Os dejo un artículo que me he encontrado por la red: Juan Sainz de los Terreros, socio fundador de Udekta Capital. Muy interesante.
Sin animo de ofender, quería comentar lo que entiendo como la falacia del ‘value investing’.
Entrando primero en el significado de la palabra falacia vamos a ver qué dice la RAE . Falacia:
- f. Engaño, fraude o mentira con que se intenta dañar a alguien.
- f. Hábito de emplear falsedades en daño ajeno.
La RAE hace hincapié en una especie de intención de engañar con el objetivo de hacer daño a alguien. Pero si vamos al origen de la palabra nos encontramos con que la palabra falacia viene del latin ‘fallax’ (engañoso, traicionero, falso) o ‘falla’ (defecto, error), añadiendo la terminación ‘ia’ (cualidad). Por lo que podríamos traducir la palabra falacia como la cualidad de engañar o de cometer errores. Ahora, toca evaluar si el engaño o el error cometido es intencionado o no lo es. Cuando uno comete un error o engaña conscientemente, este error o engaño suele venir acompañado de la intención de hacer daño a alguien como se indica en la definición de la RAE. Pero a veces engañamos no para hacer daño si no para todo lo contrario, para que una persona no sufra o no se preocupe por algo. Por ejemplo, en ocasiones alguien dice que está bien cuando a lo mejor está con fiebre y por lo tanto no se encuentra bien pero no lo quiere decir para no preocupar a un familiar o a un amigo. Otras veces, ‘engañamos’ sin darnos cuenta o cometemos errores sin ser conscientes de ello. ¿Esta situación realmente es un engaño? ¿Es un error malintencionado? Por ejemplo, decirle a alguien que mañana habrá un concierto en tu ciudad por que lo has oído en la radio, pero no lo habrá debido a un fallo en la noticia dada por la persona a la que escuchaste, ¿es un engaño tuyo o es un error que cometes sin mala intención dado que tú realmente pensabas que iba a ver un concierto aunque finalmente sea otro día? Aquí ya entramos por tanto en engaños sin mala intención o en errores cometidos sin el objetivo de hacer daño a alguien aunque luego pueda darse ese daño.
De esta manera, encontramos otras definiciones de falacia a las de la RAE que entiendo como válidas. Por ejemplo, “una falacia (del latín: fallacia, ‘engaño’) es un argumento que parece válido, pero no lo es. Algunas falacias se cometen intencionalmente para persuadir o manipular a los demás, mientras que otras se cometen sin intención debido a descuidos o ignorancia. En ocasiones las falacias pueden ser muy sutiles y persuasivas, por lo que se debe poner mucha atención para detectarlas.”
Con todo esto de fondo, me quiero referir ahora a la falacia del value investing siendo esta falacia un error sin mala intención que creo que cometemos muchos de los que en ocasiones basamos nuestras inversiones en esta filosofía de inversión.
Tenemos que definir ahora qué es el value investing. Por ‘value investing’ se entiende a la filosofía de inversión por la que se compran acciones de compañías por un precio inferior al valor real que realmente tienen. Es decir, comprar un activo (acciones, empresas, etc) por debajo de su precio real y con un amplio margen de seguridad. Se hace de esta manera una distinción entre precio y valor. ‘Precio’ es lo que pagas y ‘Valor’ es lo que recibes.
Hasta aquí todo bien y todo bastante razonable.
Ahora entramos en la falacia del value investing .
¿Qué valen los activos, las empresas y las acciones de las compañías? Aquí es donde creo que se comenten errores involuntarios sobre todo cuando aplicamos el value investing a la compra de acciones de empresas cotizadas. La dificultad está en calcular el “valor real” y concluir que has comprado una acción pagando un precio por debajo de su valor cuando realmente es complicadísimo, y en ocasiones imposible, conocer el valor de una empresa. Puedes argumentar que el precio es atractivo en función de un valor que le das a una compañía pero creo que afirmar que una persona sabe lo que vale una empresa es una ‘falacia’ en multitud de ocasiones. Mi intención ni mucho menos es con esta afirmación desacreditar a esa persona o personas que dicen saber lo que vale una empresa o reprobarla. Yo mismo hago análisis en los que fijo un precio de referencia para las acciones de empresas cotizadas como parte de la valoración de una compañía pero sabiendo que ese valor que le doy puede ser erróneo y siendo consciente que dicho valor lo modificaré con el paso del tiempo debido a la consecución de hitos o tras la aparición de problemas no analizados ni cuantificados. ¿Esa modificación del valor es una modificación mía o realmente es una modificación del valor de esa empresa? Por lo tanto, cuando digo que compro una acción porque para mí está por debajo del valor de la empresa y luego modifico el valor y tengo que vender las acciones por darme cuenta que la compañía ahora vale mucho menos, ¿el error está en mí o en el value investing ? Más que equivocarse el value investing , el que se equivoca creo que es el ‘value investor’ que dice comprar por debajo del valor cuando realmente está comprando por encima.
