La consistencia de las altas rentabilidades en el tiempo: ¿una quimera?


#1

¿Qué hay de verdad en el típico aviso de “rentabilidades pasadas no garantizan rentabilidades futuras”? ¿Qué hay de inteligente en hacer aportaciones a aquellos fondos que se han comportado mejor en el último año? ¿Debo de convertirme en una oveja más del rebaño y unirme a los gestores estrella del momento, sin calibrar que pueden convertirse en gestores estrellados en un futuro no tan lejano? Veamos qué dicen los números.

Una de las medidas claves para evaluar si un fondo activo ha tenido éxito consiste en observar la habilidad del gestor de proporcionar rentabilidades consistentes por encima de la media durante varios periodos de tiempo. Remarco en negrita lo de consistentes, porque es una manera de poder diferenciar si las rentabilidades obtenidas son fruto de la suerte o del “buen hacer” del gestor.

En este mes veraniego, y aprovechando que se dispone de más tiempo libre, comparto con ustedes los resultados de un estudio denominado ”Does Past Performance Matter? The Persistence Scorecard” realizado por S&P y que pueden descargar en este enlace The Persistence Scorecard.pdf (631,1 KB).

Básicamente, lo que se pretende con el estudio es demostrar las probabilidades que tiene un fondo de permanecer en el “top quartile” y “top half” durante 3 y 5 años consecutivos. Vayamos por la primera tabla, correspondiente a 3 años.
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Únicamente el 6% de los fondos que en un año en concreto se encuentran en el top quartile consiguen mantenerse en esta posición los siguientes 2 años. La probabilidad es baja, pero veamos si ampliamos el plazo a 5 años:

Nótese que la probabilidad de que un fondo se mantenga consistentemente en el top quartile durante 5 años consecutivos es inferior al 1%. A mayor abundamiento, la probabilidad de que un fondo se mantenga por encima de la media (es decir, en el top half) durante 5 años consecutivos está entre el 3% y el 7% dependiendo de si la estrategia es small, mid o large cap.

Creo recordar (hablo de memoria) que @MAA publicó recientemente algo sobre las entradas netas de dinero en aquellos fondos que se habían comportado mejor en el último año mientras que los que se habían comportado peor registraban salidas o reembolsos. A la vista de este estudio, sería conveniente que todos aquellos atraídos por cantos de sirena rebajasen sus expectativas de “apostar por el caballo ganador”.

Ahora que usted sabe que la rentabilidad de un solo año es anecdótica para determinar la proeza de cualquier gestor, veamos qué pasaría si selecciona alguno de los fondos que mejor se han comportado en un periodo de 5 años y comprobemos si consigue realizarlo igual de bien en el siguiente periodo de 5 años.

Pues bien, la probabilidad de que ese fondo siga consiguiendo estar en el top quartile en el siguiente periodo de 5 años es del 25.34%, mientras que existe una probabilidad de un 23.45% de que termine en el bottom quartile, es decir, perteneciendo al grupo de fondos que peor se han comportado. Por tanto, y aun a pesar de tener un nada despreciable “track record” de 5 años, parece bastante complicado predecir si en los próximos 5 años un fondo terminará manteniendo su “status” o, por el contario, pasará a engrosar el selecto grupo de los “losers” o perdedores.

Finalmente, permítanme dejarles la definición que otorga la RAE a la palabra que lleva por título este texto:

Quimera =aquello que se propone a la imaginación como posible o verdadero, no siéndolo.

Les dejo que sean ustedes mismos los que saquen sus propias conclusiones y den respuesta a las preguntas formuladas al inicio del texto. No obstante, sean conscientes que son ustedes mismos los únicos responsables de un posible autoconvencimiento de algo que en realidad puede que no exista :wink:


Fundsmith Emerging Equities
#2

Para mí la consistencia que me importa es la del método de inversión del gestor, que de alguna forma me tranquilice que vaya a tener la rentabilidad esperada en el periodo que me propongo tenerla; en mi caso particular, largo plazo.
Por poner un ejemplo, tengo azValor entre mis fondos. No creo que esté en el top quartile durante 5 años seguidos, pero eso no quita que yo lo mantenga y que obtenga la rentabilidad que espero del mismo.


