¿Cuándo debería una compañía pagar dividendos? Ejemplos prácticos

En el máster que estoy realizando nos hicieron esta pregunta, cara a dar nuestra opinión en un foro online privado sobre el reparto de dividendos dentro de las posibles opciones de asignación de capital del management o equipo directivo. Para no caer en la teoría típica, y tratando de darle un poco de vida al debate, se me ocurrió incluir varios ejemplos de compañías que me gustan. Os dejo estos cuatro ejemplos por si resultaran de interés, y os animo, si os apeteciera, a compartir otros que se os vengan a la mente, tanto de buena como de mala asignación del capital (y, por supuesto, si no estáis de acuerdo con mis apreciaciones sobre estas cuatro compañías, será un placer y muy útil leer lo que podáis señalarme al respecto, estamos para aprender).


Inditex, empresa española de retail textil. Durante años, ha escalado mucho su negocio, tanto orgánica como inorgánicamente, pero se encuentra en un momento en el que pocos países se le resisten. ¿Tiene sentido que no reparta dividendos, o que estos sean escasos, cuando no es capaz de crecer al ritmo de antaño, y su situación financiera se encuentra muy saneada? Pues no, reparte un porcentaje importante de sus beneficios en dividendos, y no es descabellado que este porcentaje siga creciendo. No todos, porque sigue siendo capaz de reinvertir de manera rentable en su negocio, y gusta de acumular cierta caja neta por lo que pueda pasar -un Covid por ejemplo-, pero sí una cantidad reseñable.

Anheuser-Busch InBev, compañía productora de cerveza. Dirigida por 3G Capital, una firma de inversiones brasileña también conocida por su operación con Burger King, y contando en su accionariado con ricas familias belgas y la tabaquera Altria, durante su historia reciente ha crecido muchísimo, especialmente a través de fusiones o adquisiciones de otras compañías del sector (actualmente sus marcas constituyen aproximadamente el 25% de la cerveza consumida a nivel mundial). Tras estas operaciones corporativas, y a una optimización interna del negocio, ha logrado sinergias que han hecho crecer su margen operativo en un 50%. Sin embargo: 1º, estas adquisiciones han sido costosas, y su apalancamiento había llegado a un punto peligroso, y 2.º, había alcanzado tal tamaño que las autoridades de defensa de la competencia ya casi no le dejan crecer más (de hecho, le obligaron a vender su filial australiana para cumplir con estos). ¿Tiene sentido que un negocio estupendo, que dobla en márgenes de negocio a su competencia -no tanto en netos, debido a su gasto financiero-, reparta muchos dividendos cuando su riesgo es una deuda demasiado abultada? Pues no, y en esa línea no le tembló el pulso al management y redujeron su dividendo. Actualmente la compañía se dedica a eso, a seguir mejorando su eficiencia y a refinanciar y devolver deuda.

Philip Morris, compañía productora de tabaco. Su negocio no requiere, salvando su reciente inversión interna en dispositivos de tabaco calentado (IQOS), apenas de reinversión. Básicamente es el líder de su sector, desde hace decenas de años no ha sido nadie capaz de entrar como nuevo competidor (entre otras cosas, porque en su momento se prohibió la publicidad a las tabaqueras, algo que aunque parezca contradictorio aumentó sus ventajas competitivas, su foso). En este marco, dedica sus crecientes flujos de caja libre a principalmente repartir dividendos, y en menor medida a ir devolviendo deuda (que por otro lado, se encuentra en niveles manejables). ¿Tiene sentido que siga en esta línea? Sí.

Logista, compañía española de distribución de productos y servicios (principalmente a estancos, y en menor medida a farmacias, establecimientos de lotería y estaciones de servicio). No tiene deuda, no tiene demasiado terreno para crecer, y su accionista mayoritario, Imperial Brands, que es el que manda, sí que posee mucha deuda). ¿Qué hace la compañía? Reparte casi todo su beneficio en dividendos, y una pequeña parte lo reinvierte por un lado en crecer en un sector que presenta sinergias con el suyo y que tiene mucho potencial a futuro con el ecommerce, la logística de paquetería, y otra pequeña parte en aumentar el crédito que mantiene con Imperial Brands (crédito por otro lado que casi equivale a su capitalización bursátil). ¿Tiene sentido? Pues sí, ellos hacen bien su trabajo, van creciendo moderadamente en beneficios sin recurrir a deuda, y sus accionistas deciden qué hacen con sus dividendos (ni que decir tiene que los accionistas minoritarios preferiríamos que todo ese efectivo del crédito con Imperial Brands retornase a nosotros o a ser reinvertido, pero bueno, es opcionalidad a futuro).

