Ya tienen ustedes disponible la versión en papel de Alicia regresa a Wall Street. No se confundan al encargar el libro, pongan la palabra REGRESA, esta edición es más barata y completa, está revisada y actualizada, e incluye dos prólogos, de Francisco García Paramés y de Iván Martín. También cuenta con la colaboración de Juan M. Blanco, y Pablo Martínez Bernal ha ampliado significativamente el capítulo dedicado a Charlie Munger. Les copio un capítulo introductorio.
Muchas gracias por su tiempo a todos aquellos que lo lean.
DIEZ AÑOS DESPUÉS
«El hombre es dueño de su silencio y esclavo de sus palabras».
Baltasar Gracián (1601-1658)
Escritor y sacerdote aragonés.
Conviene mantenerse recto, no enderezado». ¿Qué quiso decir Marco Aurelio con esas palabras? Es la sutil diferencia entre que a uno lo zarandeen los vaivenes de la vida y rectificar en innumerables ocasiones como consecuencia de esos errores, acabando enderezado, aunque maltrecho. Quizá por eso permanecer erguidos con la inestimable ayuda del mástil de la razón, con el apoyo de la sabiduría acumulada por otros gigantes, sea un sabio objetivo. Es bueno aprender de los errores, pero es mucho mejor no cometerlos, si bien la mayoría de las veces las cadenas que nos atan al mástil son invisibles y constituyen per se un condicionante, puesto que no podemos liberarnos de algo que no sabemos que existe.
En el momento de escribir estas líneas, un cisne negro, la enfermedad COVID-19, ha provocado una catástrofe de enorme coste humano y financiero. Una situación dramática. El mismo Buffett, con sus ochenta y nueve años, admite no haber vivido nada similar. En este libro repetimos una y otra vez que, si estamos en una fase de acumulación de riqueza, de creación de una cartera (es decir, de compras), deberíamos celebrar las caídas de las cotizaciones porque adquirimos los mismos negocios a mejores precios. Afirmarlo no es ninguna barbaridad. Los inversores value se alegran de los descuentos, pero también se acongojan cuando esas depreciaciones son consecuencia de una epidemia, una guerra, un atentado terrorista o un desastre natural, entre otros sucesos indeseables. Haríamos bien en considerar, además, que cuando esos mejores precios van acompañados por daños colaterales importantes (como pueden ser el aumento del paro y el empobrecimiento colectivo), por esas rebajas estamos pagando un elevado precio.
Dos lustros después de la publicación de Alicia en Wall Street pensando que sabíamos algo, ya con alguna cana de más (eso no es malo), uno descubre, en ocasiones con dolor, que lo que te mata no es lo que no sabes, sino lo que piensas que sabes y no sabes. Los cisnes negros existen y no siempre vienen de Australia. Esta vez procede de China y es invisible al ojo humano. En cualquier caso, no es mala idea comprar buenos negocios a bajos precios. Y si usted cree que es más racional refugiarse en la renta fija, sería prudente recordarle que cuando suscribe un bono al uno por ciento, está pagando por esa «inversión», un PER de 100.
Y ahora, la sorpresa: al contrario de lo que pueda parecer, y de lo que le hemos dicho, el maldito coronavirus no es un cisne negro sino un cisne blanco; el propio Taleb lo define así. En un mundo globalizado e interconectado como el que, afortunadamente, nos ha tocado vivir, sufrir una pandemia era un hecho previsible, tal como predijo Bill Gates hace cinco años.
Por desgracia, los Estados suelen aprovechar las grandes tragedias para intervenir la economía (un 41 % del PIB en España está en manos del Estado, pero no le es suficiente) y regular más la sociedad: más burocracia, más impuestos, más gasto público, más derroche político, más despilfarro ideológico, más deuda, más subsidios, más nacionalizaciones, etc. Tratan de magnificarse y fortalecerse como Estados nación con la excusa de proteger a la ciudadanía de forma más «eficiente» y amparados en aquello tantas veces esgrimido de «la próxima vez será diferente». Esquilmando recursos privados en favor de lo público conducen, indefectiblemente, al empobrecimiento a los países en los que se dictan esas medidas intervencionistas que coartan y desincentivan la iniciativa empresarial o personal.