#3

Dese cuenta que los inversores vivimos en una permanente contradicción, tenemos el factor tiempo a nuestro favor y en contra. Se supone que tenemos el tiempo a nuestro favor en cuanto a rentabilidades si dejamos que pase, pero por contra tienes que dejar pasar el tiempo para ver si si el gestor lo ha hecho bien y tú has acertado.


#4

Asegúrese en ese caso de que el método de inversión es consistente en el tiempo. Últimamente parece que hay gestores que definen una estrategia de diferente forma en función de cómo les favorezca. No obstante, hace bien en guiarse más por el método que por los resultados cortoplacistas.

Si el tiempo es prolongado, juega en el +90% de los casos a su favor. Otra cosa es que haya usted acertado en apostar por el caballo ganador. De ahí viene la argumentación en el que se justifica la gestión pasiva…


#5

…que también tendrá usted que esperar un tiempo prolongado para ver si ha acertado. Si la gestión pasiva fuera el elixir de la “eterna juventud” contra el paso del tiempo, contra el devenir incierto de la economía, de la incertidumbre, no existiría otra modalidad de inversión, cosa que no sucede.


#6

Lo bueno de la gestión indexada, es que no hay que acertar nada y ya se sabe de antemano lo que conseguirá de rentabilidad, si el plazo es suficientemente largo.
El devenir incierto del economía es ruido de corto plazo y no afecta nada, y no es la sola forma de inversión porqué, como los conductores, la mayoría de los inversores cree de poder hacer mejor que la media.


#7

Es la razón lógica y racional, por la que toda cartera, debiera tener Gestión Pasiva.
Si está estudiado que de media entre el 85-95% de la gestión activa, no bate a los índices, ponerse en contra, no tiene mucho sentido.

Todos buscan la forma.
Y no sólo vale encontrar la metodología, luego te tiene que acompañar el proyecto, los partícipes (si se trata de Inversión Colectiva), y diría que hasta “un poco de suerte”.

Ciertamente, la estadísitica de batir índices, en aquellos proyectos dónde el gestor se juega su capital y patrimonio, (que no son tantos proyectos como se podría llegar a pensar. Alvaro Guzmán siempre comenta que menos del 10% de la industria, “se juega algo”). No hace mucho se comentó en Morningstar, es del entorno del 45%. La cosa podría cambiar algo por ese lado.

Pero la media es un agujero negro que lo absorbe todo, del cual es difícil escapar.
Al querido fondo FundSmith, también le salen ya “los haters” o cenizos, diciendo que es imposible que siga batiendo a los índices :slight_smile:

Como siempre, es más importante el proceso, la confianza y el Asset, que el encontrar la quimera de batir un índice sistemáticamente, y en todos los plazos (algo que no es posible).

Se ha comentado en múltiples ocasiones (Iván Martín en Magallanes justamente puso este ejemplo), que la mitad de los partícipes del fondo de Peter Lynch, que fue capaz de hacer un 30% durante 13 años, no ganaron dinero. Y la media de rentabilidad de todos ellos, fue del 7% (menor que la de un índice pasivo).

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Antes de preocuparse por las comisiones de un fondo y cual elegir, es mejor poner en marcha un método con toda la cartera en juego.
Si buscamos la parte por el todo, nos haremos unas trampas terribles, e iremos por el mundo siendo los más listos con nuestra única inversión (sin Asset adecuado ni proceso) al 0,3% de coste, en el MSCI World Index, y ganando menos en la totalidad de la cartera, que quien pille un bono al 7%, y se pague :roll_eyes::moneybag:


#8

Está usted seguro que con la gestión pasiva ya se sabe de antemano? Creo que históricamente en el peor de los casos, una inversión en un momento dado ha tenido que esperar unos 19 años para recuperarse, pero eso no indica que la próxima vez no sean 25, 30 o 40… quién lo sabe…? Al menos es lo que me planteo yo a veces :slight_smile:


#9

Creo que un periodo de 5 años es demasiado corto para esperar rentabilidades superiores en cualquier caso.

