Yo soy yo y mi circunstancia

Ortega y Gasset formuló esta sentencia en sus “Meditaciones del Quijote”. Cada individuo no es un yo aislado sino en interacción con el ambiente físico y social en el que le ha tocado vivir. Nuestra circunstancia es el lugar, el tiempo y la sociedad en la que cada uno apareció en el momento de nacer.
Un inversor no es ajeno a esta situación, y nuestra manera de actuar y de invertir viene condicionada por la situación pasada y presente en la que vivimos. La circunstancia no ejerce una acción determinista, no es una excusa que podamos utilizar para justificar cualquier actitud. Decía Ortega “El hombre es el ser condenado en traducir la necesidad en libertad”. Es nuestra obligación trazar el camino que queremos y seguirlo de la mejor forma posible.
Una generación de inversores quedará marcada por los burbujeantes 90, otros por la Gran Crisis Financiera o por la burbuja puntocom; los más veteranos por todo ello y por infinidad de sucesos aparentemente triviales pero que acaban constituyendo el acervo que llevamos a nuestras espaldas. Cómo reaccionamos a todo ello es lo que constituye nuestro yo actual y conociendo el pasado a veces es posible entender mejor el presente.
En +D se ha hablado últimamente bastante sobre si estar invertido al 100%, sobre el market timing…es un tema perenne que ha preocupado a inversores de todas las épocas, pero la situación de los mercados ha marcado las respuestas, no solo al nivel más emocional e individual, sino también a niveles colectivos, llevando a la aparición de legiones de seguidores de diversas propuestas estratégicas. Por ejemplo, el sistema de Lichello surge en el tumultuoso mercado de los 70, donde bajas rentabilidades reales y altas volatilidades propician que alguien diseñe esa forma de operar y miles de personas la adopten. Algo similar podríamos decir del Permanent Portfolio de Harry Browne y el mercado alcista del oro. Todas esas propuestas se pueden comprender mejor si se aprecia el contexto en el que surgieron.
Son formas diferentes de afrontar la inestabilidad de los mercados, la permanente incertidumbre del que no sabe si lo que nos depara el futuro será como el pasado. Un bálsamo nuevo para estas viejas angustias es el que proporciona el Dual Momentum de Gary Antonacci. Pero ya lo diseccionaremos posteriormente.

LA CIRCUNSTANCIA
No les puedo hablar de sus circunstancias pasadas porque las desconozco; solo les puedo hablar de una, la mía. En realidad no es más que un intento de racionalizar mis conductas como inversor, pero a lo mejor podemos sacar ustedes y yo alguna enseñanza.
Tras mis cortos y estériles devaneos con el AT me interesé por algo mucho más objetivo y numérico como los sistemas automáticos. Bajo el nombre de “sistemas automáticos” se esconden toda una serie de algoritmos que poco tienen que ver unos con otros; desde el inaccesible HFT hasta sencillos sistemas como el Dual Momentum pasando por hiperactivos intradía en Forex.
Centremos el tema viendo estos párrafos de una vieja versión del libro “Leones contra gacelas” de José Luís Cárpatos.

¿73% de rentabilidad anual con drawdown máximo del 30%? Suena imposible, pero afirmaba que el sistema llevaba años funcionando, que no era el producto de un backtest.
Por entonces yo, y muchas más gente, ya conocía ese sistema, diseñado por Keith Fitschen en 1986 y ofertado públicamente en 1993. Hacía un tiempo que me había interesado por él pero como los resultados anunciados por el vendedor me parecían una fuente dudosa, recurrí a otra fuente externa que comprobara su veracidad y me permitiera analizarlos más en detalle. En aquellos tiempos del boom de internet paradójicamente tuve que recurrir a algo tan poco moderno como recibir por correo desde los EEUU las revistas en papel que me interesaban. Aquí pueden ver un par de incunables del trading automatizado.
I

Efectivamente lo que anunciaba el vendedor era cierto, con comisiones y slippages incluidos. El sistema había funcionado excelentemente en el backtest, que comenzaba en 1980 y seguía funcionando sorprendentemente igual de bien después de 1993. Aquí abajo verán un gráfico sin componer ganancias. Echando mano del interés compuesto, con más de un 60% anual los resultados eran una curva que apuntaba al cielo.

¿En qué consistía el sistema? Por entonces no se sabía más que era un sistema tendencial y que operaba en múltiples mercados. Con el tiempo ya se supo que básicamente era un sistema que operaba mediante las Bandas de Bollinguer, que si bien ahora parece algo muy mundano entonces era novedoso. El sistema contaba con un solo parámetro (el número de días a tener en cuenta para el cálculo de las BB) y era el mismo para todos los mercados, no optimizado específicamente para cada uno. Entraba largo (corto) cuando rompía al alza (baja) la banda superior (inferior) y cerraba cuando el precio cruzaba la media.
Su fuerza radicaba en seguir la tendencia, en operar en múltiples mercados de futuros escasamente correlacionados y en no estar sobreoptimizado.
¿Cómo sabemos esto último? No había más que ver cómo un cambio en el parámetro no producía una debacle en los resultados y que eran bastante estables en un rango amplio. Vean el gráfico correspondiente.

