Un ladrillo del ladrillo


#1

El cielo está enladrillado
¿quién lo desenladrillará?
El desenladrillador que lo desenladrillare,
buen desenladrillador será.

Esperando no ser demasiado “contrarian del contrarian” pero con la sensación de que últimamente mucha gente más inteligente que yo piensa que el ladrillo es prácticamente una temeridad y que los dividendos son una de las peores opciones posibles como retorno de la inversión, me he lanzado a la búsqueda de “un algo” que pueda resultar satisfactorio como inversión, al tiempo que reúne estos dos conceptos, tratados casi de obsoletos por lo que yo llamo “la inversión moderna” en la que una serie de agentes trata de convencer a la gente de que, en nombre de las virtudes del interés compuesto y la eficiencia fiscal, les entreguen sus ahorros, de un modo prácticamente indefinido, para conseguir unos retornos (allá por el lecho de muerte) que, en general, no me parecen muy satisfactorios (mejor no sigo por ahí que no es el objetivo de este texto).

Brookfield Property Partners (BPY) es una parte del entramado Brookfield que se dedica a la parte más puramente “ladrillil” del negocio. Básicamente: pedir algo de pasta, comprar edificios y/o terrenos, acondicionarlos o directamente construir para después alquilar y/o venderlos. Vamos el negocio del ladrillo de toda la vida y el sueño del español medio (muchas veces convertido en pesadilla). De la estrategia general de la compañía (BAM) @arturop ya ha hecho un magnifico resumen aquí por lo que intentaré ceñirme a lo que atañe más directamente a esta parte del negocio.

Lo mas sencillo para hacerse una idea creo que es mostrar una imagen de lo que hacen:

Comprar un edificio en una zona premium, meterle algo de deuda, darle un lavado de cara y sacar una rentabilidad. Parece sencillo pero no lo es. Y lo peor es que mis recursos (imagino que a muchos lectores les ocurrirá lo mismo) no alcanzarían ni para comprar un par de ladrillos del portal: por eso la importancia de la escala (algo que según muchos es más un lastre que una ventaja competitiva). Este es solo un pequeño ejemplo para ponernos en situación pero estos buenos hombres y mujeres de Brookfield tienen propiedades por todo el mundo. Además, muchas veces no se limitan a un edificio (adquieren manzanas enteras, bloques de oficinas, centros comerciales o todo junto).

Tengo que reconocer que uno tiene cierto sesgo (negativo) al ladrillo por lo que ha pasado en España pero a nivel global (y el alcance global es otra de las ventajas de esta gente) la foto a largo plazo no parece tan mala de cara a quién compre en zonas buenas (de esas que son inaccesibles para mí: centro de NY, Londres o Australia donde los niveles de ocupación y el empuje de las personas que quieren vivir en el centro hacen que por ejemplo la oferta de ciertos negocios, como podría ser hoteles y oficinas, pueda tender a disminuir (bueno para los propietarios). Este además parece un fenómeno que como les decía se va a ir acentuando a nivel global:


Y dados los niveles de ocupación que esta gente tiene y que su estrategia va encaminada a comprar cuando hay buenos precios… tal vez mal no les salgan las cosas. Menudo rollo pseudo-macro estoy soltando. No me reconozco jeje. Es solo que quería plasmar una idea general de a dónde va el negocio.

Y después de hablar del feo-ladrillo, vamos a pasar a la otra cuestión: el feo dividendo.
Bien BPY no paga dividendo. No sé preocupen, mi intención no es tomar el pelo al lector: la compañía tiene una estructura peculiar y además cambiante (esto último por algo que les comentaré después): se ha constituido como un LP (figura que no existe en España) con domicilio social en Bermuda (pueden imaginarse el motivo) y este tipo de empresas en ved de dividendos realizan distribuciones (donde, así a groso modo, la persona/empresa que los recibe sería la encargada de tributar de acorde a su nivel de renta en lugar de hacerlo la empresa por el IS o similar) pero esto es una figura americana (y la empresa está en Bermuda) y hay una acuerdo por el que canadienses y estadounidenses tributarían, de un modo similar a los dividendos; lo que es bastante ventajoso ya que recuerden que la empresa no ha pagado antes (pero nosotros no somos canadienses ni estadounidenses). Consulten con su banco/ broker pero lo mas habitual sería que la retención fuera como si de una empresa USA (15%) o Canadá (20%) se tratará (mejor elegir la opción USA) y luego en España al considerarse como dividendo pudieran reclamar al fisco. Ojo que en este tipo de empresas, en determinadas ocasiones, dentro de la distribución hay sorpresas agradables y parte no lleva ningún tipo de retención.

