Año que termina y planteando la cartera de 2020 de DanGates

Cuanta sabiduría y años de experiencia resumidos podemos leer en estas pocas frases… Gracias @dblanco por ponérnoslos más fácil.

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A riesgo de que esto se nos vaya de las manos, señores @dblanco y @arturop ¿cómo interpretarían ustedes la frase “no hay flor de loto sin barro”?

Cuando miro a una flor de loto veo también el barro del que está formada. Porque sin barro no podría existir. ¿Es esto una contradicción tanto para Heráclito como para Parménides?

En el pensamiento de Heráclito encajaría por ser manifestación de cambio y que no podemos tener conocimiento.

En el pensamiento de Parménides encajaría que barro no es y loto es, dos cosas diferenciadas, y que sin embargo forman parte de un todo.

Si hay algún filósofo en la sala se ruega que acuda en mi auxilio. Gracias.

PS: si alguien quiere repasar el pensamiento de estos dos griegos lo puede hacer con un breve vídeo aquí:

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Me respondo a mi mismo: esa es justo la polémica entre ambos.

Tengo que decir que me declaro seguidor de ambos. Quizá no se contradigan. Depende del lugar del observador. Si estoy dentro del sistema soy claramente Heráclito. Si consigo abstraerme a algo que contiene a todo el universo soy Parménides.

”Without suffering, there’s no happiness. So we shouldn’t discriminate against the mud.”

No mud, no lotus.

“Sin lodo no hay flor de loto. Tanto el sufrimiento como la felicidad son de naturaleza orgánica, lo que significa que ambos son transitorios; Siempre están cambiando. La flor, cuando se marchita, se convierte en el compost. El compost puede ayudar a cultivar una flor nuevamente. La felicidad también es orgánica e impermanente por naturaleza. Puede volverse sufrimiento y el sufrimiento puede volverse felicidad otra vez.”

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Creo que empiezo a boquear, pero asimilaría esto a lo del Principio de Incertidumbre de Heisenberg… Le dejo aquí lo que le quería decir, antes de pensarlo un poco más, y a (poco) riesgo de ponerme en ridículo, sobre todo si sigo hablando sobre este tema.

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Gracias muy buen resumen!)

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Se nos va yendo enero y más de dos seguro que echamos de menos la carta anual de @DanGates a los +dividenders. ¿Tan mal nos hemos portado, para quedarnos sin ella?

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Me ha arrancado una sonrisa Don Cantizano, la escribí aquí:

enlazando a la del primer semestre del año pasado con algo más de detalle

Básicamente construyendo poco a poco la cartera de acciones y alguna modificación en la cartera de fondos por el traslado de BNP a R4.

La cartera ya va en piloto automático, las principales posiciones están hechas. Lo que estoy añadiendo es una parte de opcionalidad, dada que la estructura principal es bastante estable con empresas muchas de ellas defensivas, estoy mirando empresas con capacidad de crecer por encima de la media (aunque suelen tener la opción de quebrar también por encima de la media), es un 5% aproximadamente del total de las inversiones. He plantado 3 semillas recientemente que veremos a dónde llegan.

La primera que planté, que sería la 4ª (y solo son estas 4) ya han multiplicado por 7 y es la posición con más peso ahora mismo. Aunque he ido promediando al alza y la posición completa no es un x7, eso son solo las primeras compras que hice, y no fueron muchas… pero no me quejo, el plan era ese y está saliendo bien.

Si el grueso de la cartera va haciendo un 7-8%, creo que poner un poco de opcionalidad da un efecto palanca importante, es decir, al invertir en empresas al contado como yo hago (a pesar de que hablo de opcionalidad no me refiero a opciones), lo máximo a perder es el importe invertido, mientras que si esas empresas van bien y hacen muchos bagger, el retorno añadido a la cartera es muy interesante. He visto algunos gestores de carteras que tienen un núcleo de cartera que es un 90-95% con las principales empresas componedoras, y un 5-10% en potenciales multibaggers. Yo lo he ido añadiendo paulatinamente, la primera empezó como una pequeña posición en seguimiento y a medida que la empresa ha ido evolucionando y creciendo (y como digo convirtiéndose en la primera posición debido a la revalorización) he decidido añadir otras tres, en función de cómo vayan evolucionando estas últimas en un futuro iré añadiendo más. También, a medida que crece la cartera y el patrimonio total, añadir un par de posiciones pequeñas duelen menos si salen mal. Poco a poco, que esto es a largo plazo y últimamente hay mucho ruido.

