No sé si este post debería estar localizado en la sección de modelos mentales o le correspondería otro lugar. Si es así, que los administradores lo cambien al lugar que consideren oportuno.
En el libro “Un matemático invierte en bolsa” John Allen Paulos relató su desastrosa experiencia como inversor. En un pasaje del libro acuñó un concepto que en su momento me llamó la atención, el del horizonte de complejidad.
Decía J.A.P. “Esta marcha inexorable hacia una complejidad creciente viene motivada por las actuaciones de los demás inversores. Si éstos advierten (o infieren, o se les dice) que un inversor está consiguiendo buenos resultados aplicando alguna regla de inversión sencilla, intentarán hacer lo mismo. Para tener en cuenta su respuesta, el inversor tiene que complicar la regla, y es probable que el resultado sea la disminución del rédito. Esta regla algo más complicada, como no podía ser de otra manera, hará que otros intenten seguirla, lo cual provocará un aumento del grado de dificultad de la regla y una probable disminución del rédito”.
Y en otro pasaje:
“Obtener mayores beneficios que el mercado requiere mantenerse en la cúspide de un horizonte colectivo de complejidad. Requiere máquinas más rápidas, mejores datos, modelos más afinados y una utilización más inteligente de las herramientas matemáticas, desde la estadística más básica a las redes inteligentes (redes informáticas de conocimiento, conexiones entre los diversos nodos que pueden fortalecerse o debilitarse a lo largo del periodo de aprendizaje). Si alguien, o un grupo de personas, es capaz de conseguirlo, es poco probable que se mantenga mucho tiempo en esta situación”.
Leyendo el libro “A man for all markets” de Thorp queda todo esto bien patente en la práctica. Recordemos que Thorp fue posiblemente el primer quant y durante bastantes años obtuvo rentabilidades excelentes con su hedge fund. En sus inicios se basó en los trabajos de Bachellier para obtener un modelo de valoración de opciones antes de que Black y Scholes publicaran su fórmula que les valdría el Nobel. Thorp mantuvo en secreto su modelo y durante unos cuantos años pudo arbitrar opciones con grandes resultados. Poco a poco fueron disminuyendo las ineficiencias y tuvo que buscar otras ideas.
Una de ellas fue aprovechar el efecto “short term reversal” con ciertas sofisticaciones para disminuir el riesgo. Funcionó en un principio, pero a finales de los 80 Morgan Stanley ya invertía más de 1000 millones de dólares en esa estrategia y la rentabilidad comenzó a resentirse. Nuevamente Thorp tuvo que seguir investigando en busca de más ineficiencias.
En resumen, los inversores quant están sometidos a una lucha constante que les lleva a desplazar el horizonte de complejidad más allá, y lo que ahora constituye un “edge” en un futuro próximo dejará de serlo.
En mi opinión el riesgo de erosión del “edge” existe tanto para el trader quant de derivados como para el inversor quant en acciones. Es más, incluso lo haría extensivo al inversor que usa análisis fundamental.
Munger comentaba recientemente que la inversión se había vuelto mucho más complicada que en sus inicios. “Things have gotten so difficult in the investment world that we have to be satisfied with the type of advantage we can get”.
Así pues, aquellas palabras de Buffett de que si volviera a gestionar poco capital sería capaz de obtener un 50% anual me parecen muy atrevidas.
Como ya he manifestado en alguna ocasión, creo que cada vez es más difícil encontrarse con grandes rentabilidades sostenidas a lo Buffett & Munger o P. Lynch. Preferiría equivocarme, pero el horizonte de complejidad sigue desplazándose.
@Cignus, muchas gracias por su interesante post.
Estoy de acuerdo con la idea general que una estrategia de general difusión y aplicación difícilmente puede seguir su nivel de rentabilidad.
Esto me hace pensar en varias cosas:
¿Han existido o pueden existir nichos donde un inversor que empiece con una regla de inversión sencilla la adapte a su forma de trabajo, modificándola, y de esta forma se pueda mantener al margen de la pérdida de eficacia de la regla originaria?
No se si este proceso entra en el incremento de horizonte de complejidad; me puedo imaginar formas de adaptación que no tienen que ser necesariamente muy complejas.
Que luego funcionen ya es otro tema
SI una regla de inversión sencilla se difunde e deja de funcionar ¿no es posible que después de un tiempo suficientemente largo en el cual los inversores se dan cuenta que esa regla ya no sirve dejen de utilizarla, y por eso podría volver a funcionar porqué la regla es conocida pero poco utilizada ?
Claro que es difícil saber que nivel de utilización pueda tener una regla de inversión pero se podría analizar la rentabilidad por periodos y sacar alguna conclusión sobre eso, con las limitaciones estadística que esa análisis pueda tener.
Si se usa una estrategia de la cual se tiene evidencias históricas que ha funcionado en pasado, y empieza a no funcionar como previsto, ¿ como se distingue si es una mala racha de la estrategia , que después volverá a su normalidad, o si es un problema estructural por lo cual es bastante improbable que la estrategia vuelva a ser rentable como antes ? (me imagino la situación en la cual la estrategia se acerca a su nivel de máxima perdida histórica de un test cuya significatividad estadística consideramos elevada).
