Cuando era niño me chiflaban los dinosaurios. Creo que tenía seis años cuando me regalaron un libro sobre ellos, y lo leí tantas veces que me sabía de memoria no sólo la mayoría de nombres (hay algunos difícilmente pronunciables), si no también la altura, longitud y peso de aquellos en los que se estimaban dichas cifras. Mis padres me llevaban a museos y exposiciones a verlos, y podía reconocerlos sin leer las indicaciones de los rótulos. Esos bichos me fascinaban. En aquella época no conocía otros niños a los que les gustaran, no era algo tan común como ahora.
Unos años más tarde, apareció la primera película de la saga de Jurassic Park. Entonces, de forma súbita, a todos los niños comenzaron a gustarle los dinosaurios. Todos hablaban de lo mismo. Paulatinamente sentí que mi afición era algo que se había masificado y vulgarizado tanto que perdí el interés y la admiración por estos animales prehistóricos durante muchos años.
Estableciendo un símil, durante ocho años, “value” ha sido un término que he tenido en alta consideración y estima. Sin embargo, debido a esa idiosincrasia que conservo desde niño, cuando algo se utiliza de forma masiva por todo el mundo (aunque ese “todo el mundo” sea únicamente el colectivo inversor) y se interpreta de una manera determinada, acabo aborreciéndolo. Los numerosos podcasts y posts en +D, donde he podido escuchar o leer opiniones interesantes, me han ayudado a reafirmar este pensamiento.
Sin embargo, reniego del término y de la concepción que se hace del mismo, pero no de la idea subyacente. Permítanme que me explique y justifique mi posición. Bajo mi punto de vista creo que hay una mala interpretación de este método de inversión.
Para comenzar, defino invertir en acciones como comprar participaciones en empresas cuyo precio estimado presente o futuro es sustancialmente superior a lo que pagas por ellas, siempre basándose en los fundamentales del negocio, a nivel cuantitativo o cualitativo-cuantitativo. Según mi forma de entenderlo, value e invertir es prácticamente una tautología. Simplemente, invertir significa comprar cosas que crees que valen más de lo que pagas por ellas, y la palabra value no debería tener ninguna potestad sobre esta definición.
Para mí, el value no es únicamente comprar empresas a 7 veces FCF para venderlas a 15. ¿Acaso no es value comprar una empresa a 15 veces FCF que crees que vale mucho más y te va a dar un retorno significativo? Hay empresas excelentes que simplemente no van a estar nunca a 7 ni 8, ni 10 veces FCF, o cuando lo estén será porque su negocio y su ventaja competitiva se han erosionado. Esta errónea interpretación del value hace que nos podamos perder casi todos los negocios excepcionales.
Y lo que pienso que ha contribuido de manera enorme a esta confusión es el hecho de que un gran número de inversores no ha considerado la evolución y adaptación de la forma de invertir basada en los fundamentales de la empresa. Graham invertía como invertía porque podía hacerlo y porque estaba condicionado a su época post crack del 29. Me explico; en la época de Graham, uno podía construir una cartera de net-nets, de empresas cuya cotización era menor al capital circulante neto, un claro síntoma de ineficiencia de los mercados. En ese caso no necesitaba hacer prácticamente ningún análisis cuantitativo. No lo necesitaba porque el mercado era tremendamente ineficiente y podía comprar empresas gratis, y la influencia de la gran depresión, donde quebraron numerosos negocios, le hacían ver este método como una excelente protección, ya que ganaba incluso si la empresa liquidaba todos sus activos.
Uno de los alumnos de Graham, Walter Schloss, comenzó siguiendo el mismo método, pero a medida que pasaron los años, se dio cuenta que cada vez era más complicado crear una cartera de net nets, debido a la mejora de eficiencia del mercado. Entonces, evolucionó por necesidad y comenzó a crear carteras diversificadas de empresas que cotizaban a precio / book value notablemente inferior a uno. Este método le dio resultado, pero hacia el final de su longeva carrera comenzó a sufrir de nuevo, pues llegó un punto que tampoco podía construir una cartera de cien posiciones bajo esos criterios.
Los grandes inversores suelen ser personas escépticas, que reflexionan y lo cuestionan todo, incluso sus más arraigadas creencias y sus propios maestros. Y a la vez, son lo bastante flexibles, y tienen una mente suficientemente receptiva como para evolucionar e incorporar nuevas metodologías que les ayuden a obtener mejores resultados, siempre de forma fiel a unos principios básicos. Esos principios se resumen en comprar empresas por menos de lo que valen. El buen inversor antepone las circunstancias, evidencias y hechos a sus creencias y hábitos.
Y así, Buffet, comenzó a invertir incorporando la parte cualitativa y buscando negocios de más calidad aunque pagara 12 o 13 veces beneficios, porque sus circunstancias así lo exigían. Y no afirmaría que Buffet es value, o Buffet es growth, Buffet simplemente ha sido un gran inversor.
Resumiendo, no comparto la opinión de los que dicen que Value es fundamentalmente comprar empresas que cotizan a múltiplos extremadamente bajos, basurillas varias o que no quieren invertir en empresas tecnológicas. Reniego de ese tipo de interpretación y me parece encorsetada y errónea. Creo en la inversión en fundamentales, en comprar negocios en los que estimo un retorno interesante en base a éstos, y da igual si eso es a P/E 5, 7 o 17 siempre que tenga un margen de seguridad suficiente, o de si se trata de una empresa industrial o una tecnológica. Y no digo que comprar empresas a 7 veces beneficios no de resultado, simplemente incido en que Value debería ser un concepto mucho más amplio y con más matices que eso, y como veo que actualmente la comunidad inversora tiende a realizar una interpretación Grahamniana del término, he acabado saturado, como me sucedió con mis queridos dinosaurios.