Un posible escenario austriaco del sector del petróleo

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Buscando entre mis apuntes he encontrado un pequeño estudio, reflexión o como se quiera llamar, de economía austriaca y petróleo. Hace un año me dio por leer algunos libros de esta disciplina e intenté ponerla en práctica con el sector del petróleo. Con este estudio no pretendo predecir el comportamiento de la evolución del precio del petróleo. Creo que la economía es demasiado compleja para adivinar cualquier acontecimiento que se pueda producir en la misma.

Argumentos

-Las principales petroleras estadounidenses Chevron, Total, Exxon y Conophillips están perdiendo dinero y presentan FCF negativo.

-Estas empresas están recortando sus inversiones de manera muy brusca (se ve reflejado en la evolución del CAPEX de todas ellas, caídas muy pronunciadas). Es la primera vez desde 1994 que las petroleras reducen así sus inversiones. Como ejemplo podíamos coger Exxon movil ha pasado de gastar 34271 millones de dólares en 20000 en la actualidad.

-Esta caída de las inversiones está haciendo que la partida de depreciación haya subido mucho. Al tener equipos e instalaciones más antiguos e invertir menos, la depreciación se dispara. Las petroleras están posponiendo todas sus inversiones para un entorno más positivo en el sector.

-El fracking está controlado por las grandes empresas del petróleo de EE.UU. Por ejemplo, Exxon Mobil tiene una subsidiaria (adquirida en 2010) XTO Energy que es la mayor empresa de extracción no convencional de petróleo del mundo.

-A estos precios del petróleo la industria de la extracción no es rentable. Beneficio neto y Free Cash Flow negativo, menos inversión y aumentó de la depreciación. El fracking es todavía menos rentable (luego veremos un ejemplo de empresa cotizada dedicada exclusivamente al fracking que es independiente de las grandes petroleras)

-La situación de las otras dos petroleras privadas más grandes del mundo BP(británica) y Royal Dutch Shell (anglo-holandesa) es similar a las 4 grandes de EE.UU. Caída de las inversiones, subida de la depreciación y resultados negativos.

-Las empresas rusas, chinas y de oriente próximo son públicas. Están intentando llegar a acuerdos para recortar la producción.

BNK petroleum

-BNK petroleum es una empresa cotizada que se dedica exclusivamente al fracking. En 2008 Bankers Petroleum hizo una Spin-off (BNK petroleum). BNK petroleum se quedó toda la parte de extracción no convencional de petróleo.

-Es una empresa muy endeudada (similar al resto de empresas de fracking que han tenido que hacer inversiones muy importantes para extraer y lo han hecho a través de deuda/ Puede verse muy afectadas por una eventual subida de tipos de interés en EE.UU)

-Está en perdidas

-Ha recortado de forma espectacular sus inversiones (reflejado en el CAPEX). Se puede decir que ha congelado prácticamente sus inversiones. En estos momentos de hecho está invirtiendo claramente por debajo de la depreciación de sus activos.

Con todos estos datos se puede decir que la empresas de fracking están en un situación igual o peor que las grandes petroleras.

Conclusiones y posible escenario

-Este recorte de inversiones (algunos expertos lo cifran en 290000 millones entre 2015-2016) ha producido un recorte de la producción. De hecho la situación de la oferta y la demanda está equilibrada en estos momentos. La caída del precio del petróleo se produjo por una sobreoferta de 2-3 millones de barriles al día.

-Este equilibrio entre la oferta y la demanda puede ser un caldo de cultivo para posteriores subidas del precio del petróleo. Debido a la caída de la oferta, ya que la demanda sigue creciendo año a año.

-Uno de los argumentos que más se repite es decir que el precio de petróleo va a permanecer bajo porque los costes de extraer petróleo han caído debido al fracking. Extraer petróleo es rentable a precios más bajos. Este argumento que he oído hasta la saciedad es falso. Los costes no son fijos o están dados, están continuamente cambiando. Unas veces subiendo y otras bajando.

Esto es lo que ha sucedido entre 2008 y 2012:
:arrow_up_small: Precio del petróleo
:arrow_up_small: Rentabilidad del sector
:arrow_up_small: Inversión
:arrow_down_small: Costes

Entre 2014-hasta la actualidad, que está sucediendo:
:arrow_down_small: Precio petróleo
:arrow_down_small: Rentabilidad del sector
:arrow_down_small: Inversión
:arrow_up_small: Costes

Este aumento de los costes, que creo que terminará siendo inevitable, provocará menos producción y un aumento del precio del petróleo a medio-largo plazo. Es imposible predecir cuando ocurrirá, pero es el escenario más probable en la actualidad.

