Magallanes value investors

A pesar de volver a llevar la contraria, no me refería a “adivinar” lo que va a hacer el mercado, sino a tener una posición para prever oportunidades de mercado - no tienen porque ser caídas generalizadas sino ineficiencias puntuales - o protegerse en el caso de reembolsos. No me extrañaría que hubiera ocurrido en este octubre más lo segundo que lo primero. Puede que la del último informe haya sido la mínima liquidez publicada, lo que hay que ligar a su comentario sobre las caídas en los mercados, que me lleva a pensar que no han previsto volatilidad sino lo contrario, así que sí que han jugado a “adivinar” lo que éstos harían.

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Actualmente tengo posiciones en fondos cargaditos de liquidez como Sextant Grande Large y Sycomore Partners, los cuales llevan casi dos años con grandes % en cartera de este “activo” si así lo consideramos. Ahora viene la prueba del algodon: ¿serán capaces de sacar partido a esta liquidez con buenas compras en esta bajada? De ello dependerá que traspase o no mis posiciones en el fondo, ya que dos años muy mediocres creo que son suficiente acto de fe…y ahora viene la prueba del algodon. ¿que opinan de estos fondos y su estrategia en estos ultimos tiempos?

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Magallanes, siempre tiene una liquidez para oportunidades de mercado, acostumbra a esa filosofía.

Otra cosa es que si las oportunidades las da Septiembre, y en Octubre da “más oportunidad” por más bajada y ya no te queda, eso no es que no tengas liquidez para prever.

Eso directamente sería que estabas en liquidez muy grande, y sólo se justifica si no hay oportunidades, y no, si va a haber luego mejores oportunidades que las actuales.

Para ese caso, está la propia normativa que tienen que cumplir, y que siempre hay valores tan grandes que sirven de liquidez sin problema alguno.
No es casualidad que un fondo como TrueValue, que pueda ser menos líquido, tenga acciones de BRK.B u Opentext, tanto por valoración como por este sentido que usted comenta.

Me comentan que ningún problema con eso. Tranquilidad en el frente.

Y ojalá sea así siempre, pero esto es lo que pienso y me conviene a mi personalmente. Entiendo que otras personas prefieran ver el valor liquidativo que se mueva menos día a día, aún a riesgo de perder rentabilidad a largo plazo.

Aquí me pierdo, se supone que si han invertido antes de tiempo, no han previsto el futuro…
O lo comenta, porque quizás usted interpreta que han invertido “a primeras de cambio”, pensando que va a haber un rebote, cuando ha sucedido todo lo contrario?

En este caso, la razón entra en cada uno de los plazos. Iván está seguro que a los precios que ha entrado, habrá un rebote en unos semestres, no en los próximos 2-6 meses, que todo puede ocurrir, de hecho, ha ocurrido.

Usted tiene su opinión que es muy valida y razonada, que menos.
De hecho, déjeme que le diga, que le entiendo, porque yo participaba de un pensamiento parecido hace ya muchos años.
Me enfadaba ver como los gestores, parecía que justo invertían el día antes de que los mercados cayesen.

Ahora no sólo no me preocupa, sino que lo espero, y me cabrearía justamente lo contrario; que dijeran algo así como…“… hemos encontrado oportunidades, pero como los mercados están volátiles, vamos a esperar a mejores oportunidades de entrada”.

Hoy he entrado en MO a 64. Se han debido enterar en USA, y se ha puesto a caer fuerte, y el euro a subir para más coña. Me da igual, en 10 años, comprar a 64 o a 60 será una anécdota.

@AntonioRRico, está muy contento de que yo hunda esta acción porque el año que viene, entrará ya en el año 50 de subida de dividendo, y entraría en su cartera. Así la compra más barata :slight_smile: Y @Fernando, creo que me lo agradece también. :roll_eyes:

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Que baje, que baje, que baje,… :star_struck::star_struck::star_struck:

Una excelente compra. Tiempo al tiempo.