En apenas dos décadas hemos sufrido tres cracs bursátiles de gran magnitud. La crisis tecnológica del 2000, el derrumbe de las hipotecas subprime del 2008 y la actual pandemia de la COVID-19. Todavía nos encontramos inmersos en esta última y su desenlace es muy incierto. Al value investor de origen hindú Mohnish Pabrai le gusta recordar que el mejor escenario para un inversor es «uno donde tengamos mucha incertidumbre, pero poco riesgo». Lamentablemente, la crisis de la COVID-19 es una situación de mucha incertidumbre y mucho riesgo. Puede resultar chocante que, apenas diez años después de sufrir una de las mayores crisis financieras que se recuerdan, nos encontremos a las puertas de una nueva que puede ser similar en magnitud a la denominada como Gran Recesión. Lo cierto es que no es casualidad. Las reacciones del poder político a la anterior crisis, principalmente por parte de los bancos centrales, fueron una serie de intervenciones de dudosa eficacia. A lo largo de la última década estamos asistiendo al mayor experimento monetario de la historia de la humanidad. Como en todo experimento, nadie conoce el desenlace con certeza. Que el sistema monetario mundial se encuentre en esta situación crítica debería perturbarnos a todos. Entre otros muchos motivos, debería preocuparnos porque las consecuencias negativas de todas estas actuaciones las padecemos todos, sin que los individuos (detrás de cada institución pública siempre hay una persona en última instancia) que toman las decisiones las sufran de igual forma. No hay, como dice el filósofo y matemático Nassim Taleb, skin in the game, que no es más que jugarse la piel.
La política monetaria adoptada a escala global desde 2009 ha sido la de tipos de interés cero y la de disparar la base monetaria para sostener (artificialmente) el precio de los activos y la actividad de empresas «zombis». Esta intervención ha generado numerosas ineficiencias y ha distorsionado la natural asignación de activos ajustada a los niveles de riesgo dispuestos a ser asumidos. Hemos contemplado cómo las mayores compañías del mundo iniciaban programas de recompra de acciones de una magnitud sin precedentes, endeudándose para financiarlos e incrementar de manera peligrosa el beneficio por acción. Según Harvard Business Review, las 465 compañías del S&P 500 que en enero de 2019 habían cotizado entre 2009 y 2018 se gastaron a lo largo de dicha década 4,3 billones de dólares estadounidenses en recompras de acciones. Esta cifra equivale al 52 % del beneficio neto. También se han destinado otros 3,3 billones de dólares a pagar dividendos, lo que representa un 39 % adicional de los beneficios. En 2018, sin ir más lejos, las recompras de acciones representaron un espectacular 68 % del beneficio. La destrucción de valor para los accionistas a largo plazo que representa recomprar acciones en máximos históricos es difícil de estimar, pero, sin lugar a dudas, hemos asistido a la década de peor asignación de capital de la historia, y el dinero barato por culpa de los bancos centrales es el culpable.
La renta fija es otro reflejo de toda esta distorsión. Poco antes de emerger la crisis de la COVID-19, Howard Marks alertaba en uno de sus famosos memorandos de que las emisiones de renta fija con rentabilidades negativas se encontraban en máximos, con más de 17 billones de dólares en rentabilidad nominal negativa. Si a esa cifra se le añadía la inflación esperada, aumentaba a los 35,7 billones. ¿Cómo se explica que en el mundo los inversores estén dispuestos a prestar (con el consiguiente riesgo que entraña) casi 36 billones de dólares a cambio de una rentabilidad real negativa? Como ha mencionado el inversor Ray Dalio en más de una entrevista, hemos llegado a una situación en donde el dinero es basura (cash is trash). Las compañías y los inversores no saben cómo invertirlo, dónde dejarlo a buen recaudo y que rinda un rendimiento satisfactorio. Este experimento monetario planetario apenas ha tardado una década en destruir los mecanismos de coordinación económico-financiera que representan la rentabilidad de los activos financieros. Puede sonar un tanto agorero, pero el propio Dalio ha advertido de los peligros que se asoman en el horizonte financiero. Tras un sesudo estudio sobre el auge y declive de los imperios, concluyó que se suele producir una confluencia de varios elementos:
Exagerados niveles de endeudamiento y tipos de interés extremadamente bajos, lo que limita el poder de los bancos centrales para estimular la economía.
Elevada desigualdad de riqueza y división política dentro de las naciones, lo que deriva en un incremento de los conflictos políticos y sociales.
