De Francisco Paramés a Terry Smith

Si, pero ahí el mercado estaba de media a 60/80 veces beneficios y hoy está a 25, la diferencia sigue siendo muy grande con Japón.

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Opino en línea con @Underhill, el conjunto del mercado está algo alto pero “afortunadamente”, hay otras muchas empresas a múltiplos bajos.
En el caso de Japón estaba todo a múltiplos estratosféricos.

Lo único que sí que se está viendo es una gran concentración de capital en determinados sectores de moda. Luego está nuestro querido tabaco y otras cosas por los suelos.

Lo único que nos dice la historia es que cuando entra mucho dinero en un sector, los retornos esperados suelen ser menores.
El tiempo nos dirá.

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Opino igual, y creo que seguramente en aquella época no habría nada a lo que “agarrarse”. Sin embargo hoy hay bastantes cosas muy caras, unas pocas aparentemente baratas, y unas cuantas que están a precios razonables.

Eso no quiere decir que no pueda venir una caída gorda, pero creo que no son precios para pensar en varias décadas en blanco como en Japón.

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En tal caso, quizas sea tambien una caida en “K”

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Yo esta semana he vendido mis JNJ y he cargado más MO.

Las empresas de calidad como Johnson&Johnson son muy sólidas y no creo que vayan a dar sorpresas desagradables. Ahora bien, cotizan ya a unas valoraciones muy elevadas, y si difícilmente pueden subir más, lo único que pueden hacer es bajar.

Aunque ya sabemos que «los mercados pueden mantener su irracionalidad más tiempo del que tú puedes mantener tu solvencia», y entrar en una auténtica burbuja a la japonesa. Quizás lo mejor de la fiesta empiece ahora. Chi lo sa?

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Unas reflexiones interesantes viniendo de alguien que suele ser muy optimista en general como usted.

El caso japonés muestra en toda su extensión ciertas tipologías de riesgo que uno asume en renta variable.

Los niveles de valoración terminan presionando la rentabilidad a largo plazo de un modo muy sensible. Cuando un activo está caro o muy caro, tiende a normalizar su rentabilidad a largo plazo a la baja. Creo que hay que asumirlo. Cuando uno entra a los niveles actuales de valoración de los mercados, a largo plazo, estoy hablando de 15-20 años, la probabilidad que se encuentre rentabilidades anualizadas sensiblemente menores que las históricas es alta. Que uno no haya llegado a los niveles de valoración de Japón donde han tardado casi 30 años en volver a los mismos niveles en Net Return muestra hasta que punto el exceso de precio puede condicionar la rentabilidad futura a la baja.

Ojo que algo parecido pasó con el oro del que gusta decir mucho que es reserva de valor pero de los niveles ajustado a inflación de principios de los 80, ha tardado 30 años en volver a niveles parecidos.

La comparación sin embargo de pagar valoraciones muy elevadas históricamente con el caso japonés, muestra hasta que niveles puede crecer la sobrevaloración antes de caer. Aquí el error está en confudir el que siga incrementándose los niveles de sobrevaloración con que no exista esa sobrevaloración. Vamos que es perfectamente compatible que el mercado doblara su precio los próximos 5 años desde los niveles actuales (un 15% anual) con que, desde esos mismos niveles actuales la rentabilidad a 20 años vista fuera del 2-3% anual.

Cuando los inversores actuales hablan que la situación actual está lejos del caso japonés o de la burbuja punto com, mi pregunta es si aunque esté lejos, admiten las probabilidades que los niveles de precio actuales, aunque lejos de esas situaciones, supongan rentabilidades significativamente menores que las históricas. Eso no depende simplemente de que sea verdad que estemos lejos de esas dos situaciones. Cada mercado tiene sus particularidades.

Ya saben que me gusta el cálculo ese que hacía Bogle, para cierto largo plazo, de tres factores que inciden en la rentabilidad futura, para no confundirlo precisamente con según que inversores que tienden a pensar que la rentabilidad futura estará necesariamente en línea con la pasada o incluso con la reciente.
Les dejó un magnífico artículo que lo explica muy bien La última década en el mercado estadounidense. "Plus ça change, plus c'est la même chose"

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La previsión de la compañía para este año es un BPA de algo más de 8 dólares (teniendo en cuenta que es un año impactado por el Covid, en 2019 fue de 8,68$) y la previsión de analistas es que en 2021 sea de más de 9 dólares.

