El dinero a menudo cuesta demasiado. Entrevista a @Cygnus_AMPLIADA

Algo debe tener la odontología, que atrae a excelentes inversores. Si hace unas semanas tuvimos el placer de leer a @quixote1, hoy repetimos con @Cygnus, y no se si les pasará lo mismo que a mí, pero es de las entrevistas que me ha gustado leer varias veces, para apreciar los detalles. Ya saben, distinguir la diferencia que marca la diferencia.
@Cygnus sustenta sus opiniones en hechos, no se deja guiar por intuiciones. Tiene claro lo que decía Feynman, de que uno mismo es el más fácil de engañar y no le duelen prendas en reconocer, que hace años tomó un camino que no era el mejor para él, aprendió y siguió adelante. Simple pero no sencillo.
Su mente científica y escéptica, le fue llevando por diferentes experimentos, hasta que logró encontrar su lugar. Este tipo de conocimientos, duros de aprender a veces, pero imprescindibles, son los que conforman tu carácter inversor. Puedes leer cien libros de grandes inversores, pero hasta que no pruebes el sabor del acero de las pérdidas, no sabrás lo que realmente es. Por mucho que diga Munger, en mi opinión, nadie espabila por cabeza ajena.
“No se puede sacrificar la vida social o familiar en favor de los mercados financieros” Si me tuviese que quedar con una frase de la entrevista, sin duda me quedaría con esta. Quizá, porque muy a menudo, yo mismo cometo ese error.
No me enrollo más, que lo mejor, empieza aquí…

Cuéntanos algo sobre ti, ¿donde naciste, que edad tienes…que estudiaste?

Tengo 41 años, nací y vivo en Valencia. Estudié la licenciatura de Odontología y años después inicié estudios de Filosofía en la UNED, que no llegué a finalizar desencantado con la orientación dada a sus contenidos.

¿Cuáles son tus hobbies?

Me gusta el senderismo, así como correr y pedalear por montaña. Y me apasiona leer: divulgación científica, historia, biografías…

¿Eres más de letras o de ciencias? … o dicho de otro modo, ¿narrativas o cuantificar numéricamente?

Mi tendencia es a cuantificar numéricamente, sin duda. De todas formas considero que es un falso dilema el de letras o ciencias. Aunque profesionalmente casi todos nos tenemos que decantar por un campo u otro, a nivel personal podemos compaginar ambas facetas.

¿Quienes son tus filósofos de referencia?

Mis filósofos de referencia son dos:

1) David Hume, padre del escepticismo moderno, que ya señaló los problemas de la inducción más de dos siglos antes de que se pusieran de moda los cisnes negros.

2) Bertrand Russell, uno de los pensadores más lúcidos del siglo XX que defendió el pensamiento crítico e hizo grandes aportaciones a la lógica formal.

Dinos una cita que te guste.

No sé si la pregunta sobre la cita hace referencia a una cita en general, en cuyo caso sería:

¿Amas la vida? Entonces no malgastes el tiempo, pues de eso está hecho el elemento fundamental de la vida. (Benjamin Franklin)

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O específica de los mercados:

“Picking market-beating stocks is hard. Picking the people who can pick market-beating stocks is at least as hard. And picking funds that can pick people who can pick market-beating stocks may be the hardest of all.” (Jason Zweig)

De lo cual se deduce que el apostar por los fondos de gestión activa tiene algo de heroico, o de insensato. No sé muy bien cuál de los dos; la línea separatoria es muy difusa

¿Qué rasgo de tu carácter te ha sido de más utilidad para ser buen inversor?

Ser metódico y escéptico. No me gusta hacer las cosas guiándome por intuiciones ni creer nada sin datos que lo sustenten

No todas nuestras características son positivas, lógicamente ¿Cual piensas que te ha perjudicado más?

La tendencia a operar excesivamente. Creo que es muy común la creencia errónea de que siendo más activos obtendremos mayores rentabilidades. La mayoría del tiempo lo mejor que puede hacer un inversor es no hacer nada. Simplemente leer, informarse, estudiar…pero no modificar sus inversiones o su estrategia. Esto es algo que aún hoy en día tengo que esforzarme por controlar.
Parecería como si uno fuera menos dueño de sus éxitos (o fracasos) cuando delega la gestión en otros, cuando en el fondo el mismo acto de delegar en una persona y no en otras es ya de por sí una decisión de inversión clave.