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Efectivamente. Y el participe que busque eso, tiene mixtos flexibles de RV+liquidez como Cartesio Y o Sycomore Partners, que para eso están. No es ese el juego (ni el lugar en la cartera) de Magallanes (o True Value o Valentum o…)
Otra cosa es q los mixtos van como van.

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A considerar que las salidas de Andbank mediante cambio de comercializador tienen coste. Así lo he ordenador en el Groupama Avenir, que está cerrado. Para el resto, traspasos, sin coste, pero más laborioso.

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Concretamente 0.25%, mínimo 15€. :angry:

Estoy de acuerdo con usted. El modelo es una forma de interpretar la realidad y por eso mismo antes de aplicarlo acríticamente hay que ver si tiene sentido, si hay otro más pertinente, etc.

Magallanes hasta donde yo sé no ha utilizado apalancamiento de ningún tipo. Es un ejemplo de lo que le comentaba en el otro hilo de que tener una cartera de acciones más volátiles puede aparecer como cartera de mayor beta sin establecer el modelo distinción alguna entre posibles causas y pudiendo llevar a error. Es muy distinto tener acciones volátiles que tener apalancamiento mediante futuros del S&P 500, pero el modelo puede arrojar la misma cifra en uno y otro caso.
En cuanto a si el aumento del market beta puede ser debido a bonos corporativos la respuesta es no. Magallanes tiene y creo que ha tenido siempre la liquidez en cuentas corrientes o en depósitos, no en bonos corporativos.
En el análisis que ha compartido aparece el factor Term Risk. Sé que hay algunos inversores que consideran aplicable dicho factor también a las acciones, dado que algunas de ellas son consideradas por su poca volatilidad e histórico dividendo como un tipo de bonos, pero en mi opinión no tiene demasiado sentido meter esto como otro factor para analizar una cartera pura de acciones.
Y si no lo he entendido mal, parece que el análisis sugiere que la cartera tiene duración negativa. Le aseguro que Magallanes no está corto del Bund ni similares y no sé cómo demonios lo podría conseguir estando largo en acciones :thinking:
Por último aparece el factor Credit Risk. Me remito a lo dicho anteriormente sobre la cartera real de Magallanes.
Recapitulando: mi postura es que market beta es un factor con serios defectos y los dos últimos no proceden. Esto no es defecto del modelo en sí, sino que es inapropiado para este tipo de fondo por más que al añadir más factores salga mejor R^2. Tal vez sí sería apropiado para un mixto.
Con todo esto no estoy queriendo salvaguardar el alfa de Magallanes, eso es trabajo de los gestores y sus estrategas de marketing :grimacing: y pese a que me gusta poder cuantificar las cosas, creo que un análisis de este tipo hay que tomarlo con pinzas. Insisto en que para mí el análisis realmente útil sería el realizado a partir de su cartera histórica, pero eso requiere mucho más trabajo y datos.

Creo que Magallanes European, a pesar de lo que nos dice la regresión, no puede considerar la calidad como una de sus señas de identidad, independientemente de que tomemos la definición de F&F o la de AQR. A modo de evidencia anecdótica, la primera y la tercera posiciones de su cartera a día de hoy pierden dinero y la segunda es Renault :face_with_hand_over_mouth:
Gracias por compartir toda la información y espero que pronto podamos leer su artículo, que a buen seguro aportará puntos de vista interesantes.

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Por desgracia el mundo entero de la inversión hay que cogerlo con pinzas :joy::joy:
Creo que en general estamos de acuerdo en casi todo y bromas a parte, en mi opinión este tipo de análisis de regresión no están pensados para adivinar lo que hay en una cartera, se presupone que debemos conocer un mínimo del fondo a analizar antes de aplicarlo ciegamente, al menos aplicarlo a fondos de RV pura. Los modelos no son perfectos y se puede criticar la forma de definir los factores, si perdurarán o son los más idóneos, si son realmente aprovechables o no, si la herramienta tiene capacidad de determinar “alpha” para poder escoger gestores, etc. Pero a riesgo de ser reiterativo, lo que sí que creo que es sólido son las correlaciones entre diferentes índices que encuentra, aquí podemos debatir si puede haber correlación espúrea y otros temas estadísticos, pero en principio esos problemas se han minimizado gracias al trabajo académico de muchos años y con unas precauciones básicas considero que son fiables. Tenga en cuenta que el modelo de 3 factores de FF se considera que ya explica aproximadamente el 90% de las diferencias entre carteras y el antigüo CAPM un 66%.
Esto es lo que obtendría con el modelo de 3 y 5 factores de FF:

En este caso solamente size y market beta son estadísticamente significativos.