Una potencia mundial emergente (en este contexto hablamos de China) desafiando la longeva hegemonía mundial (Estados Unidos), lo que provoca conflictos externos.
La crisis de la COVID-19 simplemente ha acelerado la aparición de todos estos problemas. Los diferenciales de deuda se han disparado, las recompras de acciones y el pago desorbitado de dividendos se han frenado en seco. Comienza la purga de los excesos por la falta de equilibrio entre rentabilidad y riesgo. Lo grave es enfrentarnos ante la depuración de todos estos excesos crediticios y de deuda en un contexto de frenazo económico en seco. Nunca desde la Segunda Guerra Mundial habíamos asistido a una paralización económica global. El paro, las quiebras empresariales, los rescates públicos de empresas privadas (socialización de pérdidas), el repunte de la morosidad, el resurgimiento de los problemas de capitalización de muchos bancos y el auge del populismo son, sin duda, preocupantes. Pero saldremos de esto, como lo hemos hecho en el pasado, aunque Dalio vislumbre lo que ha venido a llamar un nuevo paradigma financiero.
Diez años después, padecemos un nuevo y brusco desplome de las cotizaciones. Muchos de quienes leyeron Alicia en Wall Street, pensarán que les habría ido mejor si su asignación de capital se hubiera decantado prioritariamente por empresas growth (de crecimiento) en detrimento del value (de valor). Sería complejo discernir por qué la estrategia growth ha vencido por goleada, aunque retrospectivamente cualquier analista (incluso los que pronosticaron lo contrario) encontrará decenas de razones macroeconómicas que justifiquen esa diferencia en las rentabilidades a favor de las empresas de crecimiento. Como la renta variable es cíclica, podríamos pensar que la siguiente década favorecerá más al value, pero Buffett nos advierte de que «los pronósticos nos dicen mucho de quien los realiza y nada sobre el futuro». Y no olvidemos, por supuesto, que es muy difícil encasillar y etiquetar a las empresas, ya que el value y el growth se solapan.
Las plusvalías de la bolsa no son lineales, y aunque tras la lectura de Alicia regresa a Wall Street usted pueda concluir que esto de la renta variable es tan fácil como invertir y esperar al largo plazo (y, efectivamente, si mira la revalorización de la bolsa estadounidense en los últimos ciento cincuenta años se autoconvencerá de esa idea), recuerde que esos gráficos están distorsionados por el sesgo de supervivencia (los índices dejan por el camino las empresas quebradas); y lo peor es que usted no vivirá un siglo y medio.
Y ahora, ¿qué? ¿Cómo y con qué criterio debería invertir usted? Suponiendo que esa sea la pregunta que le ronda por la cabeza, y teniendo en cuenta que nadie le puede dar una respuesta certera, le confesamos que, en un supuesto similar, antaño no le habríamos resuelto sus dudas, porque para entonces ya sabíamos la «escapatoria» (siempre digna, y que tantas veces hemos usado) de contestar con un «no lo sé». Pero ahora es diferente. Con una década añadida de experiencia inversora (y con mucha menos paciencia), nos atreveríamos a responderle con un «ni puñetera idea». No, no se moleste. No tratamos de esquivar el bulto. No olvide que una conclusión es el lugar al que llegamos después de cansarnos de pensar.
En esta nueva edición se han actualizado datos relevantes (capitalización de las empresas, montos de deuda, etc.) e incluido esas cifras y reseñas en el texto en lugar de a pie de página para no entorpecer la lectura. Pablo Martínez Bernal ha ampliado considerablemente el apéndice dedicado a Charlie Munger, una figura que ha pasado un tanto desapercibida, a la sombra de Buffett, y que merece un reconocimiento especial. Ya conocen aquella pregunta cuya respuesta ha perseguido Munger a lo largo de toda su vida: «¿Dónde voy a morir?». A primera conexión de neurona (pensamiento de primer nivel) podríamos colegir que no es muy inteligente, que quizá sea más útil saber cuándo se va a morir uno. Si despertamos alguna de nuestras neuronas de refuerzo, las dormidas, damos con la clave. En cuanto lo averigüe, Munger no pisará nunca más el lugar donde morirá.
