Conferencia Magallanes III - Abril 2018

Muchas gracias a todos por vuestros interesantes comentarios, tomo nota.
Saludos.

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Un paper al ROCE no, pero un capitulillo en la carta trimestral sí le ha dedicado el señor Iván Martín

ROCE: Mito y Realidad

Es un hecho contrastado que aquellas empresas con altos retornos sobre el capital
empleado (ROCE en adelante) tienden a destacar, en rentabilidad a largo plazo, sobre
el resto de empresas cotizadas.
De forma sencilla, el ROCE explica cómo de eficiente resulta una empresa en su obtención
de resultados acorde a los recursos empleados. Por lo tanto, tiene sentido que los
inversores prefieran empresas más rentables, con altos ROCE, a empresas menos
rentables, con bajos ROCE.

El estilo de inversión basado en empresas de ROCE alto se ha hecho muy popular en los
últimos años. De hecho, existe cierta evidencia empírica que muestra cómo una inversión
sistemática en empresas con retornos elevados es capaz de generar rentabilidades
financieras por encima de las de mercado a largo plazo.
Se trata de una estrategia ganadora sin duda: la rentabilidad operativa del negocio
genera valor y termina por reflejarse en la cotización de la acción a lo largo del tiempo.
A este tipo de empresas se les ha denominado de forma oficiosa como empresas de
calidad.

La mitificación de este concepto puede hacer que el inversor, en su afán incontrolable por
comprar empresas de calidad, comience a adelantar demasiado el futuro sin importar el
precio pagado hoy. Suele ser en este momento cuando la compra de acciones siguiendo
los criterios de ROCE alto se vuelve peligrosa.

El ROCE tiene varios problemas, no sólo por tratarse de una medida estática y contable,
sino también, por el hecho de que comprar empresas de ROCE alto no siempre garantiza
rentabilidades financieras igualmente altas a futuro. ¿La razón?, el precio pagado por
“ese” capital empleado puede resultar excesivo.

Pongamos un ejemplo, supongamos un negocio cuya actividad principal es la de diseñar,
fabricar y distribuir prendas de vestir. Por hacerlo sencillo, imaginemos que, entre
fábricas, centros logísticos, tiendas, proveedores, clientes e inventario, su capital
empleado es de 20.000 millones de euros. Su beneficio operativo después de impuestos
de 6.000 millones, por lo tanto, el retorno sobre el capital empleado de esta compañía
estaría alrededor del 30%, nada mal. Otra información adicional sobre la empresa es
que tiene presencia en casi 100 países, goza de una excelente reputación e imagen de
marca entre sus clientes y su fundador es el máximo accionista de la compañía.

Poca gente dudaría en el atractivo de invertir en una empresa de estas características, a
través de la compra de una fracción del total de sus acciones, pensando que, con un ROCE
del 30%, conseguiríamos un retorno muy superior a casi cualquier otra alternativa de
inversión existente en el mercado.
Pero, pensemos por un momento, que el precio de venta no fueran esos 20.000 millones
de euros sino 120.000, seis veces más. ¿Cuál sería entonces nuestro ROCE real? ¿Seguiría
entonces mereciendo la pena invertir?

El ejemplo anterior es una aproximación simplificada del caso de inversión en INDITEX.
Posiblemente, una de las mejores compañías del mundo, pionera en el modelo de negocio
de “moda rápida”.
El elevado precio que se llegó a pagar por sus acciones hace poco más de seis meses,
hizo que su valoración fuera excesiva, llegándose a pagar más de seis veces su capital
empleado. Hoy, después de una caída próxima al -35%, el ROCE real a la inversión
según nuestras estimaciones, supera el 7,5%, lejos aún del 30% pero lo suficientemente
atractivo como para invertir en un negocio de elevadas y reconocidas ventajas
competitivas.

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A mi me parece que lo que pasa con el ROCE (o cualquier otra ratio) es similar a lo que pasa con las ventas: lo chulo es que crezca (sobre todo cuando son ROCEs bajos). Qué esperar esto también es pagar por crecimientos (aunque tal vez de otro modo). Y sé que Magallanes, en principio, está en contra de pagar por crecimientos pero muchas veces invierten esperando recuperaciones de márgenes (que me parece muy acertado) pero vamos que al final de un modo u otro lo que están haciendo es jugar a que el futuro de la empresa va a ser mejor. Incluso cuando el precio es muy bajo (por PER o lo que sea) lo que esperas es que como mínimo no sea mas bajo a futuro (a efectos prácticos me parece lo mismo).

No sé, seguro que @Ruben1985 puede aportar mucho del tema.

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Dijo en la Conferencia que lo haría :slight_smile:

Es que el tema no da para un paper.
En la próxima carta a hacer la misma reflexión pero esta vez con el Dividend yield y la disquisición entre la diferencia entre usar el precio de cotización o el precio de compra de cada uno. …

Video de preguntas y respuestas en la conferencia de Magallanes Value de Barcelona.