Y en el caso del modelo de 5 factores, como ve, solamente hay 3 factores con significancia estadística real en el análisis, market beta con una significancia grandísima, size con un t-stat de 3,8 y con la menor de las tres, pero con una t-stat mayor de 2, Profitability. Value y Alfa no la tienen y pueden ser considerados ruido.

Tenga en cuenta que el cálculo es tan simple como generar carteras e índices para Europa con las características de value, size etc definidas y comparar lo que se parecen. No es un cálculo complejo, extraño o mágico, aunque para asegurarse de que los resultados no nos engañen haya que realizar unas comprobaciones básicas que a veces son algo artesanales en los datos.

Ahora bien si ud. me dice que Magallanes no tiene calidad, ud. es mucho más conocedor del fondo y de la inversión en general, pero lo que sí le garantizo es que su cartera tiene acciones que sus precios están correlacionados con la cartera índice de profitability de este modelo concreto y al QMJ del anterior. Más interpretación que esa no se puede realizar. Tengo que investigar bien este tema y analizar bien por que el modelo agregando term y credit risk se ajustaba mejor. Precisamente este tipo de debates le obliga a uno a revisar datos y analizar más en detalle las cosas.

A este respecto, me leí su anterior mensaje varias veces pero la verdad, no llegué a entender bien a que se refería respecto al market beta. Si la crítica es que el modelo no puede explicar la cartera o método con el que se consigue, estoy totalmente de acuerdo. Creo que tambíen al haber mostrado varios análisis sin mucho orden ni concierto, que estoy cometiendo el error de mezclar varios temas :joy: y eso puede dar la sensación de poco serio. Cuando mencionaba apalancamientos y demás pensaba que respondía a una pregunta suya y enumeraba formas que se me ocurrían de tener beta alta a parte de la obvia de tener acciones con beta alta.

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Estoy de acuerdo en todo lo que comenta respecto a los modelos.

Conforme va añadiendo factores a la regresión, procedentes o improcedentes, va a mejorar el R^2. Con un montón de factores, incluso solapados unos con otros, conseguirá ajustar casi perfectamente el modelo a los datos históricos y obtener un estupendo R^2, y al mismo tiempo se estará asegurando de que el modelo no va a ser capaz de explicar con la misma fiabilidad los resultados futuros. Pienso que es fundamental el juicio humano para saber qué parámetros introducir, tratando de mantener el modelo lo más simple posible dentro de su funcionalidad.