También hemos redactado un capítulo nuevo («¿Cuánto vale su dinero?») inspirado por nuestra colección de billetes inflacionarios, y hemos abordado algunos temas no financieros con los que somos bombardeados sin tregua desde la mayoría de medios de comunicación. Como dijo Taleb*,* «quien ve una estafa y no la denuncia es un estafador». Naturalmente, como individuos, vemos e interpretamos los sucesos bajo el «yo y mis circunstancias» pero, como subrayó Miguel de Unamuno, «tu silencio me ofende, tu silencio es la peor mentira».
¿Qué ser humano que se precie no quiere mejorar el mundo? Nunca hemos vivido —gracias al desarrollo industrial y tecnológico— en un planeta mejor. Jamás la humanidad ha gozado de la calidad de vida de la que disfrutamos hoy. Pero nuestros dirigentes políticos, muchos «intelectuales» y una gran mayoría de «expertos» miran con otros ojos; mirada condicionada, distorsionada y alienada por innumerables incentivos de todo tipo y no siempre honorables. Algunos, amparados en la comodidad del consenso y bajo el escudo protector de lo políticamente correcto, parecen obviar lo evidente y quieren —mediante una manipulación intolerable y con unos intereses económicos ocultos (no tan ocultos para quien quiera ver)— convencernos de que la sociedad está llegando a un punto de no retorno. Sea incrédulo, contraste la información y luche por que lo colectivo no condicione su libertad de pensamiento como individuo.
¿Será verdad que las actuales generaciones de jóvenes son las mejores preparadas de la historia? Pregúntese en qué y en qué valores son mejores que sus padres y abuelos. Pregúnteles a sus hijos y nietos: ¿cómo ha llegado esa botella de agua mineral a su mesa?, ¿cómo es posible que surja agua limpia por el grifo?, ¿qué milagro tecnológico ha permitido que ese lápiz de madera de cedro y punta de grafito esté en su escritorio? Cada generación se ha aprovechado desde tiempos prehistóricos del trabajo de sus antepasados, y así seguirá sucediendo en los próximos siglos. Despreciar el pasado por arcaico, exigir derechos sin obligaciones que los sustenten y renunciar a los valores tradicionales del núcleo familiar, priorizando los derechos colectivos y el criterio de la ética estatal, tiene un coste (las deudas nos fragilizan) que deberemos pagar como individuos y como especie.
No olvide que la inflación es un «impuesto» silencioso y, sin duda, su peor enemigo. A finales de 1922, en Alemania, una barra de pan costaba 600 marcos. ¿Le parece mucho? En noviembre de 1923 se necesitaban 200.000 millones de marcos para comprarla. En el año 2008, en Zimbabue se imprimió un billete de cien billones de dólares (cien trillones anglosajones); con él apenas se podía pagar un taxi. Era más económico limpiarse el trasero con billetes que usar papel higiénico. Los precios llegaron a multiplicarse por un billón en un mes. Pero todo es superable. ¡Sujétese el cinturón! Nos vamos a Hungría, año 1946. Ese país tiene el dudoso honor de haber puesto en circulación el billete con el valor nominal más alto de la historia: cien trillones de pengös. ¿Se ha perdido? No se preocupe, se lo vamos a escribir:
100.000.000.000.000.000.000.
El valor real de ese billete, al cambio, era de una milmillonésima parte de un céntimo de dólar. Los precios se doblaban cada quince horas y en julio de 1946 la inflación alcanzó los 42 mil billones por ciento. Poco antes de abandonar la moneda y cambiarla por el florín (respaldado por patrón oro) se imprimió un billete de mil trillones de pengös que no salió de la imprenta. Todo el dinero circulante en Hungría llegó a valer, exactamente, al cambio, la décima parte de un centavo de dólar.
Los personajes principales de esta narración son, o han sido, economistas e inversores destacados; hemos pretendido respetar al máximo las opiniones que promulgaron en sus conferencias o publicaciones, pero, en unas pocas ocasiones y en aras de una mayor fluidez y riqueza conceptual, hemos puesto en boca de ellos ideas que han sido expresadas por otros intelectuales y pensadores. Esa inmersión la hemos realizado intentando no contradecir en ningún momento su propia personalidad y pensamiento fundamental.
