ARYZTA: MI VERDAD (por Charles Logan)


#1

A muchos de los aficionados a la bolsa nos gusta comprar las mismas acciones que figuran entre las mejores ideas de los gestores de renta variable punteros del momento. De hecho, está demostrado estadísticamente que esta es una estrategia ganadora. Según un estudio mencionado por James Montier en su libro Value Investing , las carteras formadas con las mejores ideas de los gestores americanos batían al S&P500 en un 4% anualizado de media (son las restricciones a las posiciones y los requisitos de diversificación los que lastran el desempeño, según esto). Todavía más nos gusta a los inversores aficionados apuntarnos el tanto si sale bien, aunque no sepamos ni leer un balance.

Pero hay una categoría de acciones aún mejor donde pescar grandes trades, especialmente en un momento como el actual donde no abundan, y esta categoría es la de las principales ideas de un gestor después de haber sufrido éstas un sonoro batacazo. Si este evento viene acompañado de mofa y escarnio hacia el gestor en las redes sociales (nunca estará twitter suficientemente valorado como indicador de sentimiento contrario), casi diría que es el momento de ir preparando la orden de compra. En su día, haber apostado por Bank of America, cuando todo eran burlas a Bruce Berkowitz y la cuenta de Zero Hedge lo partía, le habría resuelto buena parte de la jubilación a más de uno.

La historia previa de la panificadora es de sobra conocida por los miembros de esta comunidad, así que no me extenderé, ya que prefiero centrarme en las perspectivas a futuro y en la valoración de la acción. Lo que ha llevado a la cotización a las simas actuales, en mi opinión, ha sido una combinación de excesivo endeudamiento, deterioro operativo, política de adquisiciones errática y por último, aunque quizás esta sea la más importante, un nuevo equipo gestor que ante un par de años malos (aprovechando que están recién llegados y que apenas tienen acciones de la compañía) ha decidido limpiar la era a base de provisiones por deterioro a troche y moche acompañando esta acción de una ampliación de capital superdilutiva en la que se multiplican por 10 las acciones en circulación. Lo de que un nuevo equipo gestor aproveche un año malo para sanear el balance es tan viejo como la bolsa (ya viene mencionado en la primera edición de El Inversor Inteligente) y los que ya peinamos canas recordamos que justo esto fue lo que hizo Alierta al llegar a Telefónica (o Goirigolzarri a Bankia, salvando las distancias).

Una vez se concrete con éxito la ampliación de capital, el problema de financiación quedará resuelto tanto en solvencia como en liquidez, y seguramente este sea un buen punto de partida para empezar a enmendar el hecho de que la compañía tenga una rentabilidad sobre sus activos inferior al coste de sus recursos (ROCE del 5,8% frente a un coste ponderado del capital del 8,5%). Así, no es de extrañar que el P/BV esté en 0,5.

Hay varias iniciativas en marcha para revertir esta situación (como el “Project Renew” y la venta de participaciones en negocios B2C). Espero que además de esto, la empresa aproveche una previsible mejora en la calificación crediticia para refinanciar su deuda a una tasa inferior. Encuentro especialmente preocupante el encarecimiento de la deuda híbrida (con un saldo actual de 760 M€) en caso de que no se ejecuten las opciones de cancelación, hasta un tipo medio de un 5,88%; por lo que preveo que se cancele en cuanto haya oportunidad.

Los objetivos al alza deberían estar (conforme se vayan concretando los catalizadores vía mejora de resultados y venta de Picard) en la convergencia con el valor en libros por acción, que está en los 2,43 €. El precio actual rondando los 1,2 € implica un crecimiento nulo de las ventas y un deterioro aún mayor del margen, un nivel de expectativas bajísimo desde el que suele ser bueno partir.

En cuanto a la valoración, si se consiguen los resultados implícitos al guidance de la presentación de resultados del 1 de Octubre, el modelo me da que debería situarse en los 3 € por acción para una valoración del equity de 3.020 millones de euros, frente a los 4.500 millones de euros en que lo valoraba Paramés en la conferencia de Cobas de 2017. Utilizando una simulación Monte-Carlo sobre un modelo propietario, obtengo que desde los niveles actuales sólo se perdería dinero en un 13% de los escenarios con un rango de rentabilidades ex ante al 95% de confianza entre el -11% y el 49% anual para los próximos 3 años, siendo estas superiores al 10% en el 78% de los escenarios.

Por último, dar respuesta a la pregunta que muchos me hacen: ¿Y los que han comprado antes qué? Pues depende del precio al que tuvieran su posición con anterioridad a la AK, si han ejercido todos sus derechos. En ese caso, los que tengan costes medios de entre 10-12 € probablemente recuperen su dinero, a partir de costes medios de 13 € está francamente complicado, salvo que nos vayamos a un horizonte temporal mayor.

Visto lo visto no es de extrañar que Paramés mantenga su posición en la compañía y la incremente hasta donde la regulación le permita.

Ahora me gustaría saber: ¿Qué piensa el respetable?


La inversión de COBAS Arytza ¿Momento para entrar?
#2

A mi me gusta mucho, pero a menos que FGP visite antes a un exorcista/chamán/similar prefiero no entrar.


#3

Sólo tengo dos cosas que decir:
La primera es: ¡Bravo!

La segunda es:
Hace unos meses vi una entrevista donde Álvaro Guzmán dijo que una de las acciones en las que más dinero ha ganado la copió de un gestor cuando él aún era analista.
¿Qué pasó? La acción que llevaba ese gestor famoso bajó a 1 Euro. Compró como un loco y creo que las vendió a 10 Euros.

Y una tercera, si me permite: Ya era hora de que viniera alguien a poner sensatez en este tema.