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Muy interesante cuando comentan que Turquía está muy barata. Supongo que han leído el hilo correspondiente de masdividendos. :laughing::laughing::laughing:

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Alguno sabría intuir a qué holding turco se refiere q ha caído un 80-90% su valoración? Creo q ya tengo deberes para el fin de semana…

Me ha venido un fogonazo y soy tan friqui que me he acordado de un consorcio turco sobre el que leí por algún sitio hace tiempo: https://www.koc.com.tr/en-us . No he mirado ni tan siquiera la cotización pero ahí lo dejo

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Magallanes acaba de colgar en su grupo Finect las respuestas que quedaron pendientes en la conferencia de inversores de abril
MagallanesQ&A.pdf (244,9 KB)

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Aprovecho este hilo donde seguro que hay muchos partícipes del Microcaps, a ver si alguien me resuelve una duda.

Sé que esta cerrado soft close pero ¿con las oscilaciones del mercado y bajadas del VL aceptaría nuevos partícipes?
Desconozco como funciona el asunto.
Gracias.

Entiendo que actualmente (precisamente por haber bajado el patrimonio tras las caídas del VL) está abierto. Hace un par de días aporté al European, y el Microcaps me aparecía como contratable (no así el Iberian, también cerrado).

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Disculpe que complete mi respuesta anterior:

En otro hilo sobre el Magallanes Microcaps

@Endaa nos traía enlace de una conferencia de Iván Martín en mayo en la que explicaba cómo funciona el asunto. Básicamente, en cuanto el patrimonio del fondo baja de los 100 millones que pusieron de límite para cerrarlo, se reabre sin previo aviso.

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No es un soft close, sino uno en el que pueden entrar nuevos participes pero solo con 1 participación, los actuales partícipes no pueden, mientras que no se abra una nueva ventana

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Buena apreciación. Me gustaría ampliar un poco su respuesta.

Si no me equivoco, un «soft close» impide la entrada a nuevos partícipes, pero permite seguir realizando suscripciones –desconozco si con algún límite– a los que ya lo son. Según tengo entendido, hasta el momento esta opción no está disponible para fondos españoles, aunque creo que se está trabajando en ello.

Como alternativa, lo que está haciendo Magallanes es, tal y como apunta @malagaga, seguir permitiendo la entrada de nuevos partícipes, pero con un límite de una sola participación. Los ya partícipes no pueden realizar nuevas suscripciones a no ser que el patrimonio gestionado baje del límite que se pusieron: 100 millones en el Microcaps y 250 en el vehículo Iberian español –no así en el luxemburgués, que sí está sometido a un «soft close»–.

También se abriría la puerta de entrada si se produjeran reembolsos por valor del 5% del patrimonio en el caso del Iberian –o del 10% en el Microcaps– en un plazo de 10 días o menos. Creo que, como le escuché ya a alguien, este escenario de apertura será bueno tanto para los gestores como para los partícipes. El hecho de que quienes quieran meter dinero lo tengan que hacer justo cuando hay salidas importantes probablemente paliará, al menos en parte, el efecto huída que suele producirse en caídas significativas. Así el equipo gestor posiblemente no tenga que perder tanto tiempo pensando qué y cómo liquida posiciones para hacer efectivos los reembolsos, y pueda centrarse algo más en las oportunidades que brinda el mercado en esos momentos.

Ruego me corrijan si me equivoco.

No hay que olvidar, por otro lado, que la mayor parte de los 100 milones (concretamente, 74, según Morningstar) están en la clase B, que tiene un 5% de comisión de reembolso a favor del fondo durante los primeros 5 años. Esta comisión también existe para la clase C, pero sólo durante el primer año desde la suscripción. En principio, estas comisiones tendrían que aplacar bastante la tentación de salirse cuando la cosa se ponga fea de verdad.

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Recuerdo a los partícipes que hubo un tiempo de gracia inicial en el que las comisiones estaban exentas de comisión de reembolso

Cierto, al menos para estos primeros 5 años del fondo. Esto no pasa en el caso del fondo ibérico, sin embargo.

Sobre una de las principales posiciones del European, acabo de recibir una notificación de Carrefour, mañana día sin IVA y -10% en gasolinera. Se acerca el fin del trimestre y se ve que no llegan a los objetivos de ventas, aunque penalicen el margen. Mala pinta

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Esa práctica es habitual en casi todos los trimestres. Las cuestas de Enero, las de la vuelta del verano, se suelen paliar con ofertas de este tipo.

De hecho, animaría a que esta consideración la pusieran en El rincon del Deep Ahorro


. :slight_smile: Por lo pronto yo relleno el coche mañana :slight_smile:

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