PD: No soy fan de comprar empresas commodity ni de materias primas. Al final todo se reduce a una cuestión de ver cuales son las mejores alternativas que tienes encima de la mesa. También es probable que todo el análisis anterior este errado y sólo sirva para imprimirlo y tirarlo a la basura. Intentar predecir en economía es tan difícil como jugar a los dardos con los ojos vendados.

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¿Qué opinas sobre la apuesta del fondo aZvalor internacional por las materias primas? Concretamente en la última carta trimestral exponen que tienen un 63% en cobre, níquel, uranio, oro, petróleo y gas. En cuanto al petróleo, el aumento de precio que vaticinas se supone que podría mejora el rendimiento general del fondo.

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Probablemente mejoraría la rentabilidad del fondo. Azvalor sigue un plateamiento austriaco. Es muy probable que esas materias primas tengan escenarios parecidos al petróleo. Reducción de la rentabilidad, menos inversión… Si han metido un 63% en materias primas es porque lo veran muy claro.

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Ayer publicamos un artículo sobre la fuerte exposición de azValor al sector materias primas: https://inbestia.com/analisis/la-contundente-apuesta-de-azvalor-por-el-sector-de-materias-primas-ante-unos-indices-caros
También incluye algún contrapunto. Interesante desde luego su fortísima “apuesta”!

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Muy buen resumen de la carta trimestral. Me quedo con las tres últimas líneas:

¿Volverá el mercado a darles la razón, como lo hizo después de los mínimos de principios de 2016? No lo sabemos, pero lo que tienen que tener en cuenta los inversores es que, de cumplirse sus tesis, muy probablemente no será tan rápido como sucedió en 2016.

Y hago mi propio comentario. Vamos a ver, estamos hablando de gestión value, luego en mi humilde opinión términos como rápido o lento no tienen sentido. Por otra parte, ellos avisan de cómo invierten, luego que nadie se llame a engañados.

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El tiempo es un factor fundamental invirtiendo, y casi diría en cualquier aspecto de la vida de uno.
No es lo mismo conseguir una rentabilidad del 100% en un año, en 10 o en 100.

Otro tema distinto es que sea un aspecto tremendamente complicado de analizar donde lo que parece no es lo que es.

Tampoco sabemos lo rápido realmente que fue el cumplimiento de sus tesis de inversión en 2016 ya que el fondo era nuevo y ya antes de su salida de Bestinver habían empezado a hacer algunas leves incursiones en el sector si no ando equivocado.
Tampoco estoy seguro de hasta que punto la tesis de inversión era que algunas de esas empresas se recuperarían tan rápido. Normalmente en este estilo de inversión donde existen problemas de fondo, el mercado no suele ser precisamente rápido reconociendo los supuestos desequilibrios.

Para alguien que le gusta ir saltando de un sitio a otro sin analizar mucho donde se mete, igual es un chollo que donde estás tenga rápidas revalorizaciones. Pero según la tipología de inversión y la situación igual puede llegar a ser un problema. Me imagino por ejemplo los problemas de gestión de su cartera de @fernando si el próximo mes las tabacaleras subieran de media un 50%.

En conclusión cualquier frase inversora que lleve alguna referencia temporal igual no es fácil analizar que significa realmente la misma, dado que es fácil confundir que significa para el que la dice con lo que significa el que la escucha o la interpreta. Por ejemplo la mayoría tenemos tendencia a recortar tremendamente lo que significa largo plazo en los ciclos alcistas o tenemos tendencia, en los mismos, a menospreciar los posibles efectos psicológicos de pasarse 5-10 años sin ganar un duro invirtiendo. Pero eso no significa que no sea importante el factor tiempo.

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No soy experto en el tema.
Pero me pregunto hasta que punto es equiparable invertir en Cameco, en Consol Energy, en Grup Mexico SAB o en algunas mineras de oro.

Suele ser normal para la gente que analiza fondos simplificar demasiado y meter en el mismo saco cosas que igual no son tan iguales como parecen o incluso son tremendamente distintas.