Si ha tenido que leer mi anterior mensaje varias veces es que no me expliqué bien. Acierta usted al interpretar mi crítica, pero no es solo eso lo que quería transmitir. A ver si ahora lo consigo explicar mejor.
La teoría dice que a mayor beta, mayor rentabilidad va a obtener, suponiendo que Rm-Rf sea positivo, claro. Y la teoría no distingue entre la forma de conseguir esa beta. Ahí es donde yo veo que hay un problema en el modelo, teoría económica o como lo queramos llamar.
Si se consigue la mayor beta vía apalancamiento, efectivamente debería conseguir mayor rentabilidad. Pero si lo hace vía compra de acciones de mayor beta, pese a que la teoría dice que debería obtener también mayor rentabilidad, en la práctica no ocurre esto. Es de sobra conocido el factor low volatility. Según la teoría las acciones de baja volatilidad deberían ofrecer menor rentabilidad y las de mayor volatilidad, mayor rentabilidad. La realidad es justo la contraria.
Podríamos debatir si el factor low volatility realmente existe o se puede explicar mediante otros factores como el quality. Posiblemente sea así, y al controlar por otros factores queda anulada la anomalía de la baja volatilidad, pero aún así, lo que no podemos esperar es que a mayor beta de la acción mayor rentabilidad ofrezca. Simplemente porque no es lo que ocurre en la realidad.
¿Y qué importancia tiene esto para el modelo? Pues que si el modelo se basa en una teoría que no es cierta ya tenemos un problema que contamina al resto de conclusiones que nos pueda ofrecer, acabando por el alfa. Ya sé que no le ha concedido demasiada importancia, y estoy de acuerdo en que suele tener poca persistencia y que es difícil encontrar un fondo que parezca tener alfa y la siga teniendo. Pero al menos creo que si que sería una luz de alarma que un fondo ofreciera una alfa muy negativa. En este caso, Magallanes, aparece con un alfa de -1,81% con la regresión de 5 factores, y -5,20% anual con el de 7. De ser cierto esto, sería un fondo para no tocar ni con un palo. Insisto en que no tengo ningún interés en defender el alfa de Magallanes European, pero creo que es un ejemplo perfecto de la contaminación que produce aplicar un modelo que se basa en una teoría equivocada sobre la beta.
Espero haberme explicado mejor esta vez.

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Muchas gracias por su tiempo y respuestas. Por aclarar el tema de “calidad”, he investigado un poco y la definición de “profitability” en el modelo de FF es la utilización del “margen bruto” de las compañías. Parece ser que posteriormente se utilizó también en conjunción con la métrica de activos totales mejorando el factor e incluyendo profitability en otro más amplio quality.

Usando el margen bruto se calculan las carteras de la siguiente manera:

RMW =

1/2 (Small Robust + Big Robust)
  - 1/2 (Small Weak + Big Weak).

¿Por curiosidad, como se suele definir la calidad así en jerga inversora? ¿Se parece en algo?

Aquí no estoy seguro de esta afirmación. Al agregar más factores puede haber mejor R^2 o no dependiendo de los valores del índice de esos factores entre otras cosas, se aumenta la flexibilidad del modelo y por lo tanto la posibilidad pero lo que me ha llamado la atención es que además de aumentar R^2 la variable CDT conseguía una t-stat de 2, y en principio eso es bastante difícil que ocurra por azar y debe tener alguna relación, desconozco completamente ese modelo y por eso le dedicaré un tiempo a ver que puede haber llevado a que eso ocurra.

Vale, coincido con esto totalmente, de hecho no he profundizado demasiado en referencia al famoso “Buffet’s Alpha” utilizando Beta against Beta como factor, pero he leído de pasada algo relacionado.

Si tenemos en cuenta comisiones y que el alpha no es estadísticamente significativo, no veo ninguna razón que haga pensar que es un mal fondo, simplemente creo que no hay datos, de hecho tiene exposición relevante a 3 de los 5 factores por lo que se podría considerar interesante. Si me pregunta, para mi un buen fondo es uno que se ajusta a mi objetivo y no tanto que genere “alpha”. Creo que como indicó usted en el post anterior, un gestor puede tener una exposición a factores muy interesante y tener buen rendimiento, pero no estar invirtiendo en algo muy alejado de lo que los modelos puedan explicar y tener un alpha cercano a 0 o negativo ( cubriendo justo sus comisiones o ni eso ), y a la inversa, debido a market timing u otros factores otro fondo puede tener alpha y no ser lo que estamos buscando.
Al final, la definición de alfa es todo aquello a lo que el modelo no puede darle una explicación menos comisiones y no solamente es igual a la habilidad del gestor, que puede generar una cartera muy interesante aprovechando oportunidades de factores conocidos.
Por poner un ejemplo tonto, imagine que un gestor es capaz de captar gran parte del factor momentum, market beta y value en una época donde esos factores funcionen bien e ir rotando entre ellos escogiendo los mejores en cada momento, los retornos serían estratosféricos y podría tener un alpha negativo debido a sus costes y aún así ser un fondo excepcional. Aquí sería interesante ver como se refleja ese market timing en el alpha, y si realmente somos capaces de hacer un clon de los factores como indica la teoría. No es lo mismo invertir en índices que invertir en las últimas o primeras 10 empresas que vayan cargadas de ese factor. Mm recuerdo un post de Gary Antonacci que puso usted en el foro sobre como los front runners y otros problemas estropeaban bastante el hecho de querer hacer clones con índices factoriales.