Los resultados siguieron siendo buenos hasta el cambio de siglo. Por entonces el sistema empezó a tener DD más grandes y menor rentabilidad. Su creador empezó a hacer modificaciones, añadir filtros y hacer más cambios que le permitirían seguir vendiendo su sistema, o más bien lo que quedaba de él, durante unos cuantos años más. En palabras del propio Keith Fischen, a partir del año 2000 se había producido un cambio en el comportamiento de los mercados en los que operaba el sistema que habían hecho necesario modificar el sistema original porque ya no funcionaba igual de bien. Las commodities habían dejado de ser tan tendenciales como en el pasado.
Solo los que siguieran su sistema original saben qué resultados acabó produciendo en el más largo plazo, pero a buen seguro que no fueron buenos. Si me salvé de comprobarlo en primera persona fue, antes que por buen criterio, por falta de capital para implementar adecuadamente la operativa en tantos mercados.

VUESTRA/NUESTRA CIRCUNSTANCIA
En 1993, el año en que surgía Aberration, casualmente Jegadeesh y Titman publicaban el famoso trabajo sobre el momentum que lo daría a conocer mundialmente.
Pero viajemos ahora hasta el pasado reciente, hasta 2014, cuando Gary Antonacci publica su libro sobre el Dual Momentum que desde el primer momento tan buena acogida tuvo. En él nos ofrece una forma (en realidad son tres, como ya veremos) de batir al mercado con menos volatilidad. Su sistema principal lo bautiza como GEM (Global Equity Momentum), según él “It truly is a gem”.
¿En qué consiste el Dual Momentum? Esa información la pueden encontrar en cualquier lado, pero la voy a resumir de forma somera. Consiste en conjuntar el momento absoluto (que un activo esté en positivo a un año) con el relativo (que haya obtenido más rentabilidad en el último año que otros activos).
En el caso de GEM los activos a comparar son S&P 500, ACWI ex US y Barclays US Aggegate Bond Index. Cada mes se compara la rentabilidad de ellos en el último año. Se cualquiera de los primeros bate al T-bill, se invierte en el que lo haya hecho por mayor margen. Si ninguno de los dos supera al T-bill, se invierte en Barclays US Aggregate Bond Index. Dicho sistema ha producido los siguientes resultados:

12

Como se puede apreciar, la rentabilidad en el periodo del backtest es muy superior a su referencia natural, la volatilidad menor y además un drawdown máximo mucho más reducido. Es impresionante cómo ha batido al benchmark por más de un 8,5% anual.
Antonacci nos dice que el sistema es robusto por varias razones:
La primera de ellas es que el momentum tiene una explicación racional de su existencia que se basa en los sesgos de los inversores. El libro tiene todo un capítulo dedicado a ello y les animo a que cada uno de ustedes juzgue si las explicaciones les parecen convincentes o no. También menciona lo siguiente “The idea of momentum began with Newton’s first law of motion: every object in a state of uniform motion tends to remain in that state of motion”. Usar una ley de la Física para defender una forma de inversión me parece un argumento muy pobre, puesto que Física y Economía son disciplinas que tienen bastante poco que ver. Pero soslayemos esto y sigamos adelante.
La segunda de ellas es que según Antonacci el momentum es la única anomalía de mercado que después de su descubrimiento ha seguido funcionando, a diferencia del size o el value. Esto habría que matizarlo, porque si bien ha seguido funcionando, el propio Antonacci ha afirmado más recientemente que el momentum en acciones no puede ser explotado por más tiempo. Por tanto si existió un momentum en acciones ahora solo es explotable en grupos de acciones (sectores, países, regiones…).
La tercera de ellas es que el sistema solo utiliza un parámetro, que es el periodo considerado para evaluar el momento. En su caso elige doce meses. Por tanto no habría grandes posibilidades de encontrarnos ante un sistema sobreoptimizado.
Que el periodo sea doce meses y no otro no es casual, obviamente. Es una optimización pero no hay nada que objetar al respecto en tanto que otros periodos próximos a los doce meses también muestran resultados suficientemente buenos para pensar, con las debidas reservas, que es un sistema robusto. Pero llegados hasta aquí he de decir que veo ciertas optimizaciones ocultas. O tal vez no sea “optimizaciones” el término más adecuado y debería decir selecciones interesadas y que tal vez no sean patentes a primera vista.
¿Por qué se elige como inversión alternativa a la renta variable bonos investment-grade y no el T-Bill o el T-bond como suele ser habitual en la mayoría de sistemas que hacen market timing? Porque los resultados son así mejores. No empeoran gran cosa del otro modo, pero la selección no es casual.
En los estudios académicos sobre momentum en acciones se suele ignorar el último mes cuando se calcula dicho momentum, para evitar el efecto de reversión en el muy corto plazo. Preguntado Antonacci sobre ello, dice que en grupos de acciones no es necesario dicho periodo porque no se produce ese efecto de reversión. Cierto. Nuevamente los resultados de GEM empeoran si se hace de este modo. Vean en la siguiente tabla las rentabilidades usando bonos gubernamentales y distintos parámetros. En todos los casos es inferior a la proporcionada por Antonacci en la tabla previa.