Igual es que estoy demasiado acostumbrado a ver como a cualquier inversión en el sector financiero se le llame invertir en bancos como si Visa o S&P o Berkshire o tantas otras integrantes de este sector fueran bancos. O incluso si nos vamos a bancos como si fuera lo mismo Santander que Popular que Bankinter o que Wells Fargo.

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Creo que hablamos de lo mismo, no digo que no sea importante el factor tiempo sino que es como casi todo en la vida, algo relativo. De hecho habría que analizar en profundidad la relación entre tiempo y conciencia. A mi me gusta leer temas de medicina, neurología, neurociencia, en fin, todo lo relacionado con el impacto biológico y psicológico en el comportamiento humano. Hace poco encontré un blog de neurociencia que empezaba con una cita de un tal M. Heidegger que dice:

No es el tiempo lo que se os da, sino el instante. Con un instante dado, a nosotros nos corresponde hacer el tiempo.

Y más adelante seguía

Para nosotros, los humanos, vivimos el tiempo como algo que fluye en dirección hacia el futuro y que arranca del presente, de nuestro aquí y ahora y que aun: tiene proyecciones hacia atrás, hacia el pasado.

En realidad esa condición del tiempo no es real, sino un artefacto de nuestra conciencia. El tiempo según la teoria de la relatividad no es sino una coordenada, un punto, un instante tal y como se recoge en la cita de Heidegger; el resto es un constructo ilusorio de nuestra mente.

Desciendo a niveles terrenales, como soy maratoniano desde hace casi 30 años (creo que este será mi último año-mañana corro la Behovia-), lo aplico al siguiente ejemplo. A nivel de atletas de élite, correr la maratón a 3 minutos por km, supone hacer un tiempo total de 2h, 06 minutos y 35 segundos, vamos entre los cinco primeros del mundo. En cambio, para un atleta de élite correr 5 km a 3 minutos por km, supone hacer un tiempo total de 15 minutos, un tiempo ridículo (se corre por debajo de los 13 minutos). Sin embargo, para un atleta popular como yo correr los 5 km a 3 minutos el km sería una proeza. Conclusión, el factor tiempo será importante, pero relativo.

Volviendo al mundo de la inversión, como el tiempo de los fondos no es como el tiempo humano, habrá quien piense que un fondo está alcanzando rentabilidades muy “rápido” y luego lo tendrá que pagar o por contra que se queda rezagado respecto a otros y que va “lento”. A su vez, esto está asociado a los conceptos de “ganar” y “perder”. Si no reembolsas ni ganas ni pierdes. Y a su vez, el “ganar” o “perder” dependerá de si lo que tienes invertido te hace falta para mantener tu nivel de vida.

A esto me refería cuando a la hora de invertir el paso del tiempo no tiene sentido calificarlo de rápido o lento. O que el largo plazo significa 20 años o para siempre.

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Cuando comento con alguien que en mi cartera tengo muchos más problemas cuando mis empresas suben, nadie suele creerme o me toman por tonto. Pero, es totalmente cierto.

Con las tabaqueras creo que soy capaz de aguantar más porque al final yo me fijo en los flujos que recibo y no en las cotizaciones (no voy a negar que la tentación de vender siempre está ahí). Donde tengo verdaderos problemas es en otro tipo de compañías: las que son mas “growth” y que no reparten beneficios; uno las compra con vocación de muy largo plazo pero luego van y en unos meses hacen la rentabilidad esperada de varios años. Ya ahí entra el juego el “Probablemente en el largo plazo estará más arriba todavía (o no)” frente al “Ya he realizado el beneficio de varios años: vende y busca otra que las hay”.

Este año casualmente han subido mucho algunas compañías del segundo tipo y las del primero han bajado (que es algo así como el escenario ideal). No descarto un trasvase jeje.

