Originalmente publicado en: El efecto disposición y los stop-loss – La caja de Searle
Efecto disposición es aquel por el que los inversores muestran tendencia a mantener los activos en pérdidas y tomar beneficios rápidamente en los activos con ganancias. Su descubrimiento se remonta a 1985 por Hersh Shefrin y Meir Statman. Desde entonces estos resultados se han replicado múltiples veces y se considera que es una de las causas de la pobre rentabilidad obtenida por los inversores en comparación con los índices. Por ello se ha propuesto como solución el aplicar la máxima de “Cortar las pérdidas y dejar correr los beneficios”, idealmente de forma cuantitativa. Con ello se evitaría caer víctima de los sesgos psicológicos y mejorar la rentabilidad de la cartera.
Pero parece que la evidencia en favor de la aplicación de esta máxima no es clara. En este estudio publicado recientemente (al cual no he podido acceder en su totalidad) los autores analizan los resultados de emplearla en big caps norteamericanas frente al clásico buy & hold y claramente acaba siendo mejor esto último, según comentan los autores debido a que hay acciones con pobre rentabilidad final que no necesariamente se desploman y ganadoras que sufren de forma temporal importantes caídas.
Este otro estudio abarca tanto un periodo muy amplio como acciones de cualquier capitalización. En él se nos revela que la aplicación de trailing stops, como cabría esperar, disminuye la volatilidad pero a costa de reducir la rentabilidad hasta el punto de que el Sharpe ratio también acaba siendo inferior. Eso sí, aportan una reducción del drawdown cuando nos enfrentamos con mercados bajistas.
También parecen ser algo más efectivos aplicados sobre acciones con las características que solemos encuadrar con el factor crecimiento.
Y donde los resultados no arrojan duda alguna sobre su utilidad es si hablamos de la inversión en compañías que acaban deslistadas, pero por desgracia cuáles van a ser es algo que solo podemos conocer a posteriori.
En este estudio de 2022 los autores prueban una batería de de diversos trailing stops basados en medias móviles o time series momentum (vender cuando rompe el mínimo de X sesiones) entre otras reglas. Aplicadas a los índices generales no aportan valor, pero lo interesante es que empiezan a resultan útiles (entendida la utilidad como mayor rentabilidad) cuando se aplican a un índice de microcaps y más aún cuando se aplican a un índice ficticio de “lottery stocks”, esas acciones con características de volatilidad, skewness y kurtosis elevadas. Estos atributos se pueden medir a priori y deberían ponernos en alerta porque al tiempo que las “lottery stocks” son del gusto de los pequeños inversores también suelen ser las que acaban ofreciendo peores rentabilidades. En el caso de este índice prácticamente cualquiera de las reglas de salida sería mejor que el simple buy & hold.
De todos modos, conviene tener presente que lo que funciona a nivel de un índice no necesariamente va a funcionar del mismo modo a nivel desagregado. Por desgracia en este estudio no entran a analizar los resultados de las reglas aplicadas directamente sobre acciones individuales, lo cual aportaría información más valiosa para el inversor.
Con este estudio de Andrew Lo y Remorov abandonamos los índices y regresamos de nuevo a las acciones. Además aquí se baja a un terreno más práctico al incluir los costes de transacción que suponen las horquillas de compra-venta. Asumiendo unos gastos razonables el uso de trailing stop loss muy ceñidos resulta muy costoso, como cabía esperar. Los mejores resultados se obtendrían dejando márgenes bastante amplios pero aún así no se mejoraría la rentabilidad del buy & hold. Sí que se conseguiría disminuir la volatilidad de tal modo que si consideramos la relación rentabilidad/volatilidad podrían igualar o incluso mejorar los números del buy & hold.
Una modificación sugerida en el empleo de trailing stops es el uso de parámetros ajustados a la volatilidad de la acción en lugar de unos fijos para cualquier acción. Parecen funcionar algo mejor del primer modo, pero los resultados y las conclusiones no cambian en demasía.
Un descubrimiento que resulta bastante intuitivo es que los stop loss funcionan mejor en las acciones que demuestran cierta autocorrelación positiva, es decir, aquellas en que la evolución futura sigue la tendencia del periodo previo. Por el contrario, una acción que muestre autocorrelación negativa da demasiados bandazos y hará saltar con demasiada facilidad el trailing stop en las correcciones.
El hallazgo interesante del autor es que las condiciones de mercado han cambiado a lo largo del periodo de estudio (1964-2014) y se ha pasado de una autocorrelación positiva en las primeras décadas a una negativa en los últimos tiempos lo cual quiere decir que probablemente en la actualidad estemos en un mercado algo menos favorable a este tipo de estrategias, aunque nunca se sabe qué puede ocurrir en el futuro.
Sería desable saber con antelación qué tipo de acciones son las que muestran mayor autocorrelación. Estudios como este sugieren que no hay ningún grupo que presente autocorrelación positiva pero al menos no es tan negativa en las acciones de elevada capitalización, baja volatilidad y alto turnover.
Como conclusión de todo lo visto, cabe pensar que si lo que se busca es maximizar la rentabilidad de la cartera conviene evitar caer en el efecto disposición. Si hablamos de acciones es preferible practicar el buy & hold que usar estrategias cuantitativas simples destinadas a cortar pérdidas y dejar correr ganancias. Si en cambio el objetivo principal es disminuir la volatilidad de la cartera pueden tener sentido asumiendo que probablemente se pague el peaje de una menor rentabilidad y siempre vigilando no caer en un exceso de operativa por los costes asociados en forma de horquillas, tributos y comisiones del broker.