¿Por qué se hace la revisión y selección de los activos a final de mes y no en otro momento? Pues porque como el mismo Antonacci reconoce, los resultados son mejores: “Rebalancing during that time frame has the best results with our models”. No estaría de más publicar cuáles son los resultados escogiendo otros días del mes y comprobar cuán robusto es el sistema.
¿Por qué escoge el S&P 500 y no un Wilshire 5000 que representa la totalidad del mercado americano? Nuevamente porque los resultados son peores.
Todo esto me lleva a pensar que para crear su GEM Antonacci no ha decidido a priori que pensaba que era la mejor selección de activos para un sistema de dual momentum, sino que ha probado T-bills, T-bonds, small caps, emergentes, oro….y que si no están en su sistema es porque empeoran los resultados.
Sea de un modo u otro, al final opta por un S&P 500, un MSCI ACWI ex US y por Barclays Aggregate Bonds Index.
Aquí nos ofrece una tabla con la rentabilidad de dos de estos activos en el periodo de backtest


¿No notan algo raro? Les invito a que piensen un poco antes de seguir leyendo.
Sin saber nada de las rentabilidades históricas en ese plazo hay una cosa que llama la atención. ¿Cómo es posible que habiendo tanta diferencia de rentabilidad (según sus datos) entre ACWI ex US y el S&P 500, al considerar el ACWI con USA, apenas aumente su rentabilidad? Una economía con tanto tamaño como la estadounidense pesa bastante en un índice global y debería producir bastante mayor incremento que un 0,34%.
He hecho algunas comprobaciones y sospecho que por una lado ha calculado la media aritmética de las rentabilidades anuales con dividendos del S&P 500 lo cual ya resulta bastante curioso y por otro ACWI con media geométrica y tal vez sin dividendos, algo del todo punto incoherente. Y además ha acabado tomando como referencia para sus sistemas precisamente a este último, con una rentabilidad según él del 8,85% anual. Con un MSCI World con dividendos, que es una referencia muy similar (es lo mismo que ACWI solo que el World no incorpora emergentes) resulta una rentabilidad del 10,3% en el mismo periodo. Es una diferencia notable y difícil de explicar que ya me lleva a dudar si actúa de buena fe cuando selecciona esa referencia tan inapropiada.
En su web toma actualmente otro benchmark, tampoco demasiado adecuado a mi juicio, que incorpora también un porcentaje de bonos. Ahí sí que parecen estar bien hechos los cálculos en lo que corresponde a ACWI, y conducen a que la rentabilidad de la referencia pese a tener un 72% renta variable sea más de un 1% superior a la suministrada en su libro con ACWI.
Por último, su sistema hace 1,35 trades por año. Indudablemente los costos en comisiones son muy bajos, ¿pero es fiable un sistema que se basa en un backtest con un número tan bajo de operaciones?
Una vez hechas estas críticas vamos a revisar los resultados out of sample del sistema. Por desgracia el periodo es tan corto (2014-2018) que es imposible sacar ninguna conclusión. Simplemente reproduzco los resultados según su web y comparados con ACWI, como creo que debe ser. Si alguien prefiere usar el S&P 500, debe saber que en ese caso sale aún peor parado el Dual Momentum.

GEM ha quedado ligeramente rezagado respecto a la referencia, encadenando tres años 2015-2017 en que ha quedado por detrás. Antonacci ya advertía de que periodos de dos o tres años en que quedara fuera batido su sistema son normales. Ya sucedió una vez en el backtest de 40 años que se encadenaran tres años de tal modo. En los menos de 5 años out of sample ha vuelto a suceder, pero insisto en que extraer una conclusión de ello sería prematuro. Se supone que es en mercados bajistas cuando GEM despliega toda su fuerza, así que habrá que esperar alguna corrección más importante que las vividas en los últimos cinco años para ver si el comportamiento está a la altura de lo que se espera de él.
Había mencionado unas líneas atrás que Antonacci proponía tres sistemas, que eran variaciones de su Dual Momentum. Antonacci se comprometía en su libro a llevar un seguimiento mensual en su web de todos ellos.
Uno de esos tres sistemas es el GEM que hemos visto, otro es GBM (Global Balanced Momentum), que simplificando un poco la estrategia, consiste en un GEM con más peso en renta fija y eligiendo entre varias categorías dentro de esta última. Y la restante es DMSR (Dual Momentum Sector Rotation) que consiste en un Dual Momentum donde se escoge entre los 11 sectores de renta variable estadounidense. Al igual que en GEM, cuando el momento absoluto marca hacia el sur, se pasa a bonos.

Como se puede ver en el backtest, la rentabilidad es más de un 7% superior al S&P 500. Actualmente no aparece en su web. ¿Cuál es la razón? Que posteriormente amplió el periodo inicial de backtest que era de 1993 a 2013, pasando a ser de 1974 a 2015 y descubrió que fuera de los 20 años del backtest inicial el sistema no había sido capaz de superar al S&P 500, quedando más o menos en línea con él. Así pues, actualmente ya no recomienda su uso. Tal vez ustedes habían oído hablar en general del exitoso Dual Momentum de Antonacci pero no del DMSR. Eso es sesgo de supervivencia en acción.
En cuanto al otro sistema, el Global Balanced Momentum, desconozco sus resultados. Solo es público que utiliza más parámetros que el único que usaba para GEM. Pese a su ofrecimiento de publicar los resultados mensualmente, no aparece en su web. En palabras de Antonacci “My other dual momentum models like Global Balanced Momentum and Enhanced Global Equities Momentum are proprietary. I license them to several investment professionals who use them to manage customer accounts”. Se supone que esta es la explicación de por qué no detalla sus resultados públicamente.
Si han leído atentamente el último párrafo, cosa digna de elogio a estas alturas del post, habrán visto que Antonacci menciona un Enhanced Global Equities Momentum. Teóricamente es un sistema que mejora al original, no teniendo en backtest ni un solo año en negativo, más de un 20% de rentabilidad anual y Sharpe ratio superior a 1. ¿No está mal, verdad?
Ciertamente puede hacer tantas mejoras como considere oportuno, pero convendría recordar las palabras del propio Antonacci en su libro:
“With so much going for dual momentum, if you try to replace or modify this proven approach with something new, you face several potential problems. First is the multiple-comparisons hazard that comes from data mining when it becomes data snooping. If you look at enough different strategies, almost certainly a few of them will look attractive. However, this simply can be due to chance or luck.”

