith)´
Siempre se va a invertir por PER bajo, no es discutible.
Pero el ROCE de las carteras es muy grande, y los negocios dónde se está invertido no son para nada replicables.

- Volatilidad.
Buena si no baja la valoración, mala si es una perdida de capital y te equivocas.

- Diversificación.
El miedo es libre, y es lógico que las personas opten por varios tipos de inversión/gestoras. Y que además comiencen poco a poco.

- Qué hacer cuando con aportaciones sistemáticas se pierde un 18%?
Aguantar…

- Inversión UK.
Babcock mejor que Serco (pero no son lo mismo, ambas están bien para invertir).
Dixons, a 6x es una oportunidad.
Imperial Brands, por qué no estar? Competencia y que está a 10x cuando la cartera está mucho más barata. (En este punto me dan ganas de comprarla :slight_smile: )

- Quien ganará a 5 años MSCI World o Cobas?
A 7x veces Cobas frente a 14x, pinta que Cobas… :slight_smile: (tengo una apuesta personal justamente con esto y en el caso particular, voy con FG Paramés).

- Bankia. Qué pasa si no se suben los tipos?
O se gana algo (si no hay subida), o se gana mucho (si hay subida de tipos).

- Invertir en Pequeñas compañías
Poco eficiente, lleva mucho tiempo, iliquidez.

- Gas Natural. Energía cara?
Puede ser, pero todo a su favor. Nucleares y Carbón en cierre o mal vistas.

- BRK vs COBAS

14x vs 7x ==> Se verá…

- Por qué se desvía F.G. Paramés a la hora de invertir con lo que decía en su libro? (Entiendo que por invertir en empresas con deuda…)
No tanto, en algunas ocasiones por temas especiales.

- Que parece la fórmula mágina de GreenBlatt?

Que tiene lógica. Buenos negocios a buenos precios. Lo que se intenta siempre hacer.

- Si tuviera que Invertir en una región Geográfica?
En el INDICE MUNDIAL :slight_smile:
El mundo crece siempre.

- Uranio.
Es otra MMPP, difícil de saber. Hay países que cierran nucleares, otros aumentan. Negocio oscuro. No les gusta mucho. Prefieren otras cosas.

- Problema DEUDA empresarial
A veces no es tanto un problema, hay Retail que quiebra sin tener deuda.

- Se puede no estar invertido en el sector Tecnológico?
Se puede.
No tienes por qué hacer rentabilidad sólo en el negocio creciente.
Nadie sabe que pasará con FB, en cambio hay menos disrupción en transportar gas, y negocios tradicionales-industriales. (Esto supongo que daría para un largo debate…)
Comentan que el consumidor se beneficia más de las tecnologías que las empresas. (No tengo claro que esto sea así).

- Inmobiliaria?
Invertidos en Quabit, hay ciudades todavía con precios atractivos en el sector inmobiliario, y el ciclo se está recuperando claramente.

- Qué hizo equipo gestor en Diciembre con las caídas?
Los que pudieron compraron.

- Inversión Africa
A través de Bollore y Mota-Engil

- Market timing?
No se hace. Se invierte por ejempolo a 7x cuando se pueda sin mirar otra cosa.

- Mercado de bonos. Tipos bajos?
En USA han ido subiendo poco a poco, y no parece que haya pasado nada.

CONCLUSIÓN?

Sin hacer recomendación, en su día escribí al respecto…

Edito para linkar video.


#2

Lo que es cierto es que el que no había entrado en Cobas aún y haya hecho aportación a finales de este año sólo le van a pasar cosas buenas.
Entiendo que Paco después de los batacazos que se ha pegado a lo largo de su carrera, estará más que acostumbrado a los mismos. Quizás le falta algo más de comunicación más sencilla para los que no están en el mundillo a lo Beltrán de la Lastra.
Lo que sí que es cierto es que para recuperar un -20% no hay que subir un 20%. A ver si nos dan a todos una alegría sus posiciones y se empieza a callar bocas ya.
Más de una persona a la que respeto está empezando a desconfiar de él. Veremos al final quien ríe el último.


#3

Cuando bajas un 50% necesitas un 100% para subir.

Pero en este caso, no lo mido por el lado matemático de la recuperación, sino por la recuperación de márgenes, y que ello te devuelva otra vez a la valoración media, que cualquier empresa tiene por beneficios a largo plazo.

El futuro no está escrito. Ahora que comprar Cobas, igual no es lo mejor, pero mal, me creo que tampoco va a ir.


#4

Muchas gracias @MAA por el resumen. Un saludo


#5

Excelente @MAA. Tengo la misma corazonada que a 5 años superará el MSCI World (aunque solo sea por la reversión a la media…)


#6

Gracias Marcos por compartir.

