Podcast +D episodio 75. Conversaciones con Carmen Perez de Cobas AM

Sí, para mi este es un buen resumen de la idea con que me quedé yo también. Yo sí que creo que tienen mucha curiosidad en cuanto a la empresas pero no logré, probablemente culpa mía por no indagar mejor por ahí, establecer si la tenían en cuanto a su forma de invertir, cómo estaban innovando o evolucionando en esta faceta

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Le pongo un ejemplo práctico, que es la mejor forma de verlo (resumiéndolo todo muchísimo).

Logista: sin normalizar su valoración, daríamos por bueno que su generación de caja crecería al 5-6%, como viene haciéndolo desde 2014, la remuneración por su tesorería se mantendría (tipos BCE + 0.75% → luego 0.75%). Y si damos por bueno que el nuevo paradigma es inflación y tipos muy bajos, aplicaríamos PER 17 (se exige menor retorno por cundir más este, y es compañía de retornos altos y barreras de entrada).

Logista versión normalizada: crecimiento al 3% (tras una crisis suelen subir fuerte impuestos al tabaco, te puede venir un lustro sin casi crecimiento, para luego remontar), tipos medios del BCE para los próximos 10 años al 1% (luego remuneración de tesorería de 1% + 0.75% → 1.75%) y PER 15 (debido a la presunción de que la inflación y tipos actuales no son el escenario normalizado).

La idea es estudiar el negocio, para tratar de aproximar su desempeño en el próximo ciclo económico, pongamos 10 años. Beneficio normalizado es eso, estimar la media, los años buenos y los no tan buenos. Si el PER medio es 15, simplificándolo mucho a los negocios de peor calidad le exiges 13, y a los excelentes 17 o 18 (si piensas que lo normal es 17, pues eso, subes el listón). Esto es simplificando hasta la exageración, ya cada uno adapta el método (para mi hay negocios por los que no pagaba PER 13 ni loco, y otros por los que pagaría encantado PER 20).

En el fondo es como se comentaba en el podcast, similar al descuento de flujos. En los dos haces presunciones, aunque en la valoración por múltiplos simplificas más las variables.

A la valoración / inversión se le llama arte, como titulaba Estebaranz a su canal, porque dos personas que han estudiado a fondo un negocio pueden no coincidir en sus presunciones cara al futuro. Pero sí tenderán a acercarse, a diferencia de una persona que no haya estudiado el negocio en cuestión (por ejemplo, mirando los últimos cinco años y presumiendo que todo a futuro será igual).

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Gracias, por los ejemplos, aunque ya había entendido lo que quería decir en el podcast. Pero como bien comenta ud., eso no es muy diferente al descuento de flujos, que precisamente en el propio podcast comentan que no realizan porque es imposible predecir todas esas variantes a futuro, y pequeños cambios distorsionan completamente las estimaciones previas.

Precisamente, por todo eso, lo que trataba de explicar es que decir que el potencial es, por ejemplo, de un 130% realmente es enormemente subjetivo, y podría ser de un 50% cambiando mínimamente un par de asunciones completamente inciertas, lo cual lo convierte a mi juicio más en un producto de marketing que en otra cosa.

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Investing is hard, que se suele decir :wink: Pero no hay otra forma, la única defensa que tienes para defenderte de equivocarte con las estimaciones es eso, margen de seguridad y diversificación.

No es tan fácil pasar de un 130% de potencial a un 50 igualmente.

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Estoy de acuerdo con las sensaciones que trasladan @SirHall y @arturop sobre el poso que dejó la charla. Aunque yo más que falta de curiosidad lo denominaría quasi orden de pensamiento único. Creo que Paramés ha hecho mucho por la gestión española y su labor para mejorar la educación financiera es encomiable pero tengo la sensación (enormemente reforzada al escuchar ciertos comentarios de la invitada) que ha hecho de su visión del mercado un dogma y se autolimitan enormemente el universo invertible.

Está claro que nadie espera que inviertan en Tesla o en Amazon pero el simple hecho de que una empresa con un PER mayor de 15 esté automáticamente fuera de la ecuación o la cara que puso Carmen cuando Arturo mencionó una empresa con un MOAT enorme por estar en un país no desarrollado (aunque hay que reconocer que irse a Argentina es rock del duro, Arturo :slight_smile: ) son señales bastante claras de su autolimitación, impuesta obviamente por ya sabemos quién. Y no digo esto en un ejercicio de ventajismo por sus indiscutibles pobres rendimientos, sino por esa sensación (¿prejuicio?) que la invitada me confirmó el otro día que en esas oficinas huele un poco a naftalina. Estoy convencido que tienen un equipo muy capacitado pero mi sensación es que deben ir con el frenado echado. Creo que hay demasiado respeto/miedo al jefe y eso no es una buena noticia.