Esta pregunta es una de las que me ha hecho poner más atención, en los últimos tiempos, sobre el porqué de la regla (porqué ha funcionado) mas que su rentabilidad pasada.
¿Qué quiere decir que algo deja de funcionar? ¿Que pasa a ganar igual que el mercado? ¿O es que pasa a funcionar peor que el mercado? Porque si es esto último igual entonces se ganaría poniéndose a la contra ¿no?
¿Creemos que es realmente imposible que la estrategia “comprar algo por menos de lo que vale” deje de funcionar? Ya se que no es algo trivial esto de saber lo que vale algo pero se me antoja un tanto difícil el que todo absolutamente todo pase a valer más de lo que vale.
Sí que parece que vamos hacia un ruido blanco con el aumento de información y de liquidez. O lo que es lo mismo, es posible que los mercados sean cada vez más eficientes, pero por otro lado está la estrategia de pensar de forma independiente. Si todo el mundo la replica ejem, tendremos muchos pensadores independientes y el mercado se volverá otra vez menos eficiente ¿no?
No se que es mejor, si el excelente artículo de @Cygnus, o las respuestas generadas.
Me ha gustado el concepto de horizonte de complejidad, si uno lo piensa, aplica en muchos campos, incluso en la vida cotidiana.
No tengo apenas conocimientos “quant” para poder dar una opinión medianamente decente, pero leer las tres opiniones, me da la sensación que la búsqueda continua de estrategias mejoradas, es:
a) Estresante.
b) Aciertas en 3 y pierdes en 1 y puedes perderlo todo.
Soy un amante de lo simple y contraintuitivo, y por ello, lo mejor para mi es tener la visión del armador de barcos que establece rutas comerciales eligiendo con cuidado la rentabilidad de las mismas, y una vez elegidas se olvida de los rutas, que no de los barcos, salvo tragedia o daño irreparable.
Algo contraintuitivo puede ser simple, pero no sencillo.
Me recuerda a una conversación que usted y yo mantuvimos, tiempo atrás, sobre comprar empresas en máximos de 52 semanas.Para mi es muy simple, y totalmente contraintuitivo, pero vengo haciéndolo durante los últimos meses (ayer y hoy, por ejemplo, compré unas MO´s, en máximos) y si bien es pronto, creo que no debería salir muy mal.
Yo creo que sí, que puede existir un nicho explotable y que se mantenga en el tiempo siempre y cuando esas reglas de inversión no sean de alcance público.
Aunque la modificación sea sencilla, no deja de ser una vuelta de tuerca más, un pelín más de complejidad.
Pienso que una vez una regla de inversión ha pasado a ser de dominio público y se ha explotado hasta hacerla de poco provecho, que posteriormente tuviera algún periodo de mayor rentabilidad se debería a los altibajos habituales en cualquier sistema de inversión, pero el potencial para el largo plazo ya estaría consumido. El propio periodo de mayor rentabilidad atraería de nuevo a inversores que rápidamente harían que volviera a su nivel de baja rentabilidad.
Ese es el quid de la cuestión, distinguir un simple ciclo de menor rendimiento del agotamiento de la estrategia. No tengo conocimientos estadísticos suficientes para contestarle. Que se alcancen niveles de máxima pérdida histórica, tendría mayor o menor relevancia según si la estrategia ha tenido algún grado de optimización en su diseño o no. Si lo ha tenido, es mucho más frecuente alcanzar en out of sample el máximo DD y más, sin que ello signifique necesariamente el fin de la estrategia.
Como normal general yo considero que cualquier estrategia pública y de reglas de interpretación inequívoca antes o después dejará de funcionar.
La única objeción a ello sería lo que las finanzas conductuales definen como sesgos en los que siempre caen los inversores y que justificarían la persistencia de esas ineficiencias aún sabiendo todo el mundo su existencia. Acepto como posible esta objeción, pero con ciertas reservas. Observo que los estudios de finanzas conductuales parecen ser muy consistentes en los laboratorios, pero no lo tengo tan claro en el campo de la inversión real. A pesar de algún tímido intento, no parece que nadie haya podido sacar provecho en bolsa de las teorías de este campo de la psicología.
Para mí que deja de funcionar es que gana igual o menos que el mercado con igual o superior volatilidad. Si quiere cambie “volatilidad” por “drawdown” y también me vale.
Ponerse a la contra de algo que no funciona puede acabar resultando en algo que tampoco funciona. ¿Qué es lo contrario de rentabilidad 0?
Me remito a lo que he dicho antes. Hablo de reglas inequívocas de inversión. “Comprar algo por menos de lo que vale” es lo que repiten casi todos los gestores y sin mayores explicaciones resulta totalmente ambiguo. Un gestor dice que la empresa X que tiene en cartera cotiza por menos de lo que vale y otro dice justo lo contrario de la misma empresa.