Una rápida, que parece que está feo criticar a alguien cuando le van mal las cosas. Cuando remonte, si es que lo hace, volveré para darle más caña :slight_smile:

Mi comentario va al hilo de la insistencia en lo del PER bajo. Como ya he dicho en alguna ocasión, la causalidad corre en el sentido inverso: es la valoración la que determina el múltiplo y no al revés.

El mercado addressable, la estructura de la industria y la posición competitiva de la empresa determinan las ventas, los márgenes y la intensidad de capital. Estos tres factores, los flujos libres. Los flujos libres, la valoración. Esta valoración implicará un determinado múltiplo sobre los beneficios del último ejercicio, que puede ser alto o bajo, pero que no lleva ninguna información.

En el pasado, por la razón que fuera, comportamental o de exposición a mayor riesgo, se podía batir al mercado con la heurística de los múltiplos bajos como aproximación a la valoración.

Pero, como dijo Jeremy Grantham en su carta (creo que) del año pasado, ese barco hace tiempo que zarpó. La naturaleza adaptativa de los mercados financieros, con miles de participantes extremadamente capacitados, formados e incentivados, llevando a cabo análisis completos, ha explotado el edge de esa heurística, dejando, en promedio, con PER bajos sólo a aquellas empresas que, por las circunstancias anteriormente descritas, merecen tener PER bajo.

Por lo que parece bastante improbable que alguien que exclusivamente proceda con este tipo de reglas vaya a despuntar de forma sistemática en el futuro. Se llame García Paramés o Perico de los Palotes.

Saludos


#7

¿Qué parte de su patrimonio (total) estaría Vd. dispuesto a arriesgar en una horquilla Long Cobas / Short MSCI World? Igual es una forma buena de valorar su corazonada :slight_smile:

¿Ha descartado Vd. que esta sea la forma de hacer marketing de FGP (en lugar de azafatas y canapés como sus ex) atendiendo a lo que cree él que valora (no pun intended) su público objetivo?


#8

¿Que el value investing no existe? A buenas horas mangas verdes. Eso ya lo sabíamos todos. Es como decir que en invierno hace frío. Te abrigas y listo. Compras con descuento y listo. Si no se entiende esto inmediatamente, no se entenderá nunca. Esto es lo que da a entender, la cara que pone, los gestos que hace cuando le preguntan lo mismo una y otra vez.


#9

Totalmente, y de ahí que ya veremos si BRK a PER 15X lo vaya a hacer peor que Cobas a PER 7/8X.
Podríamos comparar a partir de 2019 con FundSmith, y creo que sería interesante sacar conclusiones a largo plazo.

La valoración, EMHO, no es tanto una promesa sino la base de una metodología que igual no tiene por qué llegar a un objetivo medio de 14/15X para obtener potencial, pero con que llegue a doble dígito, igual vale para cumplir objetivos y rentabilidades.

Supongo que sólo el tiempo lo dirá.
Hace ya años que tengo la teoría, de que para este tipo de filosofías, o juegas a que te OPEN, o juegas a hacer Private Equity, arbitrando con la Renta Variable cotizada.

No lo veo ni mejor ni peor. Es otra opción más. Y que justo por el momento en el que se está viviendo (porque si la cartera de Cobas estuviera a 12X sería otra cosa), por mi parte veo la inversión en Cobas ( y en casi todos los fondos Value domésticos que se la han pegado), bastante bien.

A mi los de GMO, me parecen unos cenizos :upside_down_face::upside_down_face: . Si es por ellos, estaba en liquidez desde que nací :sweat_smile:

Esa es una reflexión de lo más interesante, y que agradezco que recuerde aquí. :+1:


#10

Que me llamen loco pero el 23,14 % de la RV de mi cartera está en COBAS GC. A día de hoy con aportaciones periódicas voy en un -9,85%.

A ver qué pasa en el futuro :grinning:


#11

Pues personalmente creo que puede ser una estrategia ganadora a medio plazo simplemente ya considerando los terminos de valoracion de su cartera, pero para mi gusto quizas sea una concentracion excesiva en una unica filosofia de inversion…espero que el tiempo le de la razon.


#12

@Helm:
Comparto su comentario. Dudo que Paramés se fije sólo en el PER, faltaría más, después de tantos años; pero quizás, como apunta @arturop, hay un público que pide eso y revirtiendo a la media de PER 15 del mercado, tener así un precio objetivo y un potencial de revalorización que tranquilice los ánimos.
Personalmente no creo que sea bueno insistir en el PER, pero en fin, si al final nos vamos a hacer ricos con esa estrategia de PER bajo, ¿qué más da?


#13

Buenas,

Efectivamente, a mi me encaja a la perfección la filosofía de Paramés, así como Ivan Martin, Franz Weiss, Peter Seilern, Estebaranz…Un 20% a cada uno me parece incluso sobrediversificar. Y eso sin contar la la cartera pasiva, que actualmente ocupa un pequeño porcentaje, pero que irá subiendo más que cualquier otra.