LA HISTORIA Y LOS MERCADOS SE REPITEN, PERO NO SIEMPRE
He hablado de mi circunstancia, y de lo que viví en sistemas hace ya más de quince años. No era más que un ejemplo. A lo largo de ese tiempo he visto muchos más sistemas aparentemente maravillosos fracasar no llegando a cumplir con las expectativas generadas. A veces parece que el mercado se empecina en reírse de los inversores pero lo cierto es que algunos tropiezan por sí solos debido a estrategias mal diseñadas, sobreoptimizadas y producto del data mining. Otros sí que es posible que hayan tropezado por la propia naturaleza evolutiva del mercado. Este no es un ser con conciencia propia que guste de zancadillear a los inversores, pero los esfuerzos de los partícipes en aprovechar cualquier oportunidad para obtener beneficios superiores fuerzan las adaptaciones.
Ciertas características que los mercados poseyeron en algún momento cambian posteriormente, a veces de forma definitiva. Las correlaciones van y vienen, algunas ineficiencias desaparecen de forma definitiva, aunque puedan surgir de otras nuevas. Siempre van a existir oportunidades para hallar, publicitar y vender nuevas estrategias, ¿pero van a superar el paso del tiempo?
Antes de invertir en una estrategia como GEM me pregunto: ¿será diferente esta vez?
Y les recomendaría también que se hicieran estas preguntas:
¿Qué espero de la estrategia? ¿Confío en obtener los mismos resultados que en el backtest? ¿En qué medida confío en que no sea producto de data snooping? ¿Bajo qué circunstancias consideraría que el sistema ha dejado de funcionar? ¿Sería demasiado gravoso para mí el coste de oportunidad llegado ese caso? ¿Empeora la fiscalidad respecto a mi estrategia actual?
Y otra pregunta que considero muy importante. El momentum ha funcionado (en teoría) durante más de 200 años. Pero tratando de darle la vuelta a las cosas, como propone Charlie Munger (invert, always invert), ¿sería un mercado difícil de imaginar uno en el que no funcionara? ¿Sería un mercado descabellado, sin sentido, completamente irracional o por el contrario perfectamente plausible y con un funcionamiento normal?
Antes de responder tengan en cuenta que el momentum en acciones ha funcionado durante los siglos XIX y XX, sin embargo el propio Antonacci duda de que sea posible obtener beneficios de ello por más tiempo. ¿Sería descabellado pensar que esto ocurriera en un futuro también a nivel de regiones (US vs resto del mundo)? ¿Qué probabilidad le asignarían?

CONCLUSIONES
A pesar de las críticas que he vertido sobre el libro de Antonacci, recomiendo su lectura. La mayor parte de lo que dice, especialmente en los primeros capítulos, me parece muy acertado y apoya sus afirmaciones en múltiples estudios. Tengo claro que hoy por hoy yo no estaría cómodo invirtiendo una parte significativa de mi patrimonio siguiendo su sistema, pero independientemente de que me resulte más o menos atractivo y si dejamos de lado cierto tono grandilocuente que aflora en ocasiones al hacer referencia a su método de inversión, su libro es una lectura fácil, amena y que invita a la reflexión.
Cada cual debe, a la luz de su visión de los mercados, objetivos,experiencias vividas y buen juicio decidir si el sistema que propone Antonacci le resulta práctico y puede adaptarse bien a sus características.
Cuando alguien convencido de una estrategia Bogle, value o del estricto buy & hold se encuentra con ideas como las de Antonacci se enfrenta a una situación que podría definirse en palabras de Ortega y Gassett:
“En esa área básica de nuestras creencias, se abren, aquí o allá, como escotillones, enormes agujeros de duda” En estas circunstancias “el intelecto es el aparato más próximo con el que el hombre cuenta…Mientras cree, no suele usar de él, porque es un esfuerzo penoso. Pero al caer en la duda se agarra a él como a un salvavidas”
No crean en las cosas porque sí. No sean el hombre-masa que tan bien definió y criticó Ortega. Usen su intelecto y aférrense a él.

JoseOrtegayGasset

56 Me gusta
  • Las tendencias duran lo que duran.

  • Los sistemas no racionales dan siempre sorpresas negativas, tarde o temprano.

  • Las matemáticas y algoritmos, podrán aproximarse a las emociones en algún momento, pero, “la estupidez y racionalidad humana”, no hay fórmula que la mida.

  • Un sistema que funciona el 99% de las veces, y te arruina el 1%; pues eso… LTCM y largo etc.

Cierto.
El que de con ello, no tiene que ganarse la vida en los mercados ni vendiendo su sistema, el premio Nobel, y dar charlas por el mundo, ya es un buen pellizco.

Mientras estaba leyendo, me lo estaba preguntando.

Sí eso es así, es de locos.

Con este resumen y post, creo que me queda más claro que si leyera el libro. Agradecido cómo siempre por su tiempo @Cygnus.

Fui de los que vi por 1998 la película "PI ", :slight_smile: estoy sesgado, para invertir “en estas cosas”.

Pi

Gracias por el artículo.

12 Me gusta

Muy buen post, como siempre, @Cygnus donde me he visto reflejado en más de una ocasión.

No he seguido este sistema en concreto pero he mareado a las Bandas de Bollinger hasta no poder más. Por suerte, mi innato sentido del peligro me hacía poner solo la punta de la pata, por lo cual he salido bastante indemne de los varios experimentos que sin duda me han entretenido durante largas temporadas.