No todo va a “pasar a valer más de lo que vale”. En todo caso lo que pasaría en un mercado totalmente eficiente sería que todo cotizaría a su verdadero valor. No creo que lleguemos nunca a ello, pero sí creo que los mercados actuales son más eficientes que los de hace 30 años. Y tal vez en 30 años sean más eficientes que ahora.
Pensar de forma independiente (entiendo a que se refiere de forma racional, informada, no borreguil, etc.) funciona mientras el mercado no sea eficiente. Cuanto más ineficiente sea el mercado, mejor para el pensador independiente. Pero si surgen muchos pensadores independientes el resultado sería el de mayor eficiencia. A mayor cantidad de inversores independientes explotando irracionalidades e ineficiencias, menos rentabilidad van a obtener cada uno de ellos y menores ineficiencias van a continuar existiendo.
¿Está Vd. seguro? Creo que ha pasado otras veces en amplios sectores, digamos tecnología o finanzas; evidentemente “todo” estrictamente es imposible, pero sí sucedió a nivel de “market cap”. Estoy totalmente de acuerdo sin embargo en el tema de la eficiencia cada vez mayor; pero el mero hecho de que un sistema funcione demasiado bien va a crear ineficiencias por el otro lado.
Tampoco estoy de acuerdo con esto, porque he dicho de forma independiente, no contrarian. Ser contrarian les gusta mucho a los AT para ponerse cortos, pero es una estupidez cuando es un fin en sí mismo.
En fin, como observará he intentado ir un poco de abogado del diablo pero creo que el Sr Paulos está un poco sesgado (yo también leí su libro) por su experiencia. Creo que la mayor ventaja, que va a ser difícil que desaparezca, es que nosotros los inversores independientes tenemos muchísima flexibilidad y ciertamente le podemos hacer “front running” al mercado, sin saber mayormente lo que el mercado va a hacer con antelación.
Tiene usted razón, pero creo que ha quedado clara mi idea de que hacer lo opuesto a una estrategia que no funciona probablemente tampoco sea una buena idea.
Yo estaba dando por ciertas las palabras que usted mismo había dicho más arriba:
Creo que la definición que he dado de independiente (inversor racional, informado y no borreguil) no ha implicado en ningún momento que fuera un contrarian porque sí. Si no he entendido lo que usted quiere decir con independiente, acláremelo, por favor. Coincido en que ser contrarian como fin en sí mismo es una estupidez.
En lo que no coincidimos e insisto es que un inversor (sea contrarian, independiente o el mismísimo Buffett) tendrá oportunidades siempre que el mercado no sea eficiente. Si es eficiente, por definición, da igual que estrategia inversora decida adoptar uno.
Y obviamente, cuantas más ineficiencias, mejor para el inversor independiente.
Sí, yo también lo creo. Aunque no está de más como toque de atención a los que piensan que en bolsa dan duros a cuatro pesetas por doquier.[quote=“arturop, post:10, topic:338”]
Creo que la mayor ventaja, que va a ser difícil que desaparezca, es que nosotros los inversores independientes tenemos muchísima flexibilidad y ciertamente le podemos hacer “front running” al mercado, sin saber mayormente lo que el mercado va a hacer con antelación.
[/quote]
No sé si le he entendido lo de “front running”. Se supone que el front running son operaciones que se hacen con el conocimiento previo de otra orden de cierto volumen que va a ser lanzada.
¿Se refiere usted a que la mayor ventaja del inversor independiente es que puede entrar y salir de small caps con mayor rapidez que los fondos?
Tiene Vd. razón. Cruce de cables total. Disculpas. Es que le asocio con la SSS no se por qué…
Bueno hablando estrictamente sí, pero lo que quería decir es que no hace falta tener información privilegiada porque al dinero “institucional” le cuesta mucho moverse y por definición tarda en hacerlo porque si hay mucho “movimiento” tiene que haber liquidez del otro lado. Entonces nosotros como “pequeños” podemos ver los indicios en las runas y ser mucho más ágiles. no sólo en Small Caps. Simplemente a nivel de opinión por lo que veo creo que el Asset Allocation es más fácil de cuadrar bien y si uno lo cuadra bien todo es mucho más fácil, es ya más parecido a pescar a tiros dentro de un barril…
Es posible que así sea y en ese caso cabe la posibilidad de aprovecharse de las reglas de inversiones conocidas que hayan tenido mal comportamiento en los últimos años. Si se genera una reversión a la media, hasta que la estrategia tenga una rentabilidad que vuelva a atraer nuevos inversores, pueden pasar varios meses /años que un inversor “contrarian de las reglas de inversión” podría aprovechar
No mancille la poca reputación que tengo como value investor
Como ya dije en este foro, a mí siempre me ha parecido muy complicado acertar con el asset allocation (como tratar de hacer timing del mercado), pero ya veo que usted sí que es defensor de ese tipo de inversión. Me tendré que replantear si confundo dificultad con falta de conocimientos. ¿Recomienda algún artículo/s o libro/s que valga la pena al respecto?
Aparte de la serie, ejem, Cómo forrarse con fondos, de momento es todo bastante empírico, con lo que hace Vd. bien siendo escéptico, pero le prometo que según me vayan viniendo cosas a la cabeza iré compartiendo.