Si damos por buenos los 8 dólares de beneficios deprimidos estaría cotizando justo a 20 veces beneficios, si nos creyésemos los 9 dólares y pico de 2021, a menos de 18 veces. Que esas 20 veces beneficios sea barato o caro es una cuestión ya meramente subjetiva, pero desde luego no parece que esté cotizando a valoraciones irracionales.

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A raíz de lo que comentaba aquí, dado que creo que otros fondos no dan esa información como sí hacefundsmith, he mirado en Morningstar el detalle de la evolución del FCF de la cartera en 2020 de Cobas Selección:

Los datos son sólo hasta septiembre, pero podemos ver que el FCF de la cartera ha disminuido una cuarta parte. Eso implicaría que Cobas, pese a haber caído un 25%, no estaría más barata que un año antes.

Por supuesto eso realmente no es así, porque el FCF de la cartera se ha visto impactado por un año excepcional y en parte también lo hará en 2021, pero lo normal es que a más largo plazo recupere (siempre que alguno de los negocios no quiebre)

Por eso mismo, también creo que de poco sirve este año sacar conclusiones sobre el FCF Yield de la cartera de Fundsmith a principios o finales de 2020. De hecho, me ha sorprendido que se hubiera incrementado un 8%.

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El Cash Flow que indica en esa parte Morningstar es el Cash Flow Operativo y no el libre.
Por otro lado, ese ratio (Al menos es lo que entendí por la explicación de Fernando) indica el crecimiento histórico que han tenido hasta hoy las empresas de su flujo de caja.

No indica que de un año para otro las empresas hayan perdido ese importe.
La única conclusión que puedo llegar yo a sacar en el caso de Cobas, dado que como comenta @Underhill no habla nada acerca del FCF en cartas, es mirándolo a través de los múltiplos (Si asumimos la hipótesis de que la cartera no cambia).
Se puede apreciar como estando el VL liquidativo más bajo que antes, el P/E sigue siendo el mismo.
Esto es a “simple vista” una clara pérdida de valor en el fondo (Podemos asimilarla a la reducción del Net Income este año o a futuro). Lo que no es seguro es que vaya a ser al igual que en el Fundsmith, permanente.

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También hay que analizar el comportamiento que tuvo el fondo del señor Smith durante la pandemia:

Se comportó como una especie de “Renta Fija” dentro de la cartera en el sentido de que aguantó muy bien los meses malos y recuperó enseguida valores preCovid y quizá ese es el papel que nos interese a muchos que juegue un fondo de este tipo en una cartera.

De acuerdo en que a estos múltiplos quizá ya no sea conveniente aportar más pero tampoco creo que sea el momento de salirse ni mucho menos.

Respecto a los múltiplos de la cartera y su evolución al alza, también creo que para eso tenemos al señor Smith y su gestión activa. No creo que se le haya pasado por alto lo que está ocurriendo en su cartera y en algún momento reaccionará soltando las empresas con mayor peligro y entrando en nuevas empresas que moderen de nuevo los ratios del fondo. Aunque esto vaya en contra del “do nothing”. Para eso le pagamos ¿no les parece?

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Como digo, por desgracia, Cobas no ofrece la información como sí lo hace Fundsmith, por lo que no tengo otra fuente a la que acudir. En cualquier caso, creo que es bastante razonable afirmar que las empresas que componen la cartera de Cobas habrán generado, en agregado, menos FCF en 2020 que en 2019.

Cuánto menos, es difícil saberlo, pero lo que quiero decir es que si hubiera sido un 25% (en la práctica para mí ejemplo da igual si ha sido un -5% o un -50%), si el precio se hubiera mantenido constante ello no implicaría necesariamente que la cartera se hubiera encarecido en el año, porque estamos analizando los datos de un año fuera de lo común.

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De todas formas, las compañías de cobas y fundsmith no se pueden comparar por las mismas métricas.

A las compañías de calidad de Terry se les presupone grandes crecimientos del FCF, así como oportunidades de reinvertir el capital a altas tasas de retorno (que conllevan a este crecimiento).

Cobas lleva compañías que nadie quiere, o en procesos de reestructuración.

Un ejemplo clarísimo es la venta de HYGO por 1,2 bn que golar efectuó y, aunque recibió gran parte del pago en acciones de NFE, Golar cotiza hoy a 1,3 bn.

No tiene ningún sentido!!!.

En definitiva, hay muchos activos ocultos por ahí que el mercado no quiere ni regalados (todavía).

Por la otra parte, necesitamos que pasen cosas muy buenas para mantener las rentabilidades pasadas. Si lo pensamos fríamente un yield de algo más del 2% en renta variable…Si mañana hubiese que subir los tipos, menuda leña…

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Ojo que esto ha pasado por circunstancias de mercado, no porque Terry Smith sea un genio controlando la volatilidad.