A 5 años es fácil que el mercado sea bastante bajista o muy alcista, lo cual puede llevar a que la estrategia seguida por el gestor, se vea muy penalizada respecto a otras, y en cambio, en ciclos ya más largos, si sea capaz de conseguir unos resultados consistentes.

Ojo que los índices no son elementos neutros sinó que su mera forma de construírlos ya determina que tal vez en según que circunstancias se puedan ver favorecidos o perjudicados a corto plazo. Por ejemplo no es lo mismo un índice ponderado por tamaño que un equal weight que cualquiera de los muchos otros tipos de índices.

Dado que no quiero recurrir a culpar a los índices, en mi opinión está el problema de que la gente busca gestores justo cuando más están superando a su índice, y aunque a largo plazo le sigan superando en global, es posible que la mera reversión a la media, haga que este gestor lo haga algo peor que otros aunque en global siga haciéndolo bien.

Coger un fondo que supera a su índice de renta variable un 10% anual los últimos 5 años es posible que signifique, que si en global lo puede superer un 5% anual, los próximos 5 años veamos como en lugar de superarlo se queda por detrás, por simple normalización de resultados, que en realidad no deja de ser que lo que se suponía que era 100% habilidad del gestor, en realidad era en parte consecuencia de un estilo de gestión que se había visto favorecido y que no siempre será así.


#10

Creo que a largo plazo, ese fondo batirá a los índices sencillamente porque sus empresas son bastante mejores que la media del índice (mejores en retorno sobre el capital, en situación financiera, en posición competitiva, en crecimiento…). Ahora bien, estuve haciendo aquello que comentaba Lynch del “two minute drill” en algunas de sus posiciones TOP y las hay que están a múltiplos estratosféricos de FCF.

Es cierto que si la compañía va creciendo pues ese múltiplo proyectado a futuro no es tan caro, pero algunas de sus posiciones tienen el riesgo de contracción del múltiplo pese a seguir ofreciendo buenos resultados. Cuando algo cotiza a 40 veces FCF da un poco de vértigo.

Saludos


#11

Comenta Fisher que el tema de los múltiplos que el mercado está dispuesto a pagar por cierto tipo de acciones es algo difícil de preveer a 5-10 años vista. Basta que otro tipo de acciones lo empiecen a hacer muy bien para que en no mucho tiempo el mercado pase de asumir como lógico un múltiplo elevado a pasar al extremo contrario y pasar a penalizar lo que estaba favoreciendo.

Volviendo al caso de los fondos que favorecen el tipo de empresas que le gustan al Fundsmith, no es lo mismo mirar el Stryx en los últimos 10 años que en el periodo entre 2002-2007.


#12

he dicho que se sabe lo que se va a conseguir; no que sea siempre positivo :joy:

Ahora en serio. Explico mi planteamiento:
Gestión Indeaxada para plazo muy largo (con 20 ya estoy en el limite) y prefiero 30 años.
Miro al históríco del Mercado americano (luego habrá que corregir si nos indexiamo al world, porqué USA históricamente ha ido mejor) la rentabilidad de cada periodo de 30 años

el grafico me dice la rentabilidad anualizada por cada periodo de 30 años finalizado en el año que se quiera mirar.
La rentabilidad minima es de un 8% anualizado y la máxima un 15%.

No creo que me equivoque mucho en decir que la rentabilidad en los próximos 30 años tiene muchas probabilidades que vaya a estar comprendida entre 8 y 15% anualizada en Usa
Invirtiendo en el MSCI le quitaría entre un 2 y 3% anualizado (estimación de la lechera) y voilá ya se lo que tengo alta probabilidad de conseguir. Rescataremos este post en el 2048 para ver si tenía razón o no.
Que la rentabilidad pueda ser más baja del 8% o 5% anualizado ? Posible pero muy poco probable, sobretodo si cuando haya alguna castaña se incrementa el ritmo de aportaciones, dentro de lo posible.

Todos estas estimaciones con la gestión activa, en esos plazos no las puedo hacer: y lo único que se seguro es que, considerando un diferencial mínimo de comisión anual del un 1,5%entre gestión indexada y activa, por cada 10.000 € invertidos, después de 30 años, el inversor habrá pagado 6.800 € en comisiones adicionales.