¿Cuál fue tu primer contacto con el mundo de la inversión?

Directamente con futuros del Ibex allá por el 2002. Después de ver a unos cuantos analistas técnicos en televisión y leerme un par de libros pensé que las acciones para el largo plazo (y ya no digamos los fondos de inversión) eran inversiones propias de gente conservadora y con poco tiempo para dedicarle a la bolsa. ¿Qué sentido tenía comprar acciones y tragarse meses y meses de mercado bajista cuando uno se podía poner corto o largo a su antojo con un par de clicks? Lo que decían los analistas técnicos tenía mucho sentido, y si aparecían en televisión sería porque lo que decían funcionaba. Yo estaba dispuesto a entrar por la puerta grande en el mundo de la inversión y me lancé rápidamente a ello con dinero real. Es fácil imaginar cómo acabó todo eso.

¿Cómo definirías tu estilo de inversión? ¿Ha evolucionado a lo largo del tiempo?

La evolución ha sido enorme. A mi estilo de inversión actual he llegado prácticamente por descarte. Después del flirteo con el análisis técnico, derivé hacia el análisis cuantitativo. Me atraían los sistemas automáticos para operar con futuros, pero por más que investigué resultados satisfactorios. Al final descubrí el mundo de las opciones y ahí centré mis esfuerzos. Durante varios años hice trading con opciones. Finalmente en 2011 viré radicalmente hasta mi estilo de inversión actual.
La razón habría que buscarla en unas palabras de Ralph Waldo Emerson: “Money often costs too much”. La rentabilidad que obtenía no compensaba las horas dedicadas al estudio, ejecución y seguimiento de las estrategias. Esa ha sido sin duda mi mejor decisión de inversión, no en términos monetarios sino personales. No se puede sacrificar la vida social o familiar en favor de los mercados financieros.
En lo que respecta a la primera pregunta, si tuviera que definir mi estilo de inversión supongo que debería decir value investing ya que los fondos en los que confío así dicen invertir. En realidad no sabría definir qué es el value investing ya que hoy en día es un término muy difuso, además de excesivamente manido por razones comerciales. Solo podría hacer una definición negativa del value investing, es decir, precisar qué no es value investing.

- ¿Cual es tu principal razón para invertir? ¿Te planteas el concepto tan de moda últimamente de la Independencia financiera?

Desde el primer día me propuse la búsqueda de la independencia financiera. Lo que ocurre es que está siendo un objetivo tan deseado como esquivo. Al igual que en la paradoja de Aquiles y la tortuga parece que siempre está un paso por delante. En primera instancia debido a mis errores como inversor, y en segundo lugar porque cuando llegan los hijos los objetivos van más allá de uno mismo.

¿Qué inversores han sido tu mayor influencia?

Aunque no pueda ni soñar con imitarlo, admiro el trabajo realizado por Jim Simons en todos los años al frente de Renaissance Technologies. El track record del Medallion Fund fue impresionante: un 35% anual durante 20 años, y eso después de unas altísimas comisiones del 5% fijo y más del 20% sobre resultados.
Y por supuesto Munger y Buffett. Es gracias a esta pareja por lo que ahora podemos disfrutar de buenos gestores value en España. Sin ellos no sé qué rumbo tendrían mis inversiones hoy en día.