#4

Gracias por tan interesante análisis ; por lo que dice , ganar dinero con Arizta va a ser cosa de mucha paciencia ; a ver lo que nos dura la que tenemos.:face_with_raised_eyebrow:


#5

Depende de a qué precio se entre. El que entre ahora seguramente vea cristalizar el valor en los próximos 18 meses.


#6

Muchas gracias por el análisis tan detallado. Como mi conocimiento sobre fundamental es muy limitado me gustaría aportar algo sobre momentum. Nadie se espante, esto no es análisis técnico, simplemente lectura de la acción del precio.
Claramente el gráfico semanal muestra una venta climática al final de una tendencia bajista prolongada: las ventas se aceleran, los últimos están ya tirando la toalla y claudicando. Esta aceleración climática final puede verse claramente en el gap que se ha formado en el último tramo entre la media exponencial de 20 sesiones y el precio. Estos gaps son propios de inicios y finales de tendencia. El suelo debe andar cerca y dar paso a un rebote. Como no puede ser de otra manera el suelo que se forme será, con una alta probabilidad, posteriormente testado con lo que si se alcanza el objetivo marcado (3 eur) debería venderse la acción, no tiene mucho sentido en este caso mantenerla a largo plazo.


#7

“El suelo debe andar cerca y dar paso a un rebote”

Ahí el doy la razón, el cero anda cerca. Y habiendo probado uno de los panecillos que fabrica la panadera, le confirmo que el rebote está asegurado, en mi época con eso hacían gomas de borrar. Otros tiempos y otros panaderos, todavía recuerdo al de mi barrio y sus crujientes productos, dejo de decir tonterías obligado, estoy llorando por la sentida emoción del momento.

Se que sabrá perdonarme.


#8

La verdad no conocía de las exquisiteces de esos panes que rebotan cual gomas. Está usted perdonado y gracias por el toque de humor.


#9

La verdad es que tienes razón ahora es el momento para entrar en Arizta pero mirando los valances creo que el capex lo han reducido a 0 y me preocupa que cuando tengan que renovar el equipo tengan que volver a endeudarse


#10

La empresa invirtió en Capex unos 120 millones de euros y en el Guidance dan una previsión de Capex de aproximadamente el 3,5% de las ventas, un nivel muy similar al de las amortizaciones anuales.


#11

"erdioni gracias volveré a mirarlo si eso es así confirmado es el momento


#12

Gracias por el análisis @ErDioni.

Le ha alegrado usted el día a muchos :slight_smile:
Ya desde dónde se está, que hay gente que lo da por perdido, igual hasta se saca algo, o se hace una salida digna :slight_smile:

Buff, todavía le oye algún gestor, y dobla posición. Como el largo plazo es infinito…

Pues a muchos les extraña que no se haya salido a estas alturas, con un enfrentamiento tan abultado con el Management, es evidente que si se queda, es que algo hay que rascar. O que el coste de oportunidad de otra idea, es mayor.
Muchos pensarán que mejor ya aquí, que así se evitan ampliaciones futuras a medio plazo, que no en otras…

Muchas gracias por compartir. Es un honor leerle.


#13

Lo malo es que Sears tb fue una idea top de Berko.

Yo pienso que nos la estamos jugando a una especie de turnaround, con una dirección que no tiene experiencia en esa industria. Otra cosa es si todo se plantea como un tema financiero y tenemos a alguien en las Operaciones que controla y sabe seguir al tran tran (@maa copyright). En este caso, probablemente, el planteamiento “financiero” de la dirección se podrá ir desarrollando y su escenario se verificará. La cuestión en todo caso es si vale la pena esto qué se yo, estando Apple al precio que está, o el uranio que nos lo quitan de las manos…

Me ha gustado mucho su artículo, en todo caso. Sintético y facilito de entender, no como algún otro sobre el mismo tema que he tenido la ocasión de escuchar últimamente.


Decepcionado con con comportamiento del oro en mi cartera
#14

Gracias por su comentario, don Arturo. Por eso hay que mirar las cosas y tener criterio propio, para que no pase como en Sears.


#15

Particularmente me gusta esta forma de pescar, aporta margen de seguridad adicional al margen de seguridad del gestor


#16

Lynch tenía una epifanía muy curiosa. Líder del sector en turnaround cotianzando entre 0,2-0,3 valor en libros suele rebotar con fuerza hacia arriba en los dos - tres años siguientes (Batiendo a Wall Street). Bueno tb alababa como mejor empresa del mundo Fannie Mae.


#17

Y durante 17 años fue una inversión maravillosa. Lynch tenía la suficiente inteligencia como para haberse bajado del carro cuando las cosas se pusieron feas. Gracias por comentar.


#18

Muchas gracias por su sensacional análisis de Aryzta.

Sobre las empresas, los cambios son normales. Que algunas permanezcan no significa que no hayan cambiado. Otro grande, Fisher, decía que las empresas sobrevivían precisamente por su capacidad de adaptarse a los cambios.

Podemos ver empresas que llevan 25 años o más pagando dividendos, y puede ser de los más razonable pensar que seguirán otros 25 haciéndolo, pero eso no significa que no hayan cambiado.

Ojo con las crisis que se suelen cebar con empresas modélicas en otras épocas.


#19

Muchas gracias @agenjordi, valoro mucho su felicitación por ser usted una persona sumamente ecuánime. Un saludo.


#20

Pues una cartera con Aryzta, teekay, teekay lng, Dia, Renault, Deoleo, OHL y Acerinox… ojo cuidado… las revalorizaciones del 80% que veían hace un tiempo se quedan en miseria… del 300% para arriba…