¿Cómo es la distribución? Pues a día de hoy anda por el 6 y pico bruto ¿Cómo tan alta? Por ser un buen negocio y por que la estructura al ser más eficiente fiscalmente permite un reparto más elevado.
Un seis y pico está bien pero en mi opinión más que el dividendo/distri en sí, lo importante es lo sostenible que este sea, así como la perspectiva que tiene la empresa de ir aumentándolo (luego hay que creerlo). Bien, la intención en BPY está en ir aumentando la distribución entre un 5-8% anual. Luego ya cada uno decide si lo reinvierte o se lo gasta en unas vacaciones. En el pasado reciente las cosas han ido así:


Y para este año aumentará un 6 y algo.

Hemos hablado de que a BPY les gusta comprar cosas buenas pero también les gusta comprar barato y… comprar a lo grande ¿Por qué digo esto? Pues porque en estos momentos se encuentran finiquitando la comprar de GGP: una empresa del estilo a la propia BPY, con unos activos de primera, en una situación cercana a la quiebra provocada por una financiación indebida (dicho esto por la propia Brookfield). Lo gracioso es que el tamaño de GGP es imponente y que la compra se realiza, en buena parte, con intercambio de acciones (qué emitir acciones es siempre perjudicial es otro mantra bastante discutible pero eso da para otro post). El caso es que estas compras tan grandes y peculiares lo desvirtúan todo bastante y suelen ser una catalizador importante (para bien/mal). En mi opinión: precios de quiebra no parecen malos precios. Luego están las sinergias que se consiguen y la escala que ofrece la combinación de ambos negocios. Quién sabe, igual incluso se aceleran las distribuciones.

Esta compra es importante además por permitir a BPY operar como un reit americano (GGP ya lo era) de forma que ocurre algo peculiar y es que cotiza con dos tickers independientes pero con los mimos derechos (es un rollo así que no entraremos en ello y comprar BPY es más beneficioso para un no-americano). De todas formas muestro como queda la estructura de la empresa:

Y para terminar (queda mucho en el tintero ya que esto no es más que una primera aproximación a lo que es esta empresa) dejo unas fotos “molonas” de lo que uno está comprando que siempre es divertido saber de que es uno dueño exactamente:

Este artículo está lejos de ser un análisis serio o una recomendación de compra o de venta. Como en cualquier inversión todo podría salir rematadamente mal y el endeudamiento y su gestión pueden precipitar las cosas en una u en otra dirección. De modo que cada uno debería hacer su propia investigación.

Tengo intereses en la compañía de las que les hablado.


#2

Solo se puede dar 1 me gusta?
Análisis top, en un tema poco comprendido (por lo menos para mi)
Gracias.


#3

Voy a hacer un poco de devil advocate, espero que no le importe:

Creo que hay persoas por aquí que no opinan igual y llevan la estrategia justamente de comprar empresas sólidas que distribuyan buenos rendimientos y luego reinviertirlos.

Sobre el incremento de la población, creo que es mejor cruzarlo con otras fuentes, las pirámides poblacionales se están invirtiendo. Incluso en India, se están occidentalizando mucho, las personas se casan cada vez más mayores y tienen menos hijos… no digo que disminuya, sino que iguale se crecimiento tan explosivo, luego no es tal…

Sobre que el ladrillo ha causado estragos en España pero no tanto en otros países, no estoy de acuerdo. USA sin ir más lejos se vió también muy afectado. Hay de todos modos informes sobre esto en otras fuentes.

Tiene datos sobre ese 6% de distribución en periodos históricos?

Creo que sería interesante cruzar datos con otras fuentes, parece un poco estar leyendo el dossier de venta de este BPY… :slight_smile: Espero que no le moleste mis observaciones


#4

De ladrillazo, nada, una gozada. Muy buen punto el de la escala: creo que es fundamental. Tampoco conocía, obviamente, la estructura LP. Me asalta una duda: si compran GGP y ésta está sobreendeudada, esta deuda pasará a BPY, si no me equivoco. ¿Cómo afectará esto a la nueva BPY?


#5

A Bruce Flatt le gusta esto. Muy generoso por compartir señor @Fernando, de tan trabajado y claro que lo tiene, nos lo ha dejado mascadito. Qué suerte poder leer contenidos de tan alta calidad.


#6

Pero no habla del incremento de la población en sí, sino del incremento de la población, que vive en ciudades.


#7

Muchas gracias @Fernando por el análisis. Solo un detalle, la retención de los dividendos de empresas canadienses en Interactive Brokers es de un 15%, exactamente igual que USA. Desconozco en otros brokers.