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Mientras la empresa tenga deuda , no tiene sentido repartir dividendos. Telefónica no debería repartir dividendos , por ejemplo , y así muchas más.

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¿Se refiere usted a cualquier cantidad de deuda? ¿O a un nivel “elevado” de deuda?

La pregunta viene del hecho de que (si no estoy equivocado), puesto que los intereses son deducibles en los impuestos, tener algo de deuda puede ser interesante si los retornos son buenos. Por lo tanto la eficiencia en cuanto a conseguir un tax shield nos dejaría fuera de los dividendos según este planteamiento.

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Saludos cordiales.

Haré dos aportaciones, pero ahora solo una: ¿Una empresa puede utilizar sus beneficios para crear una cartera de valores? Supongo que la ley no lo impide (y si hace falta podría formar i comprar una sociedad gestora como Acciona y Bestinver o CaixaBank y Criteria). Siempre hay vías de negocio a largo plazo.

No hay problema. Cuando superan determinados porcentajes en el accionariado tienen deberes de transparencia y demás, pero por lo demás la ley no es obstáculo.

Las compañías suelen dedicarse a invertir en sus propios negocios, o bien a remunerar a sus accionistas, pero sí, una posible asignación de capital puede ser adquirir acciones de otras empresas.

Aparte del tema de la deducibilidad de los gastos financieros en Sociedades, para lo que está en lo cierto (aunque en países como España existen ciertos límites en ese sentido), hay empresas en las que no tendría mucho sentido.

Imaginemos p. ej. Enagas. 4.000 M€ en deuda a largo plazo. Si dedicase sus 400 M€ de beneficios anuales (así aprox.) a devolverla, se tiraría de esa guisa 10 años. ¿Y qué obtendría? ahorrarse 122 M€ en intereses.

Es decir, aumentaría sus beneficios en un 30%. Y sí, su balance sería indestructible. Pero si eliges entre eso, o que te remuneren pongamos un 7.5% anualmente… pues igual prefiero el dividendo, que además lo puedo reinvertir. Además es que empresas como esta, con un negocio muy predecible, se financian a tipos de interés muy bajos. Tampoco se pueden pasar con su deuda, pero no es lo mismo que ser un retail.

P.D.: no he querido tener en cuenta, a efectos del ejemplo, que cada año tendría más beneficios para repagar más deuda, pero creo que se entiende.

La otra reflexión, y me refiero a Inditex y Amancio Ortega, es que si se cobra un dividendo como persona física obliga al pago del 23% en IRPF. Si lo hace una empresa, tendrá que poseer al menos un 5% del accionariado de la compañía en cuestión para librarse de pagar el 25% del Impuesto de Sociedades por el cobro del dividendo.

Si lo recibiese directamente Ortega, podría ser un desincentivo el aumentar el dividendo. Pero como comenta, lo recibe Pontegadea, que a su vez lo invierte en inmuebles e infraestructuras (y en Sociedades está exento) por lo que no existe para el accionista minoritario esa pega en lo que a alineación de intereses se refiere. Ya luego Pontegadea reparte a su vez dividendos, y ahí es cuando Ortega paga su IRPF (desconozco cuánto le reparte).

P.D.: como me recordaron a mi hace poco por estos lares de +D, es alternativo, o un 5% o 20 M€.

Saludos cordiales.

No entiendo qué quiere decir con;

Y por los parte, y ya no me refiero a Amancio Ortega, quien posea una sociedad en la que ingresa cientos de millones seguramente compra y venda bienes con ella que nunca pondrá a su nombre. Incluso puede que se aproveche da paraísos fiscales o de las ventajas de países como Andorra, Luxemburgo, Irlanda, Holanda, EE. UU. (Delaware o Dakota del Sur)… ¡Ninguno está considerado como paraíso fiscal!

Eso, que hay dos alternativas para beneficiarse de esa bonificación fiscal: ostentar un 5% de la compañía o que la inversión sea de 20 M€. Si alcanza esta última cifra, la inversión puede representar el 1% sin problemas, por poner un ejemplo.

Llegar a un 5% de Inditex es complicado. Pero si eres Corporación Alba p. ej., 20 M€ no es una inversión descabellada para nada.

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Efectivamente, se me había ido el santo al cielo. Pero eso es motivo de que el reparto de dividendo no se haga siempre pensando en el pequeño inversor. Al fin y al cabo el reparto de dividendos sale del precio de la acción.