#13

Así es. Me gusta el approach del fondo pero por mucha calidad que lleve, los precios no están nada baratos…


#14

Permítame una puntualización, aunq no afecte a su argumento: el estudio no hace una comparación de los fondos con sus índices, sino con otros fondos.

Independientemente de lo anterior, de lo se trata no es de quedar siempre y todos los años los primeros (ya sabemos q es poco probable) sino q, en el plazo objetivo que uno se ha marcado para esa parte de la cartera, se obtengan las rentabilidades esperadas. Yo firmaría q en 30 años haya seleccionado un fondo q, a pesar de no estar siempre en el primer quintile, me diese una rentab anualizada del 12% por poner un ejemplo.

Como bien decía alguno en este hilo, es fundamental la elección del método de inversión y aferrarse a el si hay convicción. Ir traspasando fondos x la mera razón de q “el mío lo ha hecho peor este año, me paso a este otro q lo está petando”, no suele acabar bien.

De todos es sabido q hay periodos de tiempo en q el growth se comporta mejor que el value y viceversa, que el “large cap” bate a los de “small cap” y viceversa etc etc etc Pero, desde el punto de vista del inversor, hacer market timing con esto es una batalla perdida. Se acabará como la gran mayoría de los inversores del Magellan de Lynch, q terminaron perdiendo dinero a pesar de ser uno de los fondos más rentables.


#15

A esto Terry Smith suele responder que si tu objetivo es largo plazo (pongamos 20-30 años), el precio actual importa poco. Si inviertes en empresas cuyo ROCE son, pongamos 5% u 8% anual, al cabo de los años el precio de compra inicial va importando menos. Otra cosa es que se prentenda vender al año o a los 2 años (ya no digamos en meses)


#16

Lo malo de invertir en un fondo estilo Fundsmith es justamente eso, el gestor se preocupa de comprar las empresas cuando no están excesivamente caras (don’t overpay) sin embargo si hacemos una aportación hoy estamos comprando todas las empresas del fondo a precio de hoy, que como bien dice Ud alguna de ellas está a múltiplos altos (un servidor somete a este tipo de fondos a espionaje pabraico semiconstante). Es decir que hacer una aportación grande a día de hoy al Fundsmith, por utilizarlo de ejemplo, podría dar el caso paradójico de estar incumpliendo justamente la idea de no sobrepagar, aunque a muy largo plazo (+20 años) esto no debería ser un problema, aunque en el caso de Fundsmith no sabemos donde estará Mr. Smith por entonces.

En este punto es lo que comentamos con @jvas en el podcast en el que participé, que un inversor que esté dispuesto a hacer un poco de trabajo puede crearse su propio holding de 8-10 empresas, compradas en buenos momentos y mantenidas a muy largo plazo. Ahorra en costes de gestión y puede hacer aportaciones a su propio holding en aquellas empresas que han quedado descolgadas en lugar de a toda la cartera como cuando se aporta a un fondo.

De hecho el propio Bogle aboga por esta idea en su libro (lo siento porque no lo he leído) pero recuerdo que @Helm compartió hace no mucho el recorte del libro donde Bogle indica que como alternativa a la gestión pasiva mediante un fondo indexado de bajo coste está la opción de que el inversor se haga una cartera de unas pocas buenas empresas y las mantenga a largo plazo. Lo que decía el abuelo Kosto:


#17

Lo compartido por @Helm


#18

Cáspita @DanGates, ese insight es top. Gracias por iluminarme el día.


#19

Excelente como de costumbre.

De hecho es un poco lo que suele pasar al inversor de fondos cuando compra buenos fondos pero justo cuando lo están haciendo de forma extraordinaria. Desde el momento que compra a 5-10 años vista tiene bastantes números para terminar sufriendo más de la cuenta simplemente para igualar al índice.


#20

Excelentes aportaciones. Dan ustedes en el clavo, uno ve el 20% anual del fundsmith y alucina. Ahora bien, veo muy complicado que pueda mantener esa rentabilidad durante los próximos 6-7 años debido a el motivo que comentan. El tiempo dirá, lo que no cabe duda es que es un gran fondo, uno se siente muy cómodo (n general) con esas empresas a largo plazo.