Creo de haber sido uno de los primeros lectores de ese libro y de hecho no me aportó mucha novedad porqué la base de todo estaba ya en un par de papers que GA había publicado unos años antes.
Creo que hay bastante motivación vendedora detrás del libro y la necesidad de presentar resultados impactantes junto con la voluntad de simplificar al máximo la metodología, probablemente para ampliar el publico objetivo,en mi opinión, puede estar a la base de muchas de las cuestiones que Ud. menciona, como la elección de los activos, el periodo de look back o el día de rebalanceo.

Sobre este último punto en la web Allocate Smartly ponen un gráfico de los diferentes resultados utilizando la estrategia en los varios día dl mes y el efecto “luck”, como ello lo definen, suele tener un impacto considerable en cualquier estrategia como esta.



Eso sí, me ha parecido muy oportuno que el autor haya presentado su estrategia a finales de mes y no a día 2, que es el mejor día en termino de resultados.

GA ha estado trabajando sobre el Dual Momentum durante varios años y ya un par de años antes de la publicación del libro, presentó el paper Risk Premia Harvesting Through Dual Momentum donde presentaba su idea aplicada a una cartera dividida en 4 bloques: a) Equity Risk ( es decir renta variable, mas o menos la misma idea que publicó después en su libro) b) Credit Risk (un Dual Momentum entre Bonos aggreagados y High Yield Bonds) c) Real Estate Risk (Dual Momentum sobre Equity REIT y Mortgage REIT) y d) Economic Stress (Dual Momentum entre Oro y Bonos a largo plazo).

Mirando los resultados comparativo entre estos dos modelos, el primero GEM, focalizado sobre renta variable y con solo un activo en cartera, y el otro Composite Dual Momentum , que compone una cartera de 4 activos con cierto grado de diversificación, eligiendo los mejores en cada uno de los cuatro grupos, se observa lo que cabe esperar es decir que la cartera focalizada en renta variable consigue significativamente mejor rentabilidad que la otra cuyo punto de fuerza es la significativa menor volatilidad.


Intuyo que en una óptica “vendedora” de publicación de libro la rentabilidad tiene mas gancho que la menor volatilidad, con lo cual, junto con la probable motivación de simplificar al máximo la metodologia, ha podido llevar a la decisión de limitar la estrategia GEM a la renta variable.

Por último comentar que he querido personalmente comprobar los resultados presentados, cosa que suelo hacer normalmente en las estrategias que me interesan, y una de las principales evidencias que he tenido en general, no solo en el caso de GA y el Dual Momentum, es que hay bastante diferencia entre los resultados de las metodologías efectuada con datos de indices MSCI y lo que se consigue con las mismas reglas y en el mismo plazo temporal utilizando los ETFS aunque sea incluyendo los dividendos.

En teoría no hay diferencia entre la teoría y la practica pero…:wink:

21 Me gusta

Tremendo artículo @Cygnus y bla bla, quiero decir, que así se hacen las cosas, espíritu crítico a tope y pensamiento independiente. Y bueno, excelente el comentario de @Fabala tb. Son Vds. unos titanes.

6 Me gusta

Gracias a todos, especialmente a @Fabala. Es un lujo tenerle aquí, alguien que sabe tanto de este tipo de estrategias y además las lleva a la práctica.
Muy interesante todo lo que comenta, especialmente esto:

Es llamativo, ya que en teoría un buen ETF no debería separarse demasiado del índice de referencia. ¿Lo que comenta se debe a comisiones, bid-ask spreads, retenciones de dividendos, y la propia comisión de gestión del ETF o sospecha que hay alguna razón más?

6 Me gusta

Mira que ya sé como las gasta y no deja de sorprenderme su capacidad de análisis y síntesis

En algunos casos lo que me resulta más chocante es como algunas de las propuestas son bastante insostenibles a la que uno empieza a utilizar rentabilidades históricas a muchas años vista en lugar de utilizar las de los últimos 5-10 años.

Lo que hemos pasado por la situación pre-2008 y post-2008 nos sorprende bastante poco ver la capacidad de determinados agentes del mercado de cambiar sensiblemente de discurso de una situación a otra.
Cuando lee uno un libro de inversión, a veces parece de perogrullo algunas de las cosas que cuenta, pero si uno mira la época donde está publicada, entiende como mucho de lo que decía no era ni mucho menos una opinión general por aquel entonces.

La conferencia de Bestinver de Paramés de 2009 por ejemplo no tiene el mismo mérito vista ahora como vista en el momento en que se realizó.

Este tipo de explicaciones ya sugieren la “solidez” de determinadas estrategias. Por mucho que luego se puedan maquillar con si la actuación de los bancos centrales, de seg´´un que ordenadores, etc. Vamos la mera introducción de algún elemento externo no contemplado ya desmonta el sistema.

A veces parecemos empecinados a pensar que el pasado sólo podía haber sido como ha sido, pero, más allá de la explicación racional “a posteriori” , si uno se centra en los sucesos explicados en el momento en que ocurren o en análisis más detallados de las causas, con frecuencia tiene la sensación que los sucesos podían haber ocurrido de una forma muy distinta y ahora la historia que se explicaría no sería ni siquiera parecida en según que aspectos.

Por ejemplo hablando de 2008. ¿habría sido la caída igual de gorda si se hubiese decidido salvar Lehman Brothers? Es muy posible que no y también es posible que no necesariamente esta solución habría sido mejor que la que se empleó en ese momento. Pero al final en las caídas, nos estamos fijando sobretodo en algo tan impredecible como la reacción del mercado a corto plazo, y eso es algo complicado de no pensar que la alteración de cualquier suceso pudo hacer variar de forma sustancial.