El libro o libros que te han impactado más ha sido…

A diferencia de otros inversores yo no he sufrido una epifanía al leer una obra en concreto. El archiconocido “El inversor inteligente” me dejó bastante frío, quizás por la pésima traducción al español o quizás porque por entonces ya había leído libros más actuales de la misma temática.
De cada libro interesante he tomado una o varias ideas, pero a veces ni siquiera han venido de la lectura de un libro, sino de un artículo o de un estudio. Pero si tuviera que elegir unas pocas obras de especial relevancia para mí serían:
“Un paseo aleatorio por Wall Street” de Burton Malkiel. Parece contradictorio recomendar una obra cuya tesis principal, la eficiencia de los mercados, es contraria a lo que creemos los que apostamos por la gestión activa, pero en mi caso hubiera constituido un buen punto de partida que no leí a su debido tiempo.
“¿Existe la suerte? Engañados por el azar” de Nassim Taleb. Su autor me resulta un personaje contradictorio, pero desde luego esta obra no lo es.
“The most important thing” de Howard Marks. Lo describiría como sentido común aplicado a la inversión.
Mención aparte merecen los trabajos de Kahnemann, por ejemplo “Thinking fast and slow”. Reconocer los sesgos habituales en los inversores es el primer paso para tratar de no ser víctima de ellos.

¿Cómo eliges los fondos? ¿En qué te fijas más?

No elijo fondos, elijo personas. Una gestora puede decir que ofrece un gran proceso inversor, pero si no veo que detrás de él hay personas con talento y ganas de trabajar, no me convence.
Ante todo busco honestidad y alineación de intereses entre gestores e inversores. Después ya valoro el talento (algo muy subjetivo, lo reconozco), política de inversión clara, coherente y coincidente con la mía.
Las comisiones también deben ser razonables y los activos bajo gestión no deben ser excesivos.

¿Cuál es tu track record? ¿Qué rentabilidades anualizadas sueles conseguir?

Desde que invierto en fondos he conseguido superar por un margen razonable los índices equal weight. Ahora bien, es muy pronto para saber si ha sido cuestión de suerte o no; tendré que esperar varios años más para eso.

¿Cuál es tu target de rentabilidad anualizada para el futuro?

Espero seguir superando a los índices EW en el largo plazo. Un diferencial de 1 o 2 puntos anuales creo que es un objetivo realista.

¿Qué opinión te merece el análisis técnico? ¿Tienes fondos con esa metodología?

En ocasiones veo que alguna gente mete cualquier cosa dentro del saco del análisis técnico, llegando incluso a decir que Jim Simons operaba en base a él, lo cual creo que haría sonrojar al aludido.
Si consideramos análisis técnico lo que se suele encontrar en los manuales (chartismo, velas japonesas, ondas de Elliott, ciclos de Gann…) me merece la misma opinión que la predicción del futuro según el aspecto de las entrañas de un animal o de los posos del café. El análisis técnico comparte muchas de las características de las religiones o las pseudociencias.
El acierto que le reconozco al análisis técnico es su máxima de seguir la tendencia. Sería un consejo acertado teniendo en cuenta que existe un efecto momentum con relevancia estadística.
No tengo fondos con esa metodología, y en realidad ese tipo de fondos son muy escasos, probablemente por una buena razón. De todos modos si alguien me demostrara que es capaz de ganar dinero con el análisis técnico descontando el factor momentum no tendría inconveniente en invertir en él. Por supuesto antes habría que descartar la posibilidad de que se tratara de puro azar.

¿Sueles hablar con los gestores?

No. Raras veces lo he hecho. En general me basta con las entrevistas o las cartas que publican periódicamente.
Esta es una pregunta difícil, pero…¿que gestor o gestores son tus favoritos?
Actualmente Iván Martín y el antiguo trío gestor de Bestinver. Espero que en diez años o veinte años pueda seguir respondiendo lo mismo.

¿Con que criterios sueles vender tus fondos?

No vendo nunca a no ser que fiscalmente me interese aflorar alguna pérdida. Traspaso cuando percibo mejores alternativas, o bien porque los activos en los que invierte el fondo ya no me parecen tan interesantes o bien porque detecto que hay mejores gestores en los que confiar. En ambos casos se trata de situaciones que no ocurren a menudo.

Tu experiencia más dura en los mercados

2008. Si fue un año duro para los inversores en general, para los vendedores de opciones fue nefasto. Muchos tuvieron pérdidas irrecuperables y no se volvió a saber de ellos.
Yo sufrí un duro revés. Todo lo que me podía ir mal, salió mal y recibí una lección de humildad. Después de unos buenos resultados precedentes pensaba que era capaz de ganar dinero de forma regular sin grandes altibajos. Nada más lejos de la realidad.
En retrospectiva sé que cometí errores de bulto, pero creo que sin 2008 no me hubiera dado cuenta.