Fíjese en la psicología, como ha tenido dos años, con perdón, de mierda, parece de locos tener este porcentaje, sin embargo si hubiera subido un 40% parecería lo más normal del mundo. Sin embargo, entre un resultado y otro la filosofía de Paramés no hubiera cambiado un ápice.

Saludos y muchas gracias


#14

Gracias @MAA su interesante crónica pues aunque estuve presencialmente es interesante leer su resumen para apreciar los matices de lo que considera más destacado.

Me gustaría hacer una segunda lectura de la III Conferencia. No de lo “importante” sobre el estado de las cuentas que se habla habitualmente como en el resumen de @MAA y otros sino desde un punto de vista más personal.

Encontré a Paramés más tenso que en otras ocasiones, con respuestas secas ante preguntas incómodas, incluso visiblemente incómodo al tratar el tema de las comisiones (no hicieron precisamente una selección de preguntas amables sino que me pareció bastante fidedigna incluyendo varias sobre Aryzta, preguntas-críticas sobre los resultados y las comisiones).

Buena parte de su intervención inicial fue una justificación de los malos resultados, de los que se responsabilizó y argumentando repetidamente que “ahora” es el mejor momento para conseguir brillantes resultados y se recreó en los resultados que indica @MAA de antecedentes anteriores que, después de periodos malos vienen subidas de más del doble en los dos años siguientes.

Realicé dos preguntas: la primera sobre el precio de compra y venta de DIA y qué le parecía la OPA que se anunció el mismo martes (no se leyó).

La segunda fue ¿qué ventajas tiene un inversor comprando participaciones de Cobas en lugar de Berkshire? Cómo escribe @MAA (le noto un poco escéptico de la respuesta que nos dio), valoró el PER de Cobas en 7 y el de BRK en 14. Por lo tanto, según Paramés, supone comprar la americana al doble de precio. Por otra parte, por su envergadura no puede llegar a pequeñas o medianas empresas como sí compra Cobas.

Por último, a parte del bolígrafo y un bloc de notas, al salir nos obsequiaron con una botella de aceite de autor. Si no me equivoco es la primera vez que ofrecen un regalo de este tipo. Un buen detalle que hemos pagado con creces, claro.


#15

Gracias a usted @Savrola por su comentario, y porque amablemente vino a saludarme al término del evento. A veces uno no sabe si comentar sin permiso, que ha visto a alguien, pero ya que se anima a escribir, le transmito la ilusión que nos hace que gente de la Comunidad, nos salude en estos eventos.

Muy agradecido por su tiempo.

Por lo general, tiene un comportamiento de aceptar la realidad. En 2008, parecía actuar de igual modo que comenta, supongo que todos somos humanos, y que ante un año muy regular, las cosas obviamente afectan por mucho que se quiera evitar.

Que yo recuerde desde que voy en 2006, es la primera vez que me llevo algo que no es un bolígrafo :slight_smile:


#16

@MAA gracias por su buen resumen. Se lo agradezco ya que como he confesado ya algunas veces, me empieza a dar pereza seguir algunas conferencias. Dicho eso, voy al lío.

¿Fue esa la tesis exacta que esgrimieron sobre la inversión en Samsung?
Si no tengo mal entendido, Samsung es el líder en fabricación de semiconductores y ese negocio aporta lo suyo a la cuenta de resultados. Este mismo argumento que le comento, si no me falla la memoria, fue el mismo que se resaltó en una conferencia de azValor años ha. En cuanto a los móviles, no se si Samsung continuará con su posición actual. Con la fuerte entrada en los últimos años de nuevos compañías en el negocio, el sector puede estar cada vez más complicado.


#17

A eso me refería con “otros sectores”, y que son más importantes.

Si alguien nos dice hace años, que comprar una TV Samsung o LG, “mola más que comprar una Sony”, igual nos echamos a reír…

No comento nada en tema personal, porque soy convencido de la economía Coreana, tanto por tecnología (Samsung, LG), industria (Hyundai, KIA, etc), sino porque en cuanto un país comienza a hacer buen cine, hay que tomárselo muy en cuenta :slight_smile:


#18

Calle, calle. Yo siempre he sido de Panasonic, pero cada vez me cuesta más ser tan fiel como era antaño.


#19

AQuí la foto ampliada al respecto.

National-Technics-Panasonic, le aseguro que tenía todo esa marca, y ahora ya…


#20

Esto es la teoría de los mercados eficientes. Ocurría hace años y ocurre ahora.
Los Value no se limitan a invertir en compañías con PER bajo, sino en aquellas que tienen un PER bajo ahora, pero piensan que sus beneficios (FCF) serán crecientes como para que la empresa termine recogiéndolo en la valoración. No es una foto fija, es una empresa en funcionamiento.
Eso creo que funcionaba antes y funcionará ahora también.