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@dblanco

  • No veo qué tiene de austriaco el planteamiento
  • El tema de la subida de costes de depreciación por el descenso de la inversión no lo veo. Normalmente los activos tienen un calendario de depreciación que viene determinado por las normas contables. Excepción sería si algo se deprecia extraordinariamente porque uno se da cuenta de que no vale lo que se creía o porque le cae un rayo o algo así. Además los costes de depreciación son un artefacto meramente contable, no son flujos monetarios reales. También alguien podría decir que el capex de mantenimiento destinado a mejorar o mantener un activo reduce la depreciación del mismo, pero esto es capex y en todo caso como estamos diciendo bajaría los costes de depreciación (o los alargaría al subir el valor del activo) a expensas de consumir caja, claro.
  • No tengo claro que AzValor siga un planteamiento austriaco. Les gusta hacer mucha propaganda e ir de evangelizadores, pero siempre han dicho que son bottom up. Además hay que estar muy loco para hacer predicciones basadas en cualquier tipo de razonamiento económico (o psicológica u homeopático, astrológico etc, en fin se me entiende)

@masdividanet

  • lo de que hasta que no se reembolsa no se pierde es la mayor falacia del Universo (bueno o a ese nivel)
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-¿No es austriaco? pues a mi si me lo parece. Pero vamos llámalo como quieras. Total no vamos a discutir por la denominación de origen.
-Respecto a lo de hacer predicciones creo que no te has leído bien el artículo.
-Lo de la depreciación tienes tu parte de razón. Pero ,¿Qué pasa si no renuevas tu inmobilizado durante años?
-No he escrito el artículo por lo que hace o deja de hacer AZ valor. Ni trato de adivinar por qué compran o dejan de comprar.

Para mi el último punto sobra totalmente. Pero bueno acepto las críticas aunque a veces no estén justificadas.

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Yo lo que veo es que es un planteamiento desde el punto de vista de la oferta y la demanda, que me parece perfecto pero me gustaría entender por qué lo considera austriaco nada más

Sobre el tema de AzValor y las predicciones creo que el que no lo ha leído correctamente es Vd. En todo momento hablo de ellos y luego en todo caso hablo de quien sea que haga predicciones en base a razonamientos económicos (hasta Vd mismo lo dice) Por lo que se ni Vd. ni ellos lo hacen. Pero el punto sobre el planteamiento de AzValor es relevante porque ahí yerra Vd

No planteaba mi comentario como una crítica sino como una discusión interesante. Creo que el tema de la depreciación es una pata importante del argumento. Lo que no quería es irritarle. Le pido disculpas pues no era mi intención

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Como se dirige a mi pues pienso que va para mi el asunto. Es lógico creo yo. Pero vamos que no me tiene que pedir disculpas.

Lo de austriaco lo puse porque hice estas reflexiones probablemente equivocadas tras leerme algunos libros de economía austriaca. Tampoco soy un experto de esa disciplina así puede que no tenga nada que ver. La verdad es que me es indiferente. Si no es austriaco y se basa en la economía clásica de Adam Smith, la mano invisible y en la oferta/la demanda, pues perfecto. No soy un académico ni nunca lo seré.

Respecto a lo de AzValor, es cierto que puse en una respuesta a masdividanet diciendo que siguen un planteamiento austriaco. No lo recordaba. Si lo soy sincero no tengo ni idea. Llevo algunos meses sin leer las cartas de Azvalor. Lo han dicho hasta la saciedad pero si mienten y luego se basan en las medias móviles (también podría ser) ya ni idea.

Respecto a lo de la depreciación si usted dice que no sirve para nada, que es un artefacto contable pues de acuerdo también. Para mi es otro tema académico. La única realidad es que las petroleras han dejado de invertir desde el 2014. Esto es indiscutible para mi. Quizás no debería haber metido el tema de depreciación, pues es posible.

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Calle, calle, yo pensaba igual que usted, me refiero al tema de los reembolsos, hasta que le propuse a mi compañera/rival que se asociara conmigo en el proyecto de la cartera de fondos de inversión. Bien, se lo pensó dos días y me dijo que sí, que se asociaba conmigo al 50%, pero que como lo del largo plazo no lo veía claro (yo le propuse que cuando tuviéramos 80 años-ella 78- haríamos un balance definitivo), me puso una condición: si en 20 años no vamos a tocar el capitalito, o sea como no vamos a disfrutar de las plusvalías ni vamos echar de menos lo perdido, pues nos vamos a gastar anticipadamente las plusvalías durante los veranos viajando alrededor del mundo. Dicho y hecho. Ya no echo de menos ni las “ganancias” ni las “pérdidas”. Ya verá, pruebe, pruebe el sistema.