Aquí me ha dejado usted pensando. Entiendo que si fuera un agujero tan grande, habrá tenido algún tipo de contra argumento y no hubiera sobrevivido ¿verdad? Muy interesante.

Edito, le pongo el análisis de Seilern Stryx World, a mi a priori me parece mucho menos interesante que Magallanes por su baja carga factorial con solamente dos factores estadísticamente significativos con una estadística alpha mejor, se ve que sobre 2014 algo empieza a pasar y el modelo empieza a no saber muy bien como explicar los retornos conseguidos, ¿es esto mejor o peor? ¿es habilidad gestora o suerte de un ciclo de mercado diferente que el data mining de los factores no refleja? :thinking: Entramos peligrosamente en la zona de análisis técnico :joy:

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Buff, esto tiene un nivel que se nos escapa ya a los profanos…

Lo mismo digo una tontería, pero en el modelo de regresión aparecen las pruebas de autocorrelación, heterocedasticidad, etc. y las cumple, pero no veo la de comprobar la normalidad de los residuos. ¿Se comprueba?

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Para la comprobación de los residuos se suele utilizar un gráfico para mirar si a ojo se ven cosas raras y comprobar que el R^2 es fiable, en este caso es este:

No se crea, tampoco son conceptos complicados, es más bien el interés que le haya dedicado uno o si cree que puede valer para algo, que esa es otra cuestión :sweat_smile:
@Cygnus se nota que tiene conocimiento consolidado y ha reflexionado, sin embargo yo voy bastante a tumbos intentando “cacharrear”

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Gracias @AlanTuring. En principio parece que se cumple, pero las comprobaciones gráficas las carga el diablo. Si hay un desplazamiento o sesgo hacia un lado o colas anormalmente grandes es difícil distinguirlo visualmente. Y luego las pruebas numéricas que hay como la de Kolgomorov o la de Shapiro hay veces en que dan resultados contradictorios entre ellas. Un horror.

En las regresiones más complejas que he tenido que hacer en mi trabajo la prueba de normalidad suele ser justo la que falla, ella sola mientras se cumplen las de independencia, autocorrelación, y esa de heterocedas… que nunca me acuerdo cómo se escribe. La “normalidad” es cualquier cosa menos normal, y al final he tenido que desechar las regresiones ajustadas con mínimos cuadrados que miden su bondad con R2.

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Por curiosidad, en qué área las utilizaba? Yo no tengo mucha experiencia, pero de manera tangencial me ha tocado hablar con compañeros que trataban datos y era más un arte de ir probando ideas hasta que cuadraban los numeritos.

Sí claro. Eran regresiones para tratar de relacionar el despoblamiento rural con determinadas variables económicas y sociales. No se crea, parece más importante de lo que fue. Lo que sí pasó es que tuve que emplear regresiones de otro tipo, cuantílicas, que en resumen lo que intentan es ajustar una regresión “personalizada” para cada cuantil de forma individual, en vez de todos los datos de forma conjunta como se hace en las regresiones al uso.

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Sin embargo luego si uno mira los comentarios económicos y/o de inversión están llenos de suposiciones estadísticas bastante más dudosas y que los que las hacen, en la mayoría de casos, ni se han molestado en mirar a fondo, ya sea porque dicen lo que les interesa y/o porque tampoco tienen los medios, las ganas o la capacidad para hacerlo.

Los supuestos patrones técnicos y fundamentales que parecen guiar muchas inversiones se basan más de la cuenta en estadísticas que por ejemplo sufren de uno de los grandes males de cualquier estudio estadístico del ámbito social, la falta de casos experimentales. Así cosas donde en realidad hay 3/4 casos relevantes hay quien pretende tomarlas como normas inquebrantables e indiscutibles.