PD: Si alguien conoce a Paramés dígale de mi parte que eso de trabajar encerrado en un despacho a estas alturas suena un poco casposo. Hasta los bancos hace años que abandonaron ese modelo.

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La verdad es que no tengo tan claro que eso sea así (como el pasado nos ha enseñado), aparte de que un potencial del 130% que se cumple pasados muchos años puede acabar siendo mucho menos rentable que un potencial del 50% que se cumple en pocos años, con lo cual…aún más subjetividad sobre esos precios potenciales.

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En la última conferencia, como en tantas otras, comentan que nunca pagan crecimiento futuro y que cuesta invertir en P/E>12. En este sentido, EMO, no lo veo como algo negativo si se comenta lo que se hace. Para buscar futuras Amazon, o comprar empresas de crecimiento/componedoras, hay otras alternativas. Cuestión de ponderar cada cartera según más guste o se adapte a cada cual.

Siempre he experimentado que la diversificación no está orientada a tener muchos valores (aunque si el riesgo por la dispersión) sino por la filosofía/metodología que se sigue.

Esto es así.

  • El Growth no lo ha hecho mejor que el Value “por casualidad”. La rentabilidad de los bonos, la liquidez inyectada por BBCC ha tenido mucho, por no decir todo, que ver.
  • El Value no ha recuperado el terreno perdido en 20211 por casualidad. El repunte de rentabilidad ha hecho que el Value vuelva y haya marcado máximos con la rentabilidad del bono en máximos hace semanas.
    Y desde que, desde máximos, ha bajado de forma rotunda, ha hecho que el Nasdaq haga máximos históricos de nuevo.
    La correlación, que a saber lo que dura, hasta la fecha es directa. Miren BRK y la tendencia es como dos gotas de agua de similares.

Pero como en esta metodología, como en otras muchas, la macro no entra en juego, sino las valoraciones, se está a expensas del tiempo y la paciencia del inversor por un lado, y de que el dinero vuelva a una parte del mercado que sea, justamente, a la que estás expuesto.

No sé si falta de curiosidad. Supongo que la tienen.
Creo que simplemente tienen una filosofía de inversión que puede gustar más o menos y que puede ser más o menos refrendada por el mercado.

Si resultara que en los próximos 5 años, una filosofía de inversión de este tipo batiera consistentemente al mercado, se estarían o se dirán cosas diferentes.

Algo parecido se vivió en los años 1999-2000. A Warren Buffett se le dio mucha caña por no invertir en empresas de crecimiento, incluso que había perdido el toque. Luego pasó lo que pasó…
Ahora pasará igual? Imposible de saber. Es posible que hasta el Value haya hecho su recorrido y estemos de vuelta con el Growth.? Ni idea, los tiempos ahora son muy rápidos.

Lo que siempre he visto es que, una vez ha pasado y han ocurrido las cosas, así corre la narrativa.

Algo a lo que es imposible no darle vueltas.
Por ello lo de diversificar. Una vez uno tiene claro que la tendencia y momento de mercado es lo que mueve casi el 90% del tiempo la rentabilidad de una cartera/filosofía/índice, y que muy pocas sesiones son las que hacen la rentabilidad puntual de un activo, lo probabilístico de aunar el objetivo de uno, con lo que dicta el mercado se hace cada vez “más complicado”. Sobre todo porque los tiempos pueden ser lo suficientemente grandes como para que, aunque se tenga razón, no sirva para nada.

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A continuación la que hubiera sido mi pregunta. La formulé y al final la dejé “sobre la mesa”. Pienso que contesta “su duda”.

“”Sera un placer escucharles. Muchas y buenas preguntas de “fácil contestación”. Parece ser que será una conversación de lo más interesante. Espero que esta experiencia le sirva para bien a la invitada, su fondo y sus participes. Que otros gestores se animen a esta clase de retos, es de lo más deseable. Gracias a los cuatro por su tiempo.
Si desde un principio supieran que no van a disponer de capital recurrente y por tanto desaparece la posibilidad de “mejorar” el precio de compra, e igualmente les dificulta “el correcto” rebalanceo/gestión fiscal… ¿tendrían las mismas acciones en la cartera, compradas en el mismo momento que lo hicieron?. En el mencionado caso, ¿capaces de gestionar el fondo de una forma rentable sin depender del tiempo?. ¿Hasta que punto “necesitan” de las variables tiempo y capital nuevo para el devenir positivo del fondo?.
Muchas gracias por su tiempo.””