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Alguna vez los mismos gestores de azValor dijeron que algunas de sus compañías hicieron las rentabilidades en apenas unos meses, cuando ellos estimaban que las hicieran en varios años. A eso se refiere ese párrafo. Que quien extrapole 2016 a lo que vaya a suceder próximamente, creo que comete un error. Tampoco es imposible que suceda, pero estas cosas no crea que se repitan con mucha frecuencia. Ellos no invierten a meses vista o 1 año, ni tampoco creo que les preocupe demasiado el timing ni cuánto subirá el fondo a 6 meses…

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¿Ve como sí que le leo con mucho cariño? Pero no me diga por favor que invierten siguiendo un planteamiento austriaco porque si lo hacen nunca lo han dicho. De hecho siempre hacen gala del bottomup y de pasar de la economía; lo otro son arengas de medio pelo. Y léales alguna carta y lo verá Vd.

No he dicho que la depreciación no sirva para nada; tiene su función en la Contabilidad, implicaciones fiscales etc. Además Buffett acertadamente le explica el sentido que tiene. Pero en el contexto de su argumento, pues no es un coste a nivel de cash flow y no tiene sentido la parte de razonamiento que sigue de ahí, si yo no estoy equivocado. Por supuesto que lo del cierre del grifo del capex no tiene discusión; es un dato

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Así es. Incluyo este interesante artículo de la situación actual de Técnicas Reunidas por las que ha apostado Cobas y azValor, lo que ha suscitado el escándalo de algunos inversores y analist@s:

En MIHO, el que se sienta preparado para analizar las empresas a TODOS lo niveles, no debería perder el tiempo invirtiendo en fondos de renta variable, que invierta en acciones y así no le podrá echar la “culpa” de los movimientos de compra y venta de sus gestores.

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Normalmente el que necesita “demasiado” echar la culpa a los demás de sus resultados precisamente es que no está preparado para analizar las condiciones de las inversiones.

Al fin y al cabo las empresas tienen también gestores que toman decisiones que no necesariamente estarán alineados con nuestros intereses, o porqué el gestor de la empresa se preocupa más de él que de sus accionistas o a veces porqué toma decisiones donde se busca un beneficio más a largo plazo que igual no corresponde a aquel que ha entrado en el valor buscando revalorizaciones rápidas.

También tenemos a los que les gusta culpar más de la cuenta a factores externos, que si los bancos centrales tal , que si la reserva federal pascual, si el clima o si los sindicatos, etc.
Una cosa es utilizarlos para explicar una rentabilidad temporal inferior, que me parece lógico y otra es utilizarlo como excusa para lamentarse que las actuaciones de “otros” perjudican la rentabilidad final del inversor.

Se toma usted demasiado a la tremenda críticas que han existido siempre y existirán siempre por tomar unas decisiones u otras. En estos temas es complicado que exista consenso, incluso pasado cierto tiempo. Y es bueno que exista el intercambio de opiniones, dado que nos ayudan a entender ciertos parámetros que luego, a toro pasado, parecen realidad virtual. No todas las críticas son iguales, ni todos los elogios.

Por ponerle un ejemplo fácil, ahora todo el mundo que le guste llamarse “value” ve la caída de 2008 como una oportunidad de inversión. Los que ya andábamos invirtiendo, aunque nos falle algo la memoria, recordamos como el ambiente era justo el contrario, y casi todo el mundo estaba más pendiente de no perder más que no de invertir más.

PD: me gusta bastante poco todo este argot de casino que se suele utilizar en muchos artículos para llamar la atención. Apuesta, as en la manga, etc. son palabras que alguien que pretenda ser un inversor serio debería aprender a no utilizar dado que ayudan bastante poco a entender el transfondo de una inversión y que dan la impresión que no se incide en lo fundamental.

Recuerdo un artículo de hace unos meses de un CM de Rankia donde se preguntaba si era mejor invertir en fondos o en apuestas deportivas. Si alguien cree que esta es la tipología de opiniones en las que debe fijarse tendrá problemas.

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No, que no, que no. Yo ya no me tomo a la tremenda casi nada en esta vida. Le confieso que a veces intervengo en los diferentes foros por “caldear” un poco el ambiente :wink: y a veces llevado por la sorpresa cuando veo que inversores con mucha más experiencia que yo (estoy, como quien dice, empezando en esto) se lo toman a la tremenda. Y entonces, inocente de mi, me pregunto si me estoy perdiendo algo. Y es que, como se suele decir, la inocencia no es la madre de la ciencia o también que la paciencia es la madre de la ciencia, como guste.