Diálogos value (II)

Pues parece que sí, que ha pasado algo:

RESUMEN Y COMENTARIOS SOBRE “LOS CUATRO PILARES DE LA INVERSIÓN”-8

(dada la importancia de los conceptos expuestos a continuación, aconsejo leerlos dos o tres veces-yo lo he hecho-para llegar a la total comprensión de los mismos)

Siguiendo con la reflexión final del comentario anterior, cabría preguntarse cómo se entiende la DR/rentabilidad no ya en el ámbito empresarial/inversor, sino también en el mercado en su totalidad, lo que se podría denominar la DR/rentabilidad social.

A lo largo de la historia ha habido momentos (euforia bursátil de otoño del 1929, la Gran Depresión de mediados del 1932, momentos trágicos del atentado del World Trade Center) en los que la percepción del riesgo por parte del público disminuyó o se incrementó notablemente. Pensemos en el último episodio luctuoso del WTC, la DR/rentabilidad subió en base a una mayor percepción de riesgo dando lugar a una pronunciada caída de los precios. Si esta percepción negativa continúa, será el principal factor que determine la cotización de las acciones en los años venideros ¿Por qué? Si la confianza del público sigue siendo baja, los precios seguirán siendo bajos, lo que aumentará la subsiguiente rentabilidad. Y si la confianza sube, los precios experimentarán el mismo fenómeno y la rentabilidad resultante será baja.

Conclusiones:

-La peor época posible para invertir es cuando todo parece ir bien, ya que los riesgos percibidos son menores, haciendo que los inversores descuenten los ingresos futuros de las acciones a una DR/rentabilidad muy baja. A su vez eso provoca la subida de los precios de las acciones, lo que desemboca en una rentabilidad futura discreta.

-La mejor época posible para invertir es cuando todo parece ir mal y los riesgos percibidos son mayores, puesto que los inversores descontarán los ingresos futuros de las acciones a una DR/rentabilidad muy elevada. Tal situación provocará la bajada del precio de las acciones, lo que repercutirá en una generosa rentabilidad futura.

Claro, la adquisición de acciones en tiempos turbulentos para la economía invita a la desaprobación por parte de familiares y amigos, y de todas maneras, aunque se tenga el coraje y la suerte suficiente para invertir en un momento bajo del mercado, invertir dinero en un mercado que ha estado descendiendo durante años resulta una actividad profundamente desagradable y estresante.

Por otra parte, en el nuevo milenio, el mercado favorito de todo el mundo están en EEUU, si tenemos en cuenta lo dicho hasta ahora, es un país con una baja DR/rentabilidad, altos precios y una modesta expectativa de rentabilidad futura.

Dado el disfuncional comportamiento financiero de la sociedad humana, un mercado bursátil ascendente disminuye la percepción del riesgo, reduciendo la DR/rentabilidad, lo cual eleva los precios aún más. Lo mismo sucede a la inversa. Como consecuencia del daño ocasionado a las acciones en los años treinta, la alta DR/rentabilidad de las acciones sobrevivió a la Gran Depresión, dando lugar a unos precios bajos y a una rentabilidad que duró más de un cuarto de siglo.

Ante este panorama, yo me pregunto si el inversor medio cuando se plantea invertir lo hace con una perspectiva pasada y futura amplia o se limita a un largo plazo mal entendido de unos pocos lustros, dejándose llevar por una falsa percepción de riesgo a corto plazo y lo que es peor, esperando que la flauta suene por casualidad.

Warren Buffet ha publicado hoy su carta anual, en ella dice sobre el verdadero riesgo de la inversión que:

"Invertir es una actividad en la que el consumo de hoy se pospone en un intento de poder consumir más en el futuro. ‘Riesgo’ es la posibilidad de no alcanzar este objetivo"

Bueno, yo rebajo algo mis expectativas y opino que:

Invertir es una actividad en la que intentas poder consumir en el futuro lo que puedes consumir hoy. En cuanto al concepto de “riesgo” estoy completamente de acuerdo.

Enlace a carta anual a los accionistas de Berkshire Hathaway:

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Curso de Bague Investing de los amigos de B&H

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Thanks! Lo miro y le digo, pero ojalá me hubiera enviado esta referencia hace 30 años.