¿Cuánto tiempo e información necesitamos para saber cuál es el valor de una compañía? ¿Cuál es el procedimiento por tanto para valorar una empresa? ¿Qué método de valoración hay que utilizar? ¿Qué analizamos? ¿Cuántos años descontamos? ¿Conocemos a una empresa por dedicarle 10 horas o 190 horas? ¿Conocemos el futuro? ¿El valor es un valor fijo inamovible? Si podemos modificar el valor, ¿cuándo se puede modificar?
Muchos diréis y diremos, que para responder a muchas preguntas y para basar nuestra inversión en el ‘value investing’ la clave está en el margen de seguridad más que en el valor concreto de una empresa. El valor casi todos sabemos que es muy difícil de calcular. Diría que imposible porque o admitimos que somos adivinos o si no, creo que es imposible saber el valor real y concreto de una compañía. Aquí entra el margen de seguridad para salvar este escollo. Pero es que el margen de seguridad se aplica sobre un valor el cual es imposible de calcular o casi imposible y que además lo modificaremos con el tiempo por diversos motivos. Y si lo modificamos es porque el valor ha cambiado y se acepta, o es porque han ocurrido hechos que no conocíamos y por tanto esa valoración era errónea. Evidentemente, hay empresas cuyos resultados y flujos de caja son más previsibles que otros. Pero el tipo de interés de descuento a la hora de descontar esos flujos de caja puede llevarnos a tener valoraciones muy dispares dependiendo de cuál utilicemos. De ahí que, aunque tengamos información futura más previsible, hay variables incontrolables que nos llevan a valoraciones distintas dependiendo del tipo de interés utilizado y del riesgo que queramos asumir.
¿Realmente el margen de seguridad es el ‘seguro de accidentes’ en la valoración? ¿El margen de seguridad sobre una valoración errónea es un margen de seguridad válido?
El Value Investing lo veo por tanto como una quimera, un deseo y una filosofía muy válida para invertir como ‘filosofía’, la cual comparto y creo que me baso en ella en muchas de mis inversiones, pero que ni mucho menos nos da la llave del éxito si queremos tener la fórmula irrefutable para conseguir ganar dinero ya que para ello hay que comparar algo etéreo. Y no nos da la llave del éxito porque basa su definición en la obtención del valor de una empresa que es imposible de conocer en la mayor parte de los casos. Como he comentado, es cierto que hay empresas más fáciles que otras de valorar. Pero el futuro siempre es incierto. Además, varios value investors aceptaran distintos tipos de valoración dependiendo del riesgo a asumir y por tanto se aceptan distintos resultados sobre el valor de una compañía.
Hay inversores que se basan en el value investing que afirman que una empresa que no ha demostrado que su modelo de negocio funciona o que si no tiene flujos de caja positivos ya, no es una inversión ‘value’. ¿Por qué no? ¿Otra persona no puede conocer mejor que tú la ventaja competitiva que tiene una empresa o qué valor tiene? ¿Invertir en empresas en pérdidas no es ser ‘value’? ¿Invertir en empresas no consolidadas no es ser ‘value’? Muchos ‘value’ dirán que no y otros que sí. Entonces, ¿dentro del value investing hay varias teorías o ramas? Pero si la base de una inversión en valor ( value investing ) es comprar y pagar un precio por debajo del valor que tiene un activo, la clave estará en la valoración. Y aquí volvemos a lo de siempre. ¿Quién sabe lo que valen las empresas?
No quiero con este artículo ni mucho menos criticar al value investing ni a los inversores en valor ( value investors ). De hecho, si yo me definiera como inversor me gustaría definirme como un ‘value investor’. Pero es que creo que cuando valoro una empresa, nunca llego a saber lo que vale realmente. Creo que me faltan muchísimos conocimientos en cuanto a la evolución del sector de una determinada compañía que analizo, me faltan conocimientos mucho más profundos de contabilidad, me falta conocer mucho mejor a las compañías que analizo (unas horas o muchas horas de valoración no sé si me asegura conocer las entrañas reales de las empresas), me falta conocer mucho mejor la evolución de sus competidores, me falta conocer e identificar riesgos debido al desconocimiento de un determinado modelo de negocio, etc, etc. Con esto de fondo, decir que soy un ‘value investor’ o que baso mis decisiones de inversión en el ‘value investing’ creo que es pretencioso. Además, es que posiblemente también me falten muchos conocimientos sobre lo que realmente es el ‘value investing’ si quiero ir más allá de la simple definición de comprar y pagar un precio por debajo del valor real de un activo.
Me gustaría decir que invierto en una determinada empresa porque compró por debajo de su valor real. Pero es que, si soy honesto, no sé casi nunca o nunca cuál es el valor real de una compañía.
Volvemos a un bucle del que es difícil de salir con estos planteamientos.
En definitiva, sólo quería generar un pequeño debate sobre lo que entiendo como la falacia del ‘value investing’ aunque a lo mejor debía derivar esta afirmación en la falacia de los ‘pseudo value investors’. Es decir, a lo mejor es que muchos dicen o decimos en alguna ocasión que somos ‘value investor’ cuando realmente no lo somos, siendo meros aficionados al ‘value investing’.
, quiero hacer hincapié en un detalle que creo que es de vital importancia.