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En mi opinión el efecto palanca sólo lo verá si con ese 5% de la cartera logra una rentabilidad sensiblemente superior en % a la del 95% del resto de la cartera.

Vamos que detrás de ese intento de hacer efecto palanca está cierta convicción que puede lograr con ella una rentabilidad sensiblemente superior a la del resto de su cartera. Teniendo en cuenta las opciones de diversificación que pueden haber en un 95% de la inversión de uno, ¿no debería uno plantearse virar una parte mucho mayor que el grueso de la inversión a ese nuevo estilo si realmente está convencido de una posibilidad razonable de que ese 5% termine dando una rentabilidad muy superior a la estrategia del resto de la cartera?

Recuerdo hace años productos que se comercializaban bajo el argumento que si perdías sólo podías perder 10 euros pero si ganabas podías ganar el 200 o el 300%. Obviamente lo que no decían es que si ganabas ese 200% o 300% eran 20 o 30 euros y que si perdías , perdías el 100% de la inversión. Teniendo en cuenta que eran productos donde la probabilidad de acertar era significativamente menor del 50%, si uno no cambiaba de % a ganacia absoluta , la supuesta asimetría desaparecía rápido.

Tal vez aquí está uno de los problemas de ciertas apuestas en teoría asimétricas, que en realidad lo que esconden es cierta prisa. Vamos a uno le apetece intentar sacar con el 5% de su cartera un 50% anual. El TQQQ es un buen ejemplo de que es algo posible en según que intervalos de tiempo. No obstante quien hubiera invertido en él en según que escenarios habría perdido todo lo ganado y ese 50% anual se habría convertido en unos meses en un -100% o casi global.

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No sé si no me he explicado bien. Esto no son apuestas, son inversiones en empresas de carácter más especulativo por su tamaño o por su modelo de negocio o por su etapa más temprana. Invierto en empresas al contado.

Un ejemplo, con una cartera de 100.000€.

opción 1, invierto los 100.000€ y obtengo un 6-7% anualizado. Para el ejemplo un 6%. Dentro de 10 años la cartera valdrá 179.084€.

opción 2, el núcleo principal de la cartera pesa 95.000€, dedica una parte pequeña a algo más picante, por ejemplo Greenblatt y sus special situations, o una microcap de la que se ha leído todo y le pone un poco, y otra que no ha leído tanto pero está en un sector en auge, en total le dedica a esta parte 5.000€. Invierte esos 5.000€ al contado, lo máximo que puede perder son 5.000€, el resto de su cartera se queda en 95.000€. Para la comparativa, el grueso de su cartera sigue su curso, algunos años subirá y algunos años bajará, en promedio si tiene la rentabilidad del mercado, sería un 6-7% de 95.000€ en lugar de los 100.000€ iniciales. En el ejemplo, un 6% anualizado de 95.000€ dentro de 10 años la cartera valdrá 170.130€. Si pierde los 5.000€ en 10 años según la rentabilidad del ejemplo se ha quedado uno sin 9.000€ extra. Tal vez el primer año haga un 6% que de 95.000€ son 5.700€, así que es como perder un año de inversión.

¿A cambio de qué? de la opcionalidad. En este ejercicio si hubiera puesto 1.000€ en una empresa como Atrys que en 4 años ha multiplicado x7, le da un aporte extra de rentabilidad. Siguiendo con el ejemplo, en la opción 2 en el peor de los casos lo pierde todo, si esa parte lo hace peor que el resto de la cartera le restará rentabilidad, si lo hace mejor le aportará un extra de rentabilidad, y si tiene mucha suerte y le puso un poquito en una llámese Amazon llámese Tesla y le hace un x20 en 10 años, esos 1.000€ pasan a ser 20.000€, y si le puso los 5.000€ pasan a ser 100.000€. Esto es, que la cartera en la opción 2, los 95.000€ pasan a ser 170.130 y el otro 5% en un caso de éxito le suman para hacer un total de 270.130€, convirtiendo su rentabilidad en un 10% anualizado en lugar del 6%.