En la medida que uno no se hace estas preguntas, ya sea por comodidad o por miedo, lo que está haciendo simplemente es comprar rentabilidades pasadas sin entender los fundamentos de la misma.

La resistencia de la gente por ejemplo a cambiar de fondo cuando se han producido cambios significativos en el mismo, es una de tantas muestras como se suele preferir agarrarse a un clavo ardiendo antes que enfrentarse a la complejidad del mercado.

11 Me gusta

Lamento no poder contestar a esta pregunta. No he conseguido entender a que se debe, sobre todo porqué he encontrado diferencias entre Etf y Etf, algunos se acercaban bastante y otros se alejaban, por lo cual, como no veía caracteristicas comunes a los que se acercaban o los que se alejaban, me he dado por vencido, y me ha confirmado una vez más que hay que extremar las cautelas cuando se analicen resultados de test históricos.

3 Me gusta

La aplicación de +D me dice que la última respuesta de este tema fue hace más de 9 meses y me pregunta si estoy seguro de que quiero continuar esta conversación antigua. Y me veo en la obligación de responder que sí porque me parece un trabajo excelente y que no puedo pasar sin reconocerlo públicamente. Lo cierto es que el nivel que muestran algunos de los miembros de esta Comunidad es tan alto que justifica sobradamente cada minuto que paso en esta página. Muchas gracias a todos los que habéis participado y enriquecido este hilo.

12 Me gusta

No crea que le enmiendo sus muy loables parabienes al contenido de este foro.

Pero si esto lo hace con el criterio que señala, va Ud. a levantar 15.784 hilos, asunto que se muestra muy complicado.

3 Me gusta

Hola Cygnus:

Da gusto leer una crítica con tan buen empaque.

Vivimos tiempos en los que el márketing inunda todo, así que hay que vender.

Unas consideraciones, si me permite (disclaimer: Debo advertir que soy bastante novato en el arte de invertir.):

En el libro indica que el S&P 500 es considerado por ser el producto con menos volatilidad. Yo me pregunto, ¿no hubiese sido más extraño que hubiese considerado Wilshire 5000 en lugar del S&P 500?

Creo que una estrategia con fondos índice de gran capitalización, suelen ser un “acierto” para la gran mayoría de la población.

Personalmente, no encuentro respuesta certera para ninguna estrategia. Aunque una aproximación para este caso sería que si tras graves crisis bursátiles, el sistema tiene peor DD que el propio índice benchmark, podría considerar que para ese periodo, la estrategia no ha funcionado. Pero nunca podré saber si volverá a funcionar, o no.

Para mí, la aproximación “Momentum” no dejará de existir mientras haya una persona al otro lado decidiendo cuando comprar/vender. Otra cosa es si será o no la mejor aproximación a un mercado de valores.

Creo que en eso tiene Vd. mucha razón. GEM sólo tiene un único parámetro: Look-back de 12 meses. Pero, no es menos cierto que el orden mundial en el siglo XXI pueda cambiar. Probablemente, GEM tendría que adaptarse.

Saludos,

César

3 Me gusta

Me quedo con esta cita del artículo. Lo leí hace tiempo, pero lo he releído ahora con algo más de conocimiento y aún me gusta más.

@Cygnus le digo de verdad que es difícil encontrar a alguien que con tanta exquisitez teja este tipo de textos donde se hilvanen hebras filosóficas, críticas y prácticas con tanta elegancia y que al igual que si formasen una alfombra mágica le llevan a uno flotando de un punto a otro sin darse cuenta.

El problema del GEM y otras muchas estrategias es su sensibilidad los parámetros de entrada y/o del modelo y la gran dispersión de resultados a lo que esto conlleva. Este tipo de estrategias son frágiles y peligrosas, por que esta sensibilidad las hace más susceptibles a la suerte y la medición de los riesgos aquí se vuelve impredecible, si va a haber mucha diferencia entre escoger 10 meses o 9 meses en el loopback, estamos jugando con fuego.

Una posible solución a esto es implementar GEM con varios periodos de loopback “en paralelo” con subcarteras, que mitigarían este efecto. Lo mismo se puede aplicar a otras, como el rebalanceo tradicional, que aunque no tenga tanta sensibilidad como parece, sí que tiene la suficiente como para marcar diferencias importantes a largo plazo dependiendo de la cartera.

Uno de los “insights” que tuve con el rebalanceo, que bueno a muchos les parecerá obvio y una tontería, es que el rebalanceo también se engloba dentro de las técnicas tendenciales/market timing sistemático y se le debe aplicar el mismo modelo mental que a lanzar una moneda al aire, los resultados de los lanzamientos son independientes y esto provoca que si encadenamos una racha de sacar muchas “cruces”, son rachas aleatorias pero que pueden permanecer mucho en el tiempo al ser los lanzamientos independientes, y hasta que igualemos las caras podemos necesitar una cantidad importante de lanzamientos, y dado que nuestro tiempo como inversor es bastante limitado y no tenemos 100 años para invertir … Si un año la suerte nos perjudica y esperamos que tarde o temprano otro año nos beneficie por igual, estamos siendo unos ilusos y estaremos en manos del azar mucho más de lo que pensamos.