En cuanto al valor de una acción, nunca (de manera continua) se asemeja/coincide el valor con el precio a la que cotiza. El precio o estará por encima o por debajo “siempre”, y será desconocido el valor real, pese a los datos que obligatoriamente se conocen y son representativos. No hay posibilidad de conocer realidades, pero estas existen. Como de cualquier iceberg/empresa, solo conoceremos su parte visible. El saberlo sin la menor duda, limitaría considerablemente este negocio.

Me falta por escuchar más de la mitad de la entrevista. Mi lectura de lo que escuche radica/orienta en valorar su forma de pensar y como lo lleva a su trabajo. Su trabajo, en relación a lo que es una empresa, que tiene que vender de la mejor forma su producto, en cualquier situación, esté o no el viento de cara. Mitigar en lo posible males es algo que de una forma u otra nos tenemos que enfrentar a lo largo de nuestra vida, sea o no en inversiones.

Una pregunta nunca es mala. Cuando la respuesta no encuentra acomodo positivo… suele ser porque de ella se desprende que el origen que la causa no es del gusto de todos, porque todos no salen bien parados de ella. Si quisiera entrar a formar parte de su empresa, las respuestas deberían ser positivas para ambas partes. Para nada vería correcta una respuesta posibilista…

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Tras escuchar el podcast no puedo hacer mas que darles las gracias por la calidad del mismo. Las preguntas planteadas me han parecido muy interesantes y aunque comparta en cierta medida algunas de las sensaciones que comentan mas arriba, es de agradecer que la invitada contestara a todas ellas de manera sincera y siendo fiel a su proceso de inversión.

Sin duda los 3€ de patreon a cambio de la calidad que se obtiene resulta una inversión muy rentable. No sabría calcular el PER pero seguro que estaría muy por debajo de 15…

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Muchas gracias por el podcast tanto a la invitada como a los anfitriones. Yo no soy cliente de Cobas y desde luego después de la entrevista no me han entrado ganas de serlo. No he tomado notas y comentar todo lo que se ha hablado sería muy largo y seguramente mucho sea causa de mi propia ignorancia pero me ha quedado la impresión de muchos lugares comunes, mucho mirar al pasado, un culto a la personalidad de Paramés y el famoso potencial. Yo potencialmente soy el próximo Joaquín Rodrigo pero llevo ya muchos años con la guitarra y no ha ocurrido así que quizás ese potencial no lo era tanto. Esa sensación me queda cuando escucho lo del potencial de la cartera de este tipo de fondos.

Lo que me ha matado del todo es cuando dice que están invertidos en China Telecom y acto seguido dice que China es comunista. ¿No nota ninguna disonancia cognitiva ahí? En cualquier caso, China es uno de los países más capitalistas que existen, no se dejen engañar por el nombre del Partido Comunista Chino. Ya lo hemos recomendado muchas veces pero si quieren entender mejor a China escuchen el podcast Lejano Este.

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Ayer terminé de escuchar el podcast. Fue una delicia, como siempre. Me gustaron mucho las preguntas de @arturop que, al menos a mi, siempre me invitan a la reflexión.
Con respecto a la invitada me gusto su sinceridad, especialmente la relativa a la asunción de los errores cometidos hasta la fecha, lo cual siempre es de agradecer y, aunque no es garantía de nada, es la base para que se intente no volver a cometer los mismos errores en el futuro.
Con respecto a su proceso, es el que es. A mi personalmente me gusta que no cambien de estrategia, aunque pueda ser señal de falta de flexibilidad.
Tal y como indica @MAA, es cuestión de ponderarlo con otros instrumentos, según el peso que le parezca conveniente a cada uno o, simplemente, no considerarlo para la cartera individual de cada uno, que por instrumentos financieros no será.
Con respecto a las sensaciones transmitidas por nuestra invitada, creo que en general, al menos a mi, pesa muy negativamente el desarrollo negativo del valor liquidativo del fondo desde su creación, especialmente si se compara con otros fondos del mismo estilo de inversión, aunque cada fondo y cada metodología sea un mundo. Pero bueno, situaciones como las que estamos viviendo los inversores en Cobas nos va a tocar ver, con bastante seguridad, en otras épocas con otros instrumentos (o no).
Agradecerles a nuestros tres mosqueteros y a nuestra ilustre invitada el tiempo que dedicaron al podcast.

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Mis agradecimientos por el podcast. Creo que seguiré con mi cartera Growth lo más “quality” posible y con unos granos de value.

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La entrevista me ha gustado mucho y me ha resultado muy amena pero he echado en falta esas preguntas “incomodas”. Las mías en concreto se quedaron fuera todas y probablemente hubiesen sido de gran interés para la mayoría de los oyentes.
En cualquier caso, enhorabuena por la conversación y muchas gracias por esta nueva entrega.

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