Es solo un ejemplo, pero a lo que me refiero con opcionalidad es, siguiendo con el ejemplo numérico, una cartera con un valor esperado de 179.084€ pasa al rango 170.130€ - 270.130€. Es decir, lo que puede ganar es mucho mayor de lo que puede perder. Estoy siendo extremo tanto en un lado como en el otro, tanto por perder el 5% como por multiplicarlo por 20, pero creo que se entiende mejor con números.

Evidentemente.

En mi caso no. Tal vez haya inversores (bueno, los hay, en Twitter en abundancia) que no sólo ponen más de un 5% de su patrimonio, sino que ponen un 200% ya que apalancan toda su cartera varias veces. Eso no es para mi.

Esto la verdad es que no lo he entendido

Puede volver al ejemplo numérico, el TQQQ podría ser un ejemplo también. Usted arriesga a perder un 100% y por eso la inversión inicial se limita al 5%, a cambio de que ese 5% le haga una rentabilidad mayor. En el caso del TQQQ, o el QQQ3 que es la versión UCITS, a fecha de hoy es un 66.85% anualizado durante los últimos 5 años. Aunque esto es un ETP y engloba riesgos adicionales, pero también nos sirve para el ejemplo.

https://www.morningstar.es/es/etf/snapshot/snapshot.aspx?id=0P0000XQVE

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Pero pruebe a hacer números con probabilidades también.
Si la cartera pasa de 180000 a un rango de 170000-270000 pero donde se incrementa sensiblemente la probabilidad de acercarse a 170000 y la probabilidad del rango 180000-270000 es muy baja, difícilmente el inversor se verá beneficiado a largo plazo de tomar este tipo de decisiones.
Vamos que la asimetría entre lo que se puede perder y ganar, hay que vigilar que no tenga una contraprestación en forma justo de la asimetría en sentido contrario en forma de probabilidades de uno y otro escenario.

Cambiar un valor esperado de 180000 con una dispersión muy baja, por un valor esperado de 1750000 con muy poca dispersión a la izquiera, pero con muchísima a la derecha, a largo plazo suele ser una mala decisión. Al final es lo que hacen la mayoria de los que juegan a la lotería.

Sí, lleva una rentabilidad enorme, pero lo que quería decir es que si alguien llevara esa misma rentabilidad enorme o muy superior en 1999 le habría bastado un 2000-2002 o un 2008 para perder toda esa rentabilidad enorme y esa apuesta asimétrica que creían que le estaba dando réditos enormes, de golpe tenía la capacidad de quitarles todo lo que les había parecido estar dando de más.

Yo es que veo a inversores hablando de las ventajas que tiene invertir de la forma que sea, de aquello que les aporta para lograr el objetivo x, y sin embargo, me queda una sensación amarga cuando veo que necesitan “acelerar” el proceso porque en realidad, tengo la impresión, que no se conforman con aquel primer objetivo que se han marcado y con lo que les podía aportar dicho sistema de inversión.

Casi prefiero el que al menos reconoce abiertamente que prefiere dedicar el 5% de su cartera a especulación pura y dura para matar el gusanillo, que el que insiste en una supuesta asimetría entre posibles ganancias y pérdidas que sin embargo no incorporan análisis de probabilidades de éxito/fracaso que pueden convertir la supuesta asimetría inicial en la contraria.

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Muchas gracias @DanGates, es un placer leerle. Que bueno es poder aproximarse a estilos de inversión bien construidos y mejor explicados; tan distintos a los de tantos, tan personales. Que 2021se porte bien y le sea muy propicio.

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Gracias @DanGates por comentar su estrategia. Yo también he pensado varias veces en reservar parte de mi cartera para ese tipo de activos.
Sin embargo se me plantea siempre la duda de que, contando con que la esperanza matemática sea positiva, es decir, si por ejemplo 95 veces pierdo, pero las 5 veces que gano compenso de sobra esas pérdidas, para que esa “esperanza” se materialice ¿no debo “apostar” (perdón por si el termino no es el apropiado) muchas veces seguidas para pillar una de esas veces ganadoras?

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Es complejo de explicar, como comentaba con @agenjordi , en mi caso no son operaciones de trading ni inversiones con opciones, me refiero a que no hay muchas apuestas realizadas con frecuencia. En mi caso no lo denomino apuestas porque no lo son (¡no hay ningún inconveniente en llamarlo así si lo es!), en mi caso son posiciones más pequeñas, en empresas que no formarían parte de la cartera principal en el momento de compra, por ser una empresa muy pequeña, un modelo de negocio con dudas a futuro por su carácter disruptor, etc. Pero siempre son empresas y hay un análisis del negocio.