Aquí entran todos esos rollos de Markov, movimiento Browniano, test de reversión a la media como el DFA etc etc. y relacionado con el concepto de Ergodicidad que mencionaba @jvas hace poco aquí:

8 Me gusta

Desde luego que habrá mucha diferencia. Pero quizá tampoco tanta como para que uno de los portfolios vaya a bancarrota, y el otro se mantenga firme ofreciendo más rentabilidad que el mercado.
Una de las premisas de GEM, si no recuerdo mal, era escoger activos de RV con una volatilidad “baja”. SP500. De lo que se trata, no es de ganar mucho, si no de perder poco.

A mí, particularmente, me parece erróneo que implementar una misma estrategia con varios parámetros para quedarnos con una media. Al final, todos en la vida es parametrizable (cada paso que damos por la mañana tenemos una opción que elegir), y no creo que nos deberíamos dejar llevar por el último detalle.

El ciudadano que tiene 30% de RV en Fondo A, 30% en Fondo B y 40% en Fondo C, lo hará distinto de uno que tenga 1/3 en cada.

En ese sentido, yo preferiría tener varias estrategias distinas.

Yo creo que, en general, estamos mucho más en manos del azar que los que nos creemos. No sólo en inversión. Y además en inversión. No es lo mismo el que invirtió en 2010 que en 2020, a igualdad de estrategias de Largo Plazo …

4 Me gusta

No considero para nada un detalle trivial la gestión de riesgos de una estrategia, ni mucho menos, centrarse en los detalles sería si estuviera hablando de si es mejor un loopback de 9 o de 12. Centrarse en el por qué de la dispersión de resultados, en el por qué de la sensibilidad a los parámetros de entrada y los posibles escenarios no me parecen detalles.

¿Cree que mezclando estrategias es más sencillo hacerse una idea de los posibles escenarios? Este tipo de enfoque es tan bueno o malo como centrarse en una sola estrategia, todo se resume en el tiempo que le hemos dedicado a profundizar en sus debilidades y sus fortalezas, así como tratar de manera objetiva de considerar los posibles riesgos. La falsa sensación de seguridad que podemos tener diversificando estrategias es la misma que si solo optásemos por una.

Sigo pensando que equilibrar “el retorno esperado” de una estrategia y el ruido que se puede dar en dicha estrategia durante los próximos 10 años es algo importante, por que si no, el azar nos la puede jugar y surge el manido tema de a) aguantar psicológicamente y b) que es posible que el valor esperado se manifieste demasiado tarde. GEM es una manera sencilla de aplicar el dual momentum, pero el propio Gary Antonacci, utiliza un loopback de 3 franjas en el modelo que alquila a sus inversores y en la cartera de sus familiares. Seguramente habrá otras maneras de conseguir este mismo objetivo y no solamente a través de este método.

6 Me gusta

Lo que quise decir, quizá sin acierto, es que de cierta estrategia, en la cual hay un sólo parámetro, yo me centraría en aceptar el parámetro que mejor me convenga a mí. Es decir:

Pudiendo elegir GEM, por ejemplo, desde 3 meses hasta 15. Intentaré buscar qué parámetro se adapta más a mis necesidades, por ejemplo 3 meses me dá mucha “señal falsa” y es más costoso en términos de comisiones. 15 meses, puede tan largo que al final la palanca de freno no se active a tiempo.

Me parece mucho más interesante, diversificar en estrategias (similares, o distintas).

Hmmm… ¿la seguridad de …? Es decir, es probable que una estrategia lo haga mejor que una cesta de estrategias. Pero también, es probable que una estrategia mal diseñada, implementada, o el tipico “shit happens” en el peor momento sea tu peor amigo si le pasa a la única estrategia que tienes.

Es posible que no esté entendiendo bien la pregunta.

Un saludo!

1 me gusta

La seguridad de obtener el beneficio que esté buscando con su estrategia. Ya sea disminuir volatilidad o un retorno superior al B&H. Controlar mínimamente la dispersión de resultados ya sea en retornos o volatilidades.
Cuando escoge una estrategia debe mirar no solo los resultados históricos de un parámetro, si no de parámetros parecidos y qué resultados han obtenido, incluso puede utilizar resultados generados fuera de muestra, verá que por ejemplo entre escoger un loopback con 1-2 meses de diferencia en determinados periodos puede haber +100% de dispersión en el resultado.

Lo que quiero decir es que unir tres estrategias con alta dispersión de resultados no tiene por qué darle mejor resultado que una estrategia con los resultados más controlados, lo que hace es intercambiar los riesgos. Entonces, por ejemplo en lugar de mejorar la dispersión de resultados de GEM, prefiere mezclar GEM con B&H puro por ejemplo. Es una buena idea pero la gestión de riesgos se complica por que ahora tenemos que tener en cuenta la combinación de ambas y para mi sigue siendo peligrosa ya que si no controlamos la dispersión de resultados del GEM vamos a seguir teniendo el mismo problema en el 50% de nuestra cartera y sí, puede haber escenarios donde se vea muy favorecida por combinaciones que se puedan dar y nos salga genial, pero otros escenarios donde se vea muy perjudicada y no le estamos poniendo ningún límite a eso. Vamos que la diversificación en estrategias no mejora los riesgos idiosincrásicos de las estrategias individuales que la componen, por que no son diversificables. Ahora bien, es lógico que escojamos una estrategia que pese a disminuir la dispersión de resultados nos siga ofreciendo retorno o utilidad práctica por lo que obviamente utilizar 10 franjas de loopback es contraproducente pero utilizar más de una puede mejorar mucho los riesgos de cola. Teniendo en cuenta el efecto del interés compuesto, controlar estos riesgos en algunos escenarios decanta la balanza hasta mayor cantidad de escenarios positivos aunque el resultado positivo absoluto al que optemos sea inferior.