En cuanto a lo del ladrillo. Desde mi visión de barra de bar, lo esencial es localización, diversificación global y en definitiva propiedades de alta calidad. Y como usted bien dice, esto es imposible de conseguir por particulares como nosotros, por lo que tenemos que confiar esto en gestores que vayan cargados de billetes. Y estos de Brookfield parece que saben como gestionarlo y parecen también alineados con nosotros. Y en los REITs USA, hay muchos, pero no he encontrado apenas nada con huella global, están muy centrados en USA siempre. En Europa tenemos URW por ejemplo, pero los de USA incluso los mas grandes tipo Simon Property parecen estar concentrados en USA. Otro buen punto para BPY, tienen libertad para mover el capital allá donde estén las oportunidades.

El pero que yo le pongo es que no estaban todavía en 2008. No tenemos un punto de referencia de la resiliencia de BPY en una crisis. Supongo que es un poco efecto retrovisor ya que la siguiente puede ser diferente, pero por ejemplo uno ve que URW se comporto bien en esa crisis, consiguieron mantener el dividendo y capearon el temporal.


#8

Muchas gracias por su aportacióbn @Fernando BPY es una firme candidata a entrar en mi holding.
En cuanto a la tributación de las distribuciones que cita, tal vez podría funcionar como el dividendo de Teekay que, al estar domiciliada en Bermuda, se paga íntegro sin retención.

Recalco que es una suposición pues desconozco si se aplica el mismo sistema.


#9

Buenas,

En primer lugar gracias por su post.

Personalmente tengo interés en aportar parte de mi cartera al sector REIT pero no termino de decidirme.

Al leer su análisis sigue sin quedarme claro si es preferible invertir en una o varias empresas del sector o bien olvidarme e indexarme al sector REIT mediante el fondo que tiene Amundi:

Amundi Is Ftse Epra Nareit Global Ae-C con ISIN LU1328852659 que es un fondo de acumulación y que se puede contratar en Renta 4 desde 200 € con un TER de un 0,34% anual.

A continuación adjunto algunas capturas de dónde invierte dicho fondo.

1.- Desglose por regiones donde invierte el fondo:

2.- Número de posiciones en cartera indicando las de mayor peso:

3.- Posiciones totales del fondo a fecha 31/03/2018 donde se indica nº de participaciones, nombre de la empresa en la que se invierte, valor en EUROS y % sobre el total de la cartera. Como podéis observar en España invierten en LAR, MERLIN, etc.

4.- Por último captura de la rentabilidad del fondo. No tiene casi trayectoria ya que es relativamente nuevo.

Un detalle… Brookfield Property Partners (BPY) no sale en los listados que os copio arriba. ¿A qué se deberá? En cambio en el indexado Amundi World o Norte América sí sale.

Ante todo ésto y debido a evitar una posible nueva burbuja inmobiliaria a largo plazo… ¿será mejor enfocarse en una o varias empresas del sector o bien indexarse con aportaciones periódicas a este fondo y olvidarse?

Una cosa sí tengo clara: a la hora de invertir en una empresa como Brookfield debe ser lo más global posible. No invertiría en una empresa con únicamente activos locales ya que la posibilidad de comerte una burbuja o nula rentabilidad son mucho más amplias.

Llevo con este dilema unos meses y no termino de decidirme… :upside_down_face:


#10

Vaya perla que nos trae a la palestra @Fernando .
De entrada todo lo que veo de BPY me gusta : activos de calidad , buenas distribuciones y “barata” ( PER de 11 y pico ) . Si el gráfico de largo plazo no me engaña empezó a cotitzar en 2013 por encima de los precios actuales , marcando mínimos a 18 y pico en Abril de este año … entiendo que esta " ineficiència del mercado " se debe sólo a la indigestión que le va a provocar la compra de GGP o quizás hay gato encerrado?
Saludos


#11

Excelente @Fernando.
Dan ganas de vender todas las PM y MO y comprar BPY :upside_down_face::upside_down_face::upside_down_face:

Muchas gracias por todo el aprendizaje que nos está regalando.
Artículo TOP.:chart_with_upwards_trend:


#12

Muchas gracias, @Fernando, magnífico post.

Pregunto desde la ignorancia: ¿está usted seguro de que Hacienda da por buena la asimilación de esa distribución a un dividendo en cuanto a la tributación aquí en España?


#13

En el caso de ING, el tratamiento es igual que si fuera un dividendo. También me ha pasado en ING con otra empresa que una opa la iguala a un dividendo, por lo que hay que venderlo antes del fin de la opa


#14

Muchas gracias a todos!!

Las criticas y observaciones siempre son bienvenidas @Dorado. Tal vez he expuesto lo mejor de la compañía con demasiado ímpetu. No lo sé: mi intención solo era la de exponer de forma breve a que se dedica la empresa (bastante desconocida en mi opinión) y alguna de sus peculiaridades. Como he dicho esto no es un análisis y cada uno debe hacer sus números.

Yo mismo :rofl:.

Lleva toda la razón en lo de USA, lo que no es contradictorio con que en España también se sufriera una situación dura qué, tal vez, nos produzca cierto sesgo negativo.