En 2017 compré unas acciones de Atrys, una empresa muy pequeña por aquel entonces (capitalizaba 16M€) pero todo lo que leí y los planes de expansión me convencían, por eso le dediqué una pequeña posición, que por aquel entonces la primera compra no llegaba ni al 1% del total del patrimonio.
Este ejemplo, por perfil de empresa, lo separo de la cartera principal en un primer momento y limito el importe al 5%, ya le digo que en la primera ocasión fue un 1%.

Esto lo hacen muchos gestores, por ejemplo Fred Liu de Hayden Capital utiliza “tracking positions”, compras de poco importe para empezar a seguir una serie de empresas.

Por ejemplo en su carta de Agosto de 2020:

Sea was originally a “tracking position” for us, but we added aggressively to the position in Q1 & Q2 2019, after I had confirmation that our thesis was correct and it looked like Shopee had a formidable shot of beating the competition.

Esto es lo que hice yo en el caso de Atrys, añadí una trackin position sobre la que he ido ganando convicción y he ido añadiendo.
En la actualidad Atrys pesa mucho más y a pesar de que sigue siendo una empresa pequeña, el negocio gana visibilidad, y en mi cartera ya es una posición completa. Ahora he añadido 3 posiciones de carácter más especulativo, son 3 empresas que he empezado a revisar, cada una con una historia diferente, y como indicaba, con la opcionalidad de multiplicar varias veces, o de irse a cero. Si se va a cero pierdo una vez lo invertido, en el lado contrario pueden crecer varias veces. Esto es bolsa, la información incierta, es siempre un asunto de probabilidades.

Dejo esta reflexión de Fred Liu donde explica el concepto de opcionalidad, basado en un antiguo paper de Mauboussin (negritas mías):

In traditional investing, the most common valuation tool is the DCF model (discounted cash flow model). Under this methodology, investors attempt to accurately model out the discrete financial metrics of a company over a finite period of time, and discount the cash flow generated to determine the appropriate valuation for a company.

The issue is though, that in the real business-world, there are embedded options which have unknown outcomes everywhere. This is especially true among knowledge-based industries (i.e. technology), where often the only way to gauge the outcome is by launching the product and seeing how the market reacts. This is where the concept of launching a “minimum viable product” to generate this feedback comes from, or pursing A/B testing. Given that the outcomes are unknown at the time of investment, how can investors incorporate this into their valuation methodologies? Does it mean since the outcomes are uncertain, we should write-off the investment as “wasted” / zero-value until we have more information and not factor it into our valuations at all?

DCFs are great at valuing businesses in the optimization phase – they already have a product and new product launches are unlikely to materially affect the trajectory of the company. As such, most of the future value creation comes from optimizing the existing product / service (growing number of customers, raising prices on existing customers, streamlining operations to cut costs and improve margins, etc.). These are linear and gradual changes…

By contrast, knowledge-based industries such as technology derive a significant amount of value in the optionality – creating a new product or service using existing internal capabilities, that if successful, will significantly change the trajectory of the company (for example, Apple launching the iPhone created shareholder value multiples the size of Apple’s previous state). And the earlier-stage the company, the larger the embedded real options value drives the valuation of a company, as opposed to the value of current business in its existing form today.

So, what’s the solution here? In the financial markets, participants buy financial options all the time. So obviously something with an unknown payoff (but limited downside since the max loss is the premium, or in the case of a company, is the initial capital investment) has financial value.

In the paper, Mauboussin addresses the exact problems above, and offers the solution of pricing these “real options” the same as one would a financial option (calls or puts), with the Black-Scholes model. Mauboussin makes the argument that first off, this real options framework is most applicable to businesses that are in “new economy” based industries. This is because DCF’s are geared for business strategies that already exist – it’s about optimization of the existing “machine”. Meanwhile, “new economy” / knowledgebased industries derive their value with strategic thinking, which requires intuition and more importantly, creativity. These businesses are creating business strategies for something that didn’t exist previously, and while you might know the distribution of outcomes is positive, the exact future is unknown (magnitude or timing of success).

Outside of this, the real options framework is also most applicable to businesses which have 1) Smart managers, 2) are Market Leaders in their field, and 3) Exhibit High Uncertainty / “Volatility”.

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