Insisto, la renta variable es volátil antes o después.

Por otra parte, para alguien que haga aportaciones periodicas mucho mejor haber estado en los que cayeron más.

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Y bastante razonable afirmar que se habrán visto más afectadas que las de Terry.
Eso sin duda.
Aunque es difícil de saber dado que si gracias a esto acaban quebrando muchas de la competencia, a lo mejor el FCF futuro crece más de lo esperado.
La caja neta de las compañías ha sido siempre relevante en esta cartera.

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Bueno, yo creo que precisamente los participes en Cobas han visto como cosas muy baratas (aparentemente) pasaban a estar mucho más baratas para finalmente concluir que nunca lo estuvieron.

No siempre comprar lo que nadie quiere da resultados, a veces nadie lo quiere por una razón y resulta ser la correcta (otras no, claro).

Ahora bien, no estoy de acuerdo en que las compañías no se puedan comparar por las mismas métricas, porque el valor de los negocios en los que Cobas participa vendrá determinado por la capacidad de esos negocios de generar beneficios en el futuro y, casi con toda probabilidad, esos negocios en 2020 han generado menos beneficios y FCF (o más pérdidas), que en 2019. Eso no significa que al mismo precio pasen a estar más caras, necesariamente.

Por último, para mantener las rentabilidades pasadas de Fundsmith estoy de acuerdo en que tendrían que ocurrir cosas muy buenas. Personalmente no creo que ocurran, y por eso dudo que quien compre hoy vaya a obtener un 15% o 16% anualizado los próximos 10 años igual que quién compró hace 10, pero es que mi objetivo no es obtener esa rentabilidad, una mucho más modesta me parece suficiente. Si alguien espera esa rentabilidad para siempre, tal vez se lleve un disgusto.

Que conste que tampoco creo que Parames vuelva a obtener nunca unas rentabilidades como su media histórica en Bestinver a largo plazo (con los tipos de interés actuales), pero tampoco creo que eso deba preocupar en absoluto a ningún participe si puede obtener una rentabilidad razonable que sirva a sus objetivos.

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La cuestión es si en esas compañías ha cambiado algo y ese es el problema. Que para un partícipe es muy difícil estar tantos años con rentabilidades negativas confiando en el criterio de quien sea. Algunas si estarán más baratas y otras no.

Golar en 2019 estaba en peores condiciones que ahora y cotizaba a 22$.

Que algo baje y baje y baje, no significa que no haya valor y que Paramés se equivoque 1, 2 , 3, 10 veces vale, pero que se equivoque 60…no sé, soy escéptivo y tras estudiar Golar lo he podido comprobar, insisto.

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No pretendo ni he pretendido criticar a Cobas, sólo comentar que este año los resultados van a estar muy distorsionados por el Covid, y que eso puede dar sorpresas (tanto para bien como para mal) en empresas que, con base en estos resultados, puedan parecer baratas/caras.

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Faltaría más que lo hiciese si considerase oportuno criticar a Cobas.

Al final, vemos la disparidad de opiniones que existen. Yo precisamente pienso que el Covid ha beneficiado más a la tecnología, consumo estable etc.

De ahí la poca bajada del fundsmith incluso en marzo, a mi más que pensar en si algo está caro o barato, es pensar cuánto tienen que ganar las compañías de mayor calidad a futuro para que no corrijan.

Y ojo, que cuando el covid se pase, la gente va a ir a los centros comerciales, viajar, etc más que hace muchos años vista (mi opinión).

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Si, pero si se fija, las dos empresas de consumo estable más beneficiadas de la cartera de Fundsmith son las que ha vendido en el año (Clorox y Reckitt Benckiser), mientras que tiene otras que también lo han pasado mal (Diageo, PepsiCo) o que no se han beneficiado (Ej: Unilever por su exposición a emergentes, Philip Morris).

Y respecto de que la gente viajará, etc, estoy de acuerdo, pero también tiene ahí negocios que han sufrido mucho, como Amadeus, Estee Lauder, Intercontinental Hotels).

Es decir, ha tenido negocios que han ido bien con la pandemia, pero también unos cuantos que se han visto perjudicados.

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Efectivamente, es sociológico: Tras guerras , pandemias , restricciones o penurias de todo pelaje , el ser humano siente un deseo irrefrenable por recuperar su vida anterior y viajar , consumir desaforadamente. Es una auténtica necesidad que siempre se ha producido y producirá. Ésta vez NO será diferente.

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