Empezaron justo tras la crisis de forma autónoma. Uno puede mirar lo que ha pasado con otras empresas del grupo y lo que ha pasado vs el guidance.

Un poco lo que le comenta @Underhill: más que el incremento de la población (algo difícil de estimar) se trata de la preferencia de las personas por vivir en las ciudades en lugar de en el campo y en buenos barrios en lugar de en los suburbios.

Aquí hay que fiarse de la trayectoria de Brookfiled en negocios relacionados; por muy bien que lo hicieran es un riesgo. También es verdad que tal vez la próxima gran crisis no sea del ladrillo.

El tema de las distribuciones es bastante complejo ya que dentro de la distribución pueden incluirse dividendos y/u otros repartos: dependiendo de que sean uno u otros y de dónde sea el lugar en el que la empresa declare los ingresos (esto es importante), la retención en origen oscilará entre el 0% que indica @Savrola (En TK el general partner o GP también está en Bermuda mientras el de BPY que es BAM está en Canadá por lo que igual se complica algo la cosa) y el 25% de un dividendo ordinario en Canadá (he puesto 20% en el artículo pero es un error: @Waits tengo que enterarme del del 15% en IB no sea que mi intermediario me esté timando jeje ¿Le ha pasado con alguna empresa en concreto o es en todas?). Un poco por todo esto es perfectamente posible que, en cualquier LP, las retenciones sean distintas o inexistentes dependiendo de la ocasión. Luego, en España hacienda lo asimila todo a dividendo @scribe y hay que pasar por caja (en mi caso en todas las empresas con distribuciones lo han asimilado).

No estoy seguro. La estructura de “reit USA” BPY la adquiere precisamente ahora, con la comprar GGP. Tal vez por eso no salga en su listado. Estos negocios siempre me han parecido muy interesantes para tener en cartera @Tore. De fondos lamentablemente no tengo mucha idea de modo que no puedo ayudarle. Si no está seguro lo mejor, diversificar. Luego hay ciertos reits “peculiares” que a mi me parecen grandes negocios: AMT (torres de telecomunicaciones), STOR (almacenes), los de vallas publicitarias…

Desde el punto de vista de los riesgos que pregunta @Ojeador yo creo que va muy encaminado @xiscomartorell: aquí hay mucha deuda y la gestión de la misma es importante (aunque esté ligada y respaldada por un activo). No olvidemos que sí a estos de Brookfield les gusta comprar cosas quebradas (y refinanciarlas normalmente vía su matriz BAM y los fondos que esta capta) es precisamente debido a que previamente estos negocios han quebrado (por la deuda).

Eso jamás!!!:face_with_symbols_over_mouth::face_with_symbols_over_mouth::face_with_symbols_over_mouth::joy::joy::rofl::stuck_out_tongue_winking_eye:


#15

Pues en Canadá tengo compradas desde hace un tiempo BIP, BEP, Enbridge y Emera. Y de todas ellas he recibido ya varios dividendos y todos con el 15% de retención en origen. He comprado hace poco BPY precisamente para completar la cuadratura del círculo Brookfield y QSR, pero de esas aun no he recibido dividendos. Mi sentido arácnido me dice que Interactive Brokers al ser un broker americano se beneficia en las canadienses, ya que los amis pueden reducir el impuesto canadiense al 15% presentando algún documento simple según leí. Al estar las acciones con el “street name” de IB, pues directamente nos beneficiamos de ese hecho. En los brokers españoles al no ser americanos, directamente les meterán el 20% que es el habitual parece, desconozco si hay algún tipo de papel para evitar esto de cara a un particular en la Unión Europea.


#16

Muchas gracias, muy amable! Tiene todo el sentido.

Voy a hacer un pequeño experimento y comprar otras pocas con un segundo intermediario (USA) y ver qué pasa respecto al Europeo.


#17

Yo tengo BAM en ING y me aplicaron 25% en origen, y al sobrante un 19% en destino.


#18

BAM tiene la sede en Canadá;a mí también me retienen un 25%. BIP, BEP, BPY, BBU tienen su sede en Bermudas


#19

A mí me parece bastante atractiva la alternativa propuesta por @Tore

He comprobado que efectivamente este fondo se puede comprar en R4 a partir de 200 euros y que tiene un bajo TER, como indica. Si bien carece de demasiado track record, podemos acudir a su índice de referencia. Lo que he encontrado es esto:

EGXU_20180831.pdf (193,1 KB)

Saludos.


#20

Hola @xiscomartorell,

hay algo que no me cuadra en la información que envía ya que el índice que adjunta es sin USA:

FTSE EPRA/NAREIT Developed ex US Index

y el Fondo que indicó @Tore si que lleva la mayor parte en USA: