Bueno, en esencia no coincido, aunque es lo bonito de esto. Parte de la base de que las comisiones de éxito son algo volátil y efímero que no tiene por qué volver a darse, creo, pero la realidad es que lo normal en Alantra es que se devenguen cada año (años mejores, años peores, pero se dan, quizás con la excepción de un año horrible como 2020, que como base para comparar aporta poco -hay que tener en cuenta que los fondos están virando a poder generar la comisión de éxito anualmente, y no a cierre de fondos, en parte porque ya unos cuantos importantes han pasado a ser permanentes, como los de Bolsa-). Son fondos que realmente se basan en cobrar una comisión de gestión tirando a baja, para lo que son los cánones del sector, y sin embargo cobrar muy bien con las variables. La fija es verdad que te cubre costes y da cierta rentabilidad incluso en los años horribles como 2020, pero es ese 40 % de comisiones sobre el total que ha venido constituyendo la comisión variable la que te hace lograr buenos márgenes.
Es cierto que a los empleados de la división se les incentiva mucho para que logren las variables, y que buena parte de las mismas son para estos, pero debe tener en cuenta que lo que obtiene después de pagarles su parte va directamente a beneficio, porque toda la estructura ya está sobradamente pagada por las comisiones fijas.
Luego hay extraordinarios que no ha tenido en cuenta al comparar. Así de memoria en 2015-16 la división de gestión de activos incluía los resultados de Alantra Wealth Management, que aportaba ingresos pero poco o nulo beneficio operativo, mientras que en 2020-21 ya no están por haberse vendido buena parte en el período (cambió el método de consolidación). Si compara los ingresos por comisión de gestión ajustados de 2015, con los de 2021, el crecimiento es de un 10.5 % anual compuesto (luego tiene los de éxito, pero para ver que la evolución de los AUMs va de la mano de los ingresos fijos de gestión, estos han doblado y la comisión de gestión similar -de nuevo, cuidado con incluir los AUMs de la división de banca privada en 2015, que luego no aparece en 2021-). Y los márgenes operativos medios de la división en estos siete años, ajustando por el tema mencionado de Alantra Wealth, ascienden a un 39 % (incluyendo ingresos por comisiones variables y todos los gastos salariales, las dos caras de la moneda). Luego le tiene que restar el Impuesto sobre Sociedades y la parte correspondiente a los gastos de estructura de Alantra, pero estarían muy por encima de los 12-14 % que comenta (yo normalizo en un 35.5 % el margen operativo a futuro, por lograrse menores comisiones de éxito -muchas de estas se basan en el EONIA + X %, no de superar al S&P, son objetivos de mínimos para grandes patrimonios-).
Las participadas van aparte, mis cálculos las excluyen para calcular el pasado y el normalizado futuro de la división de activos (sin una suma de partes mezclarlo te desnaturaliza todo, no habría quien saque conclusiones, porque consolidan por diferentes métodos).
También respecto a que una división ha volado y la otra no, debe tener en cuenta que mientras la de banca de inversión reinvierte mayoritariamente de manera orgánica, manteniendo el sueldo de nuevos equipos en nuevos países o en nuevos segmentos hasta que generan negocio, la división de gestión de activos ha ido creciendo, aparte del alza de AUMs que se ha logrado por el propio crecimiento de los fondos, de manera inorgánica, comprando participaciones en terceras empresas. Si quiere comparar habría que ver lo que valía la división de gestión de activos en 2015 + las participadas del momento, respecto a lo que vale en 2021 con las participadas de entonces, y solo ahí comparar con la de banca de inversión (división que parece que no drena recursos para crecer, pero lleva años renunciando a margen por crecer orgánicamente, y eso también es inversión).
En lo que sí coincido con usted es en que es una compañía compleja, ejemplo paradigmático de que uno se alegra y mucho de tener el análisis y tesis por escrito para poder repasarlo 
. A lo mejor sí que es buen momento para en las rotaciones, ir fichando a gente por menos dinero.
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