Y el gestor habló en Bilbao y dijo:

https://www.youtube.com/watch?v=bbetIzyvOl8

No voy a resumir la intervención de Álvaro Guzmán de Lázaro, por que es mejor ver el vídeo y escuchar su visión del value investing, cómo gestiona y la opinión que tiene de algunos sectores y empresas.

Sólo resalto dos o tres ideas generales que expuso:

-Lo que define a un value investor son sus errores.
-Hay inversores growth que son value. El que compró INDITEX hace tiempo a 30 euros es un value investor.
-En la actualidad, el 80% del fondo azValor Internacional está formado por compañías que han caído un 50% de máximos.

Y mucho, mucho más. No se lo pierdan.

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Y usted ¿que opina de estas compañías que valen en bolsa la mitad de lo que valían?

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Según lo que ha explicado, han analizado que las caídas son una oportunidad para más adelante rebotar. Como comprenderá, yo no analizo las compañías, es el trabajo del gestor. Si pierdo la confianza en él me salgo del fondo, eso sí, apechugando con las consecuencias, entre ellas cristalizar las pérdidas, si lo hago cuando el fondo pierde. Por otra parte, el discurso sobre las narrativas mal entendidas, me parece de lo mas lógico.

¿Se supone que eso nos tiene que parecer atractivo? Estoy por preguntarle a @arturop qué opina.

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Dice usted: “¿Se supone que ese nos tiene que parecer atractivo?” Perdone mi indiscreción, ¿usted invierte en azValor? Y en cuanto a preguntarle a @arturop, no se moleste, ni invierte en azValor ni está por la labor.

Entiendo que ha de ser todo un desliz, fruto de la emoción del momento, porque ya lo que me faltaría por ver es que se hubieran transformado en azValor al Análisis Técnico. Tanto hablar de valor y valor, y venga ahí PRECIO

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Perdone que me entrometa, pero ¿valor y precio no son las dos caras de una misma moneda? Disculpe mi ignorancia, pero me da la sensación que cada vez sé menos, voy a volver a repasar mis resúmenes.

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Pues a mi me interesa su opinión sobre esa alta exposición a mineras (creo que superior al 65% de la cartera). Y por supuesto la de @agenjordi, @arturop, @DanGates y demás “expertos” (disculpen las comillas, pero dada mi aversión a los mismos, son un piropo a todos ustedes). Yo, como inversor en el Azvalor internacional, tengo ciertas inquietudes filosóficas que me causan cierta desazón.

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Sí, invierto en AzValor; pero el “nos” es porque ese discurso value entiendo que no va dirigido solo a sus actuales inversores sino también a público en general del cual extraer futuros inversores.
Y no me ha respondido a la pregunta de si a usted le parece atractivo.

Tema muy interesante. Todos tenemos claro lo que “en general” sí que entendíamos que entraba de lleno dentro del campo de acción del value; por ejemplo, una empresa industrial o una empresa de consumo. ¿Pero qué pasa con las empresas de Basic Materials (materias primas, mineras, etc etc)? Pues bueno tampoco hay que ser más papistas que el Papa. El problema sin embargo es el mensaje que se ha dado tradicionalmente; o al menos lo que me ha llegado a mi y a otros estos sí inversores confirmados de qué entraba dentro del campo value y qué no. Dejando de lado esta consideración sin embargo por un momento, así encararía yo el tema de una minera:

  • Si estamos pensando en que el repunte de precios de lo que está extrayendo la minera es lo que va a hacer incrementar los beneficios, diría que con alto grado de probabilidad esto no es value. El tema de los precios puede ser un catalizador pero no el valor en sí.

