Acabando de ver la 4ª conferencia anual de Cobas me llama la atención un tema. A ver si alguien con más conocimientos y experiencia que yo tiene una opinión al respecto.
En muchas de sus tesis de inversión se ponen en valor las cajas de las empresas como paradigma de la irracionalidad del mercado. Si no recuerdo mal alguna de ellas tenía una caja igual o superior a su capitalización en el mercado. Entiendo la lógica detrás del planteamiento. De hecho, se menciona en alguna ocasión durante el evento; “Si mañana liquidamos la empresa, su caja vale más que todas sus acciones juntas”. Es un argumento que así de primeras parece convincente, sin embargo, reflexionando un poco más en profundidad a mí me surgen algunas dudas.
En primer lugar, la frase “Si mañana liquidamos la empresa…” me parece una boutade en el sentido estricto de la palabra: una intervención destinada a impresionar pero con poco valor. La razón es que ninguna empresa se liquida de la noche a la mañana, y, dada la naturaleza “autófaga” de las empresas, destinará antes todos sus recursos con tal de sobrevivir que mirar por los intereses del accionista. Eso incluye entre otras cosas el uso de esa caja como recurso para evitar el cierre. Por lo que, sí, conceptualmente es cierto, si mañana cierra una empresa con más caja que cap. bursátil habría caja suficiente para todos los accionistas, pero en la práctica es una quimera. De hecho es más cierto lo contrario, las empresas son más dadas a ampliar capital con el consiguiente efecto de dilución del capital del accionista (véase el caso de Aryzta).
En segundo lugar, intentando entender porque el mercado no valora esa “hipertrofiada” caja (por lo menos a corto plazo) puedo intuir varios puntos.
El primero es el coste de oportunidad, es decir en este caso el costo de la no realización de la reinversión de esa liquidez. Más aún con los tipos de interés actuales.
El segundo es que puede estar descontando que, si la dirección prefiere mantener ese enorme colchón de liquidez, puede deberse o bien a que pueden estar previendo un futuro incierto, o bien directamente que no se ven con la capacidad para reinvertirlo a un retorno superior al que obtienen de esa liquidez (lo cual sería preocupante dada la rentabilidad actual del cash).
El tercero, la caja, si no es reinvertida, no ofrece un valor real al accionista más allá de cumplir su objetivo de “protección”, que, remitiéndome a mi primer argumento, no sería en favor del propio accionista sino de la empresa, dado que sería el primer recurso en utilizarse en épocas de vacas flacas.
Cualquiera de los puntos afectaría a lo que en mi opinión es una de las cosas que más se valora en los mercados, la tasa de crecimiento de una empresa.
En definitiva, tal y como yo lo veo, la fotografía de una abultada caja parece muy apetecible de buenas a primeras, pero habría que analizar las razones subyacentes y los costes de mantener esa desproporcionada liquidez. Haciendo una analogía con las finanzas personales o incluso la gestión de un fondo de inversión, es sano mantener cierto colchón de liquidez, el quid de la cuestión es saber a partir de que cifra deja de serlo y deriva hacia un coste de oportunidad.
Disculpad si hay algo que se me escapa o no he tenido en cuenta. Es una simple reflexión utilizando mis escasos conocimientos y un poco de lógica. Mi intención no es desacreditar a F.G.Paramés (no osaría) sino intentar entender porqué argumentos que parecen caer por su propio peso, luego no se ven reflejados en la práctica.