Es como si quiere utilizar la cartera permanente de harry browne, yo personalmente no dormiría tranquilo actualmente pensando en que tengo un 25% en oro y un 25% en bonos por que los riesgos idiosincrásicos de los mismos a mi no me compensan por los beneficios esperados por mucho que históricamente sus volatilidades y descorrelaciones hayan aportado un buen rendimiento o estabilidad.

7 Me gusta

Yo creo que en general se es poco consciente de los riesgos que supone tener un 25% en oro o un 25% en bonos a 30 años.
A mi me parece el caso típìco donde se mira demasiado el resultado y poco los riesgos que suponen esos activos por separado, como usted comenta.

De hecho la estadística suele ser “peligrosa” precisamente por su capacidad de esconder riesgos que son de lo más reales.
Incluso los que tenemos ciertos conocimientos de estadística nos solemos olvidar a veces de ellos o no nos acordamos de aplicarlos correctamente, imaginemos como puede afectar al que casi no tiene conocimientos sobre esta disciplina.

Vamos que detrás del buen aspecto rentabilidad/riesgo de ciertas estrategias cuando uno las analiza de modo estadístico, uno haría bien en no olvidarse del riesgo estadístico que se está introduciendo, vamos que esa supuesta mejora de la relación rentabilidad/riesgo es probable que sea en base a menospreciar el riesgo estadístico.

La estadística suele tener gran habilidad para reflejar lo que ha pasado pero bastante menos para reflejar lo que podría haber pasado. Ya saben como me gusta el ejemplo ese de que el caso peor no era el caso peor hasta que ha pasado.

En los mercados además hay ciertas estadísticas que sufren de lo lindo el efecto de que nadie garantiza que el comportamiento que hay detrás de ciertas estadísticas no se vea profundamente cambiado en otras circunstancias.

Podemos pensar por ejemplo que la RV suele dar rentabilidades muy positivas a 20 años. Pero si un índice llegase a unos múltiplos estratosféricos en términos históricos no tendría sentido esperar que se cumpliese esta estadística. De hecho si hacemos estadística bien igual nos encontramos con el de la bolsa japonesa a finales de la década de los 80.

Es complicado interpretar lo que realmente representa una estadística. Confundir que parte muestra naturaleza intrínseca de los hechos y que parte muestra circunstancias particulares de una época, por larga que sea.
Lo que hay que evitar es autoengañarse sobre que la estadística ya contiene un análisis de todos los posibles riesgos. Precisamente es fácil que el análisis estadístico por sí mismo ya olvide analizar según que tipología de riesgos o los esconda bastante bien.

15 Me gusta

Lo describe ud. perfectamente. Es lo mismo que ocurre con los backtest, como no se saben utilizar las técnicas estadísticas correctamente se le acaba dando significancia estadística a algo que simplemente es data mining.
Últimamente estoy leyendo y mirando ponencias de Marcos López de Prado ( ex trabajador en técnicas de machine learning en AQR ) sobre las limitaciones de cierto tipo de estadística en econometría y lo que uno ya intuye de por si, se confirma bastante, que salvo que uno sea un experto y le dedique muchas horas a manosear los datos de manera muy rigurosa, sacar ninguna conclusión es muy difícil, e incluso esa conclusión seguramente no sea definitiva si no probabilística. Recomiendo su lectura, o al menos ojear alguno de los temas que trata, así como su libro que ya mencioné en otro post.

Es increíble como las simples matrices de correlación y otros temas que parecen sencillos de interpretar esconden un montón de sorpresas que no hemos considerado.
Al final lo único que nos queda a los legos en la materia es intentar leer las críticas a cada sistema y después intentar conciliar con el sentido común intentando entender qué es lo que mueve los mercados y no alejarnos demasiado de esa lógica, si no estamos cayendo en horóscopos matemáticos quant donde metemos datos y nos pueden dar una predicción absurda.

Edito: Dejo una diapositiva bastante esclarecedora de lo que comentaba:

10 Me gusta

Hola! Bajo mi opinión, la estadística es una mera aproximación a la “realidad” utilizando modelos matemáticos. Realmente son modelos probabilísticos en la medida que el ajuste no es perfecto en distintas ventanas temporales (existe “ruido” o, mejor dicho, variables que desconocemos, o bien mecánicas de comportamiento que desconocemos). El problema es cuando dicho ruido no se cancela a largo plazo (ya me meto en materia más relacionada con la inversión), si no que existen sesgos en los modelos estructurales que pueden permanecer más tiempo del debido. Para mi la clave es entender bien la mecánica interna de las cosas, y para ello, un buen apoyo es la estadística.

4 Me gusta

Hola @AlanTuring:

El problema que veo aquí es el siguiente:

  • Los resultados historicos, tanto del parámetro elegido como los de parámetros parecidos, no son garantía de éxito en ningún caso, por lo tanto elegir una media de los mismos, tampoco es garantía de éxito, aunque se elimine el “ruido”.
  • Es cierto que dicha media, minimiza la dispersión de resultados, pero a mi modo de ver sólo a nivel teórico. Cuando uno hace un “rebalanceo” de los activos, hay que restarle el efecto que supone la compra/venta del nuevo activo más la plusvalía (si la hubiere) a Hacienda. Por eso me parece interesante que el parámetro sea cómodo para uno. Al final, si alguien que elige GEM con look-back de 10, dentro de 30 años, es posible que a efectos teóricos lo haga bastante mejor que otro inversor con look-back de 11, pero quizá, a efectos prácticos no es así, ya que por el camino ha realizado más compra/venta con lo que ello colleva.
2 Me gusta