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Lies, damned lies, and statistics :joy:

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Hay varias definiciones, siendo esta una bastante comprehensiva:

No sé si estamos hablando de lo mismo. Si se refiere al R^2, este siempre crece al añadir factores. Si se refiere al “adjusted R^2” entonces sí que puede crecer o decrecer.

Estamos de acuerdo. Que un fondo haya tenido alfa no quiere decir que sea apropiado para cualquier inversor. Ahora bien, EMHO si no busca alfa y lo que busca es exposición a determinados factores (me parece una estrategia muy razonable), pienso que es mejor opción la operativa con ETFs o fondos pasivos que con fondos de gestión activa por dos motivos.
El primero de ellos es que en un fondo de gestión activa lo que ahora es un estilo de inversión en poco tiempo puede cambiar a discreción del gestor y sin previo aviso y encontrarse con que las exposiciones a factores que buscaba ya no las tiene.
El segundo de ellos es que aunque no le conceda importancia a un alfa negativa mientras no tenga significancia estadística, es probable que al final el impacto sobre su bolsillo sí que acabe siendo significativo porque las mayores comisiones acaben confirmando a largo plazo el alfa negativa.

Bueno, el alfa sería negativa solo si se centra en periodos de tiempo cortos en los que no ha existido rotación entre factores. Si toma todo un ciclo en el que el gestor ha ido cambiando exposición a factores con éxito el alfa debería ser positiva.

Se sorprendería de lo difícil que llega a ser que un economista académico se baje de su burro.

Ya quisiera yo tener los conocimientos consolidados. Tengo muchas más dudas que cosas consolidadas. Afortunadamente todos tenemos oportunidad de seguir aprendiendo gracias al foro y a “cacharrear”.

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La conversación me ha hecho plantearme mejores preguntas de las que tenía cuando empecé a investigar este tema. Voy a seguir perseverando hasta conocer al detalle las limitaciones y ventajas y volveré a la carga con lo que haya descubierto. No sé si algún día usaré la inversión factorial en mi cartera ( honestamente no me da la confianza necesaria para un largo plazo, salvo que sea un “tilt” a la vieja usanza con un 15-20% y no una cartera equal weight en factores ) pero no se puede ignorar la evidencia, es un área interesante que me permite avanzar con objetivos concretos ahondando en la teoría económica desde un punto de vista más práctico. Todo indica que diversificar usando la “Stylebox” mezclando value y growth no ha sido eficaz y quiero ver donde se puede llegar.

Voy a hacer unas pruebas generando alguna cartera, pero no estoy seguro de esto, según lo entiendo yo, lo que vemos como alpha es específico de la idiosincrasia de las acciones en cartera y no de los factores, cuando estas se comportan fuera de lo atribuíble a su exposición a factores es cuando se genera alpha, es como la variable que rellenamos con un valor para ajustar el retorno cuando con el resto no podemos. En resumen, que el alpha puede reflejar el stock picking ( o suerte ) del gestor al comprar una acción a un precio bajo por deudas o noticias que se superan, o reflejar market timing al comprar una empresa cíclica y acertar con el momento, u otras x razones desconocidas. Sin embargo, si lo que hacemos es simplemente movernos entre factores usando acciones representativas del estilo ( del índice del factor ), el modelo recogería y explicaría los beneficios de los factores perfectamente y no habría necesidad de alpha ya que el modelo explica todos los retornos, y la parte de alpha sería 0 ( sin contar los costes, o negativa contándolos ) por que solo corresponde a lo que no puede explicar y aún así el fondo podría ser muy rentable. Obviamente al haber mucho ruido algo de alpha podríamos generar por casualidad y le tendríamos que quitar costes, así que seguramente sería algo negativa.

Cuando tenga un rato pondré un ejemplo práctico de esto haciendo los cálculos en excel con una cartera modelo, a ver si sale o no.

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