  • Si estamos pensando sin embargo en que la minera tiene un foso (jeje), pues tenemos que ser explícitos sobre cuál este foso. Puede ser por ejemplo:

  • ¿Tiene unos costes de extracción superbajos por la configuración de la mina o por su desarrollo tecnológico?
  • ¿Tiene capacidad de aguantar, usando la mina como almacén hasta que la demanda repunte? (aquí observemos el apalancamiento y el cash)
  • ¿Tiene estas reservas de la mina totalmente confirmadas?
  • ¿Tiene un equipo gestor que sabe de verdad de explotar minas y ha capeado demandas muy bajas anteriormente con un plan y no con la suerte de que la demanda repuntó antes de que se asfixiaron?
  • ¿Tiene la mina por ejemplo el mineral de la mejor calidad?
  • ¿Tiene la mina por lo que sea una ventaja en la distribución? Aquí se me ocurre el caso de las canteras que normalmente son un monopolio en su zona por los costes de transporte de los piedros
  • Muchas otras cosas que como no se de minas pues ahora mismo no se me ocurren

Entonces si la mina cumple estas condiciones y estamos en la parte baja del ciclo mientras ve cómo todas las demás van arruinándose, sí, yo creo que la mina puede ser una inversión value. Pero si es porque se prevé un aumento de la demanda, me parece que estamos jugando al timing de las materias primas.

He dicho.

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Gracias por su opinión. En ese caso hemos de dar a la gestora el beneficio de la duda y pensar que sus empresas tienen, todas ellas, un enorme foso. No tendría sentido que alguien que ha sido toda la vida value, de buenas a primeras, cambie su filosofía inversora, y mucho menos gestionando capital ajeno. Pero ya sabe aquello de confiar sí…, comprobar siempre.

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Y no es que no sea value, en mi opinión no es ni inversión, sino pura especulación.

Empezando porque pienso que prever que el repunte de precios incrementará los beneficios no es un análisis value sino macroeconómico.

Con lo que estos gestores citan al maestro Buffett y el poco caso que le hacen. ¿Acaso Buffett compraría mineras para su cartera? ¿Acaso no es Buffett el que limitaba su exposición a empresas commodities? ¿Acaso no es Buffett el que ha comentado varia veces que la macroeconomía le importa un pimiento para construir su cartera?

Cada día entiendo menos a los gestores value.

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Creo que la respuesta de @arturop es muy buena. La impresión que tenía yo a tenor de su discurso en Bestinver es que la gestión de este tipo no entraba dentro de su estilo de inversión “value”, al menos no como parte principal de una cartera. Pero también es cierto que como inversor lo que quiero es una buena relación rentabilidad/riesgo, independientemente de que el estilo se denomine “value” o no. Así que el hecho de que su actual gestión me parezca diferente de la anterior no lo veo en sí malo.
Lo que ya me hace dudar más es lo siguiente:

Creo que ahí está el quid del asunto. Entiendo, por los comentarios que Álvaro Guzmán ha ido haciendo desde hace tiempo, que lo que buscan son las mineras más eficientes de cada sector y que están en mejor predisposición de resistir la parte baja del ciclo. Pero al mismo tiempo, para que se materialicen los potenciales de rentabilidad que nos dicen que tienen, parece que es necesario también un repunte del precio de la materia prima y eso no sabemos ni nosotros ni ellos cuando va a pasar. Ese es el peligro principal que veo, no ya que quiebren las mineras que tienen en cartera, sino que aún bajen más de precio y que tarden bastante tiempo en recuperar. En el 2016 se produjo la recuperación muy rápidamente y ahora se está prolongando y puede que haya que esperar bastante más.
En fin, a la dicotomía presentada por @arturop yo diría que sí que cumplen las minas esas condiciones y sí que estamos jugando al timing. Así que el estilo de inversión en AzValor se halla ahora mismo en un estado de superposición cuántica entre “value” y “Soros style”.

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Su respuesta es, como mínimo, igual de buena que la de @arturop. En realidad muchas materias primas, como el cobre, ya no están en la parte baja del ciclo y han repuntado mucho desde mínimos. Prever una mayor demanda que haga subir los precios es una estrategia racional aunque, tal vez, desde un punto de vista value purista sea discutible.
Entiendo que ven la mayor parte de empresas industriales y de servicios lo suficientemente caras como para buscar -como bien apunta usted- una asimetría favorable en el binomio rentabilidad/riesgo.

Ni yo mismo lo habría dicho mejor!

Pues lo del timing sí que es otro escenario distinto; ellos mismos han dicho muchas veces que ellos no saben hacer timing.