Tu mejor fondo hasta la fecha

Aunque su trayectoria es corta, diría que los fondos de Magallanes y AzValor mejoran al Bestinver de los últimos años de Paramés.

¿Cuál es tu percepción del mercado en este momento?

Mi percepción me temo que es irrelevante. Parafraseando a Buffett, una predicción dice poco acerca del futuro y mucho acerca del que la hace.
Considero que el mercado americano está bastante más caro que el europeo, pero llevo pensándolo desde hace varios años y la rentabilidad del primero ha sido superior. También pienso que hay una burbuja en el mercado de bonos, pero eso mismo lo pensaba años atrás y ya se ha visto lo que ha ocurrido.
No sé qué ocurrirá cuando desaparezcan los estímulos de los bancos centrales. No sé ni cuándo ni a qué velocidad subirán los tipos de interés, ni el efecto que tendrá todo ello en la renta variable. Y creo que los seguidores de la teoría austríaca del ciclo económico tampoco, aunque piensen lo contrario.

¿Cuáles son los errores típicos que ves en la mayoría de los inversores particulares?

Visión de corto plazo, dejarse llevar por las emociones, anumerismo e incapacidad de valorar correctamente el papel del azar.

¿Qué consejos le darías a alguien que quiera empezar en la inversión?

Sería difícil condensar todo lo que diría en apenas unas líneas, pero comenzaría en lugar de con un consejo, con una pregunta: ¿Estás dispuesto a leer y estudiar durante toda tu vida como inversor?
Si la respuesta es negativa, aconsejaría que invirtiera periódicamente en un fondo indexado de bajo coste y que se olvidara de los mercados. Si la respuesta es positiva, le recomendaría que adoptara siempre una actitud humilde y escéptica. Y que invirtiera solo basándose en la evidencia.

Y para terminar, recomiéndanos algún libro, alguna buena película y alguna buena pieza musical

El libro sería “Si esto es un hombre” de Primo Levi.
La película “El pianista” de Roman Polanski.
No soy un melómano, pero si tuviera que recomendar música, sería contemporánea: Solitude nº1 de Lubomyr Melnyk.

Muchas gracias, Alejandro,

Gracias a ti, Jose.

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Excelente entrevista (como siempre). Me quedo con el que será mi objetivo para el 2017: No hacer nada. Es decir: seguir de cerca los negocios y gestores de mi area de conocimiento (leer mucho) y comprar solo si hay dinero disponible y oferta interesante.

@Cygnus unas cuantas preguntas adicionales

¿qué ventajas ve en los índices EW (de igual ponderación) sobre los tradicionales donde se pondersa según capitalización ?

¿nos podría hacer su definición negativa sobre el value investing, vamos, lo que no es value investing?

¿algun fondo internacional que sea de su interés ?

Muchas gracias por la entrevista @jvas. Definitivamente una que esperaba.
@Cygnus, podría comentar algo de su experiencia con las opciones como por ejemplo si se había especializado en alguna/s estrategia/s en particular y cuales fueron los errores que piensa haber cometido.

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Suscribo la pregunta de @Fabala

@agenjordi:

Si quiero saber si el gestor o yo mismo estamos haciendo un buen papel hay que tratar de saber si la rentabilidad conseguida es superior a la que se obtendría seleccionando acciones al azar. Para ello considero mejor opción un índice EW en el que todas las acciones en las que el fondo puede invertir ponderan por igual, no un índice que se mueve en función de cinco o diez grandes empresas.

No es value investing reducir exposición en las bajadas esperando a que escampe el temporal. No es value investing comprar o vender en base a pronósticos macroeconómicos. Tampoco es value investing comprar algo porque tiene momentum positivo (ojo, no digo que sea mala idea, solo que no es value investing).

No conozco ningún fondo de gestoras extranjeras que me parezca mejor opción que los nacionales que tengo en cartera. No creo que en general los gestores españoles sean mejores que los extranjeros, pero tengo la sensación de que cuando los mejores gestores foráneos pasan a ser “vendidos” en España ya es demasiado tarde y sus fondos tienen volúmenes excesivos para mi gusto. O dicho de otro modo, que sus mejores tiempos ya han pasado.