Con este texto hemos querido homenajear a esos inversores míticos —la mayoría pertenecientes a la escuela del value investing— que han luchado contracorriente por divulgar desinteresadamente sus mejores ideas económicas. Esa generosidad intelectual ha sido también filantrópica en muchos de ellos, especialmente en el caso de Warren Buffett, que ha donado para obras benéficas (fundamentalmente para la Bill & Melinda Gates Foundation) el 99 % de sus acciones de clase A y clase B, equivalentes a más de 80.000 millones de dólares y que hasta la fecha ya han superado los 34.000 millones de dólares invertidos. Como él mismo dice, tenemos que ser agradecidos y devolver a la sociedad parte de lo que nos ha dado.
Es de justicia destacar que el modelo financiero y fiscal reflejado en este libro no es el anglosajón, que es mucho más eficaz y maduro que el nuestro. En banca el problema no radica meramente en la elección de los innumerables productos financieros existentes, sino más bien en el exhaustivo conocimiento de los mismos por parte de quien los vende y de quien los compra. A un lado de la mesa debería ubicarse la profesionalidad, la formación y la ética de los banqueros, ya que el cliente deposita en ellos su esfuerzo, sus aspiraciones, sus deseos, su esperanza y su futuro. En el otro lado debe reinar el sentido común del inversor quien, en último término, debería ser el principal responsable de sus decisiones económicas. Las opiniones plasmadas en esta historia son muy personales y, lo reconocemos, pueden parecer en algunos pasajes del texto algo extremas y exageradas. Lea más libros, amplíe su cultura financiera, saque sus propias conclusiones y evalúe, considerando sus circunstancias económicas, personales y familiares, cuál es su mejor estrategia inversora. Adjudique su capital con la necesaria formación financiera, que le ayudará a descubrir y reconocer a los mejores asesores y economistas. Cuando invierta en renta variable hágalo con el suficiente «margen de seguridad»; eso le permitirá no perder parte de su dinero (siempre a largo plazo). No debería «apostar» en bolsa si piensa que hay alguna probabilidad de sufrir minusvalías graves en el largo plazo. Invierta en renta variable únicamente si está convencido de obtener una rentabilidad esperada superior a la que podría conseguir suscribiendo letras del Tesoro. Y, por favor, no olvide que Alicia regresa a Wall Street no está redactado por un experto asesor bursátil. No es más que el sueño de una niña. El sueño de Alicia.
Este libro nació con la idea de dar, que es la mejor manera de recibir. «Recuerda siempre que cuando estás dando tu amor y cuidado a los enfermos, están haciendo más ellos por ti que tú por ellos». Son palabras de la madre Teresa de Calcuta. Desde que se publicó, este libro atrajo a gente maravillosa. Y quizá lo mejor que podía suceder es que Alicia viajara a África con la ONG África Directo. Una de esas personas entregadas incondicionalmente a los más necesitados de aquel continente es José María Márquez, a quien tenemos que agradecer que nos haya dado la oportunidad de ser más felices al permitir que este texto beneficie a muchos individuos que no tendrán la ocasión de leerlo.
Nuestros padres nos enseñaron, con su esfuerzo personal, a no ampararnos en la colectividad, evitando el refugio que supone pensar y actuar como la mayoría y no asumiendo nuestras responsabilidades individuales. Pero no concluimos que el Estado nos devuelve tan sólo unas migajas del gran bocadillo que nos arrebata por la fuerza hasta que descubrimos a Jesús Huerta de Soto. Poder asistir telemáticamente a sus magistrales clases de economía en la Universidad Rey Juan Carlos fue revelador. Por primera vez alguien nos mostró convincentemente el camino liberal. Huerta de Soto nos condujo al Instituto Juan de Mariana donde encontramos a otro liberal ilustre (y en palabras del propio don Jesús, su mejor discípulo): Juan Ramón Rallo.
Recibimos con desazón la negativa a la publicación de la primera edición del libro Alicia en Wall Street de una importante editorial, aduciendo que era un texto ambiguo y difícil de encajar en ninguna de sus líneas editoriales, porque mezclaba de forma un tanto anárquica conceptos de autoayuda sobre la felicidad con recomendaciones de inversión. Tenían razón, pero inicialmente el libro fue escrito para nuestros hijos y podíamos aceptar que no fueran ricos, pero de ninguna manera que no fueran felices. Así que, con cierta presunción y prepotencia por nuestra parte, añadimos al subtítulo del libro una coletilla un tanto ingenua y pretenciosa.
Un abrazo, amable lector.
Luis Allué Bellosta
Pablo Martínez Bernal
Barcelona, abril de 2020