@Fabala y @arturop:
No usaba una sola estrategia y tenía compartimentada la cartera para cada una de ellas, pero si dejamos de lado las más comunes, me especialicé en la venta de iron butterflies en aquellas acciones con mayor diferencia entre volatilidad implícita actual y volatilidad histórica de x días. A fin de no quedar excesivamente expuesto a aumentos de volatilidad de mercado lo combinaba con la estrategia contraria buscando aquellas acciones con la mayor discrepancia entre volatilidad histórica y volatilidad implícita en favor de la primera. En este caso compraba simples straddles a fin de no incurrir en excesivos costes en forma de comisiones y horquillas.

En cuanto a errores cometidos en 2008 fueron varios. Por ejemplo, en aras de diversificar había pasado de vender opciones en SPX (fundamentalmente iron condors) a hacerlo también en commodities, pensando que, dado que tenían escasa correlación, los movimientos en mi contra en el primero no tenían por qué traducirse en movimientos similares en las segundas.
Otro error fue tratar de protegerme ante los incipientes aumentos de volatilidad con la compra de calendars. No funcionaron nada bien como protección ante vaivenes tan brutales. El precio pasó de largo por encima de los strike (eran puts ligeramente OTM) y se fue mucho más allá, causándome pérdida añadidas a las anteriores.
Además cuando se produjeron caídas tan verticales fui poniéndome progresivamente más alcista (fue una decisión totalmente discrecional) que contribuyó a agravar las pérdidas.

Bueno, pues ya hemos podido actualizar la entrevista con las últimas preguntas que quedaron en el tintero.

Por cierto, @Cygnus, no conocía a Lubomyr Melnyk y he de decir que ha sido un descubrimiento excelente.

Aparte de la joya de Solitude, yo que soy un amante de las Gymnopedies, estoy disfrutando mucho de la hipnótica

@agenjordi:
Estaba repasando las rentabilidades anuales de un buen puñado de fondos que sigo, y me reafirmo en la respuesta que ya le había dado sobre los fondos de gestoras internacionales. También tengo la impresión de que muchos de los fondos que eran considerados excelentes durante estos últimos años (por sus buenas rentabilidades) no lo eran tanto. En buena medida se trataba del sesgo growth de sus carteras. En el 2016 se ha invertido la tendencia de años previos y las acciones value han superado a las growth. Entonces se ha visto como esos mismos fondos han tenido actuaciones bastante mediocres.

Hay otro hecho que ha pasado factura este año a algunos fondos internacionales y es la tendencia de algunos de ellos a estar permanentemente con % de inversión altísimos.
Cuando tienes invertido un 95% y la bolsa cae un 10% lo tienes complicado para incrementar exposición y beneficiarte si hay posterior recuperación. De estos hechos hemos vivido 2 o casi 3 este año.
En cambio un año fuertemente alcista o que se mantiene en su mayor parte del año en números positivos, normalmente el que tiene por costumbre reducir exposición en renta variable en las subidas se queda atrás.

Otro hecho a tener en cuenta es posible exposición a libra esterlina. A algunos fondos les ha pasado más factura que a otros, aunque se clasifiquen en la misma categoría europea.

Finalmente hay fondos que vienen de rentabilidades muy buenas los últimos 3-5 años y que no se caracterizan precisamente por una rotación elevada de sus valores. Cuando esto pasa, y relacionado con el post donde comentabas que hay quien bate al índice a largo plazo pero se come periodos a corto plazo donde se queda detrás, a veces sensiblemente, no creo que sea alarmante para un fondo tener un año o dos malos si viene de unos cuantos de buenos.

@jvas: Gracias! no conocía a Lubomyr Melnyk
Muy bueno

@Cygnus:
Le doy las gracias! No conocía a Lubomyr Melnyk! He disfrutado

Me ha encantado la entrevista. Cada respuesta desprende sentido común.

A mi lo del enfoque multidisciplinario me encanta. Uno nunca sabe donde puede encontrar algo que le resulte de utilidad para este u otro campo:

Sin espíritu critico difícil hacerlo bien este mundillo